第四期农发债能否绝处逢生

　　加息预期升温，机构恐慌情绪加重第四期农发债能否绝处逢生？

　　南京银行邹昱

　　中国农业发展银行今日招标发行2007年第四期固定利率附息债，期限2年。由于市场对3月份的宏观金融数据担忧，加息的预期再次升温，这种预期也直接影响到了债券市场的走势。今日农发债的招标是否会遭遇周一5年期国开债的待遇？我们认为不容乐观。

　　市场形势

　　央行于4月5日宣布再次上调存款准备金率0.5%至10.5%，这虽是在市场的预料之中，但时间上确实比较突然。从其网站的公告以及央行副行长吴晓灵在公开场合的表态来看，防范贷款增速过快、控制流动性是本次措施的主要目的。从这我们可以推断3月份的宏观金融数据仍不容乐观。虽然昨日公布的3月贸易顺差数据仅为68亿美元，远低于市场预期，但市场预期3月份的CPI攀高，而新增贷款居高不下，这些都再次导致机构形成进一步的紧缩预期。由于存款准备金率刚刚上调，因此加息成了许多机构担心的措施。这种预期也直接影响到了债券市场的走势，中长期券种在机构的抛压下收益率大幅上升10bp左右。

　　就今年全年的趋势来看，一季度货币政策的频繁出台明示了央行控制流动性的决心，而

财政部、国开行等机构公布的发债计划都有增无减，中长期券种的发行频率和额度都有明显上升，企业债的发行额度在今年也会有明显的增加。同时，外汇投资公司的积极筹备也增强了市场对中长期券种供给大幅增加的预期，受到控制的资金供给与预期增加的债券供给在未来都可能将中长期利率推向更高的水平，由此我们认为，市场对中长期券种仍会持回避态度。机构压抑对中长期债券的投资将增加市场对短期券种的需求，一季度短期券种在市场的表现就印证了这一点，预计在二季度这种情况仍会延续。

　　定价分析

　　加息预期的逐步加大导致了近几个交易日的收益率大幅上升的局面。目前二级市场上1年期央票利率已达到3%，3年期央票成交在3.3%，均高于之前一级市场的发行利率。而一些中期券种收益率的上行幅度更大，剩余3年左右030001的收益率大幅上升15bp至2.78%，本周5年期金融债的认购倍数仅为1.8倍，这些直接反映了机构的恐慌情绪。由于近期有多只新股上市，并且机构还要为在4月16日上缴准备金预留资金，因此预计近二周的收益率仍会继续走高。

　　由于农发债的流动性弱于央票，更为重要的是，由于该期债券的缴款日为4月18日，仅在上缴准备金的后2天，这会大大降低本期债券的吸引力。因此虽然一年期央票利率企稳会对该期债券产生一定支撑左右，0.05%的承揽费率也会有近2bp左右的收益率下降空间，但预计本期债券的收益率将在3.15%到3.2%之间，更有可能处于接近3.2%的高位。

　　投资建议

　　由于目前央票同美元之间的利差已经远小于人民币的预期升值幅度，而美国经济的不确定性使得其降息的概率增大，因此从

汇率的角度来看，一年期央票利率上升的空间已经较小。

　　同时，近期召开的一系列国际会议将使得汇率问题再次成为政策的重心，在这一背景下央行极有可能在近期保持利率稳定以利于

汇率改革进程，这一定程度上有利于2年期金融债走高。建议有配置需求的机构不妨利用本次多重利空的影响逢低建仓。

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