节前回购利率或飙升 继续规避中长债

　　□联合证券研究所 张晶

　　———影响节前债市的三个主要问题。总结各机构的主要观点和思路，对影响节前债市达成共识有三个主要方面。一是短期内加息与否成为目前债市上空最大的阴霾；二是3年期央票的常规化发行对收益率曲线的影响；三是节前平安IPO等新股发行以及跨节融资将导致回购利率攀升。首先，对短期内是否加息机构间仍有分歧。支持短期内可能加息的主要观点来自于2006年12月的CPI涨幅大大高于市场预期，因而担忧后市的通胀数据；而认为短期内不会加息的观点主要是认为CPI走高是受粮食与食品价格的拉动，但我国去年粮食的大丰收以及政府对农业的扶持态度可以证明目前的通胀水平是非常温和的。而央行也不得不考虑人民币升值的压力。其次，央行首次将3年期央票的发行常规化，大多数机构都认为这将使得收益率曲线趋于陡峭。如交银施罗德认为，如果未来央行强化以3年期央票回收流动性的功能，那就意味着3年期央票的发行将会继续增加，同时1年期央票的发行将会有所减少，这样将改变市场上短期债券和中期债券的供求状况，中期债券和短期债券的利差可能将扩大，收益率曲线可能将逐渐陡峭。最后，不少机构都认为，由于平安IPO及其他新股的发行，节前债券市场的流动性将受到一定冲击，回购利率可能攀升。

　　———热点问题：CGI对市场流动性的影响。本期，不少机构表示了对中国政府投资公司（CGI）进程的关注，债券市场之前的调整也体现了CGI的成立对流动性紧缩的担忧。海富通与中邮基金都认为，在国家缓解或者控制流动性过剩的新举措中，中国政府投资公司（CGI）的进展尤其值得关注。设立政府投资公司可以缓解因

外汇储备增加造成的货币当局基础货币投放的压力。从理论上讲，政府投资公司的建立将打破目前货币创造机制，对流动性产生重要的影响。影响第一方面表现在公司成立的初期，通过发债一次性购买大量的外汇储备，相当于央行一次性回笼等量的人民币，包括债券市场和

股票市场都会受到较大的流动性冲击；影响的第二方面表现在建立了一种新的流动性回收机制，使得流动性增加的速度明显下降。设立CGI的实际影响有待具体细节的明确，譬如第一次购买外汇储备的规模、购买新增外汇储备的比例等，但由于这一机制并不会从根本上改变外汇储备增加基础货币投放的机制，因此海富通认为这一机制的建立并不会改变国内流动性过剩的格局。而中邮基金认为，CGI对市场流动性的冲击力度要视具体的操作情况而定。

　　———投资策略：规避中长债。如果加息，其对收益率曲线影响最大的当然在中长端，市场目前的心态也正是规避中长债，控制流动性。天治基金认为，升息对中长期债券的负面影响较大，而短期债利率由于升值压力的存在上行空间受到制约，但受央行持续回笼流动性以及新股持续发行的影响，也难以呈现明显的下行趋势。

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