2007：长债投资机会几何

　　□特约撰稿 石鑫杰

　　去年长期债券发行量增加，在保险公司、商业银行等需求增大的情况下，其收益率也跟随大势一路上扬。进入2007年，我们预计通胀压力将会逐步释放，资金面将出现震荡，长期债券的供应（尤其是企业债的供应）将进一步增加，长期债券会在宏观经济数据（如CPI等）和资金面波动的情况下出现震荡，但总体处于高位。

　　供给将进一步增加

　　对于债券的供给，财政部方面，从已经披露的2007年国债发行计划中我们看到，共有四期十年国债；考虑到为了保持收益率曲线的完整性，同时也为了满足保险公司资产匹配的要求，不会停发十五年至二十年的债券；且财政部或将携手央行控制流动性，提高银行业资金安全性的考虑，预计2007年长期国债的发行量与发行次数均比去年有所提高。

　　政策性银行正处于转型期，因此，为补充资本充足率和改善软硬件等用途，我们预计商业银行金融债券也将迎来一个发行的小高峰，约3000亿元。

　　由于相关职能部门着重指出要发展企业债券和公司债券市场，因此企业债券和公司债券市场将延续2006年高速增长的态势，长期债券的总和约为1200亿元左右。其他

证券公司长期债券、长期资产支持证券等将不会成为主流，因此我们预期2007年长期债券的供给约为3200亿元。

　　在需求方面，长期债券购买的传统主力保险公司2006年保费收入5000亿元，商业银行超额存款准备金率为4.78%，2007年各项债券到期债券总和约为9720亿元，三方面保证了长期债券的资金来源；在外部，贸易顺差的持续高位虽然具有短期性的特征，但是会为商业银行提供流动性的支持，2007年的长期债券市场似乎并不存在问题，但是资金面存在着一定的变数。

　　从资金面的角度来看，银行体系内拥有过多的流动性，贷款冲动依然强烈，固定资产投资增速过快会给未来带来通货膨胀压力，为此央行四调存款准备金率、多次发行定向央行票据回收流动性，紧缩将从年初开始，如果超额存款准备金率维持在2%以上，那么紧缩性政策将会持续。在资金推动型的债券市场中，持续紧缩的货币政策和

股票市场的分流作用将对债券市场的资金面产生冲击。

　　走势判断：从平稳到震荡

　　债券市场尤其是长期债券市场和宏观经济发展的联动性很大。在宏观经济数据逐渐走弱、资金面不断紧缩的情况下，由于前期资金面积累比较雄厚，巨额的到期债券量和贸易顺差将会持续补充到资金面，从而对市场提供支持，同时节假日因素会促使CPI上升，引起政府出台更强烈紧缩性政策的可能性，如继续提高存款准备金率、升息等。升息预期的形成对固定利率债券，尤其是长期固定利率债券产生利空，但资金面变化幅度不大，我们认为2007年的长期债券在一季度将保持平稳。

　　随着时间的推移，投资风险将出现扩大。资金面将在一季度的调控下不再坚实，积蓄的通货膨胀压力增大，预期市场成员将会对未来的债券市场走势出现分歧，体现在市场中，我们认为二季度长期债券总体行情将出现相对大幅的震荡。同时考虑到政府为了维持

汇率稳定及控制国际游资的投机行为，将会维持低利率政策，而且已经到达9.5%的存款准备金率和庞大的到期央票数量在手，政策依然拥有很大的弹性，因此长期债券的收益率不会出现大起大落的情况。

　　具体到各个类型的长期债券，国债将延续一贯的高信用、高流动性、低收益率的特征；金融债由于各个商业银行发债数量的增加，各个债券之间的收益率会出现差异，但流动性受到发债规模、相互持有的限制而降低，相对而言政策性银行的长期债券将具有更好的流动性；企业债/公司债方面，随着无担保企业债的趋势形成、进入市场的门槛降低、公司类型和不同基本面的差异，企业债/公司债收益率差距将拉大。其他长期债券由于发行量有限，将有更高的流动性补偿，具有一定的投资机会。

　　今年长期债券发行量预测表

　　类别2006年发行量（亿元）2007年预期发行量（亿元）

　　国债12511800

　　金融债券22383000

　　企业债 969 1200

　　其他1520

　　总计44286020

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