喜欢交易所债市的理由

　　琢磨

　　股市、债市跷跷板现象是资本市场的常态，而近期的交易所国债市场与上证股指表现出明显的跟随型同向走势行情。股市涨时，债市也是买盘汹涌，上周剩余期限在0.7-0.8年附近的国债收益率降到0.7%；股市跌时，国债卖盘杀的比股票还凶，短短几天，短期国债收益率又被打到了与央票和金融债相当的利率水平。

　　众所周知，交易所国债的波动是受基金、保险及财务公司等机构买卖行为影响，但基金等机构为何不去交易品种丰富、资金充裕、收益率高的银行间债券市场，而偏偏喜欢交易所国债市场那硕果仅存的几只国债呢？

　　基金、保险及财务公司等机构配置债券资产的目的，不仅有获得低风险收益，保证内、外部配置比例合规性的要求，还要兼顾流动性管理的职能，是流动性管理的主要工具。当IPO恢复后，回购融资更成为机构参与新股申购的主要资金来源之一。交易所国债市场高效的流动性管理功能，是基金、保险及财务公司偏爱投资交易所国债的主要原因。

　　首先，交易所国债回购交易便捷快速，适合流动性要求较高的投资者的流动性管理需求，在交易所市场9：30分开盘后，投资者自行下单回购，资金即能实时到账并使用；而银行间市场要经过寻找交易对手、寻价、前台输入等待成交、后台输入等待成交、资金划出、资金收到一系列手续和过程，资金到账时间不可控，在瞬息万变的股市中往往贻误战机，因此，以

　　其次，交易所国债回购到期当日，新老回购可以实现无缝续接，而银行间市场回购在回购到期日需要事先准备好资金偿还到期回购，对手方收到资金并解券后，到期的抵押债券方可再次使用，在投资者资产配置充分时，必须预留一部分债券，在回购到期日，以新回购融资偿还到期回购，（虽然有提前解券等融通手段，但要冒违规风险和空头风险）。这样，理论上有50%的银行间债券失去融资功能，债券资产的流动性管理效率大打折扣，参与新股申购的投资者对于50%的融资损耗几乎是不可忍受的。即使交易所国债收益率低，也会在股票投资和新股申购等高收益投资中得到补偿。因此，如果交易环境不变，股市继续长牛，交易所国债收益率降至零，我们也不用太惊讶。

　　另外，交易所国债回购的流动性好，还体现在交易所市场回购没有间歇性的窒息现象。一个市场流动性的好坏不仅仅体现在资金量的多少，还在于流动性是否安全。银行间市场在关键时点和遭遇突发事件时，经常会出现流动性消失的现象，而交易所市场最多是价格高点，从来不用担心会借不到钱。资金链断裂的威胁对于任何投资者来说都是不能承受的，哪怕只有一次，都会成为一个甩不掉的噩梦。

　　以前的交易所国债市场，收益率曲线完整，价格发现机制有效，对整个债券市场有一定的指引作用。现在的交易所国债市场虽然以高效的流动性管理赢得了投资者的青睐，但由于可交易品种日渐凋零，缺乏互补性的债券投资者，造成了现券市场的大幅波动，失去了定价基准的功能，让投资者日渐忧虑。管理机关应该尽快开通两个债券市场包括交易产品、投资机构的双向互通，不仅有利于投资者的日常投资管理活动，也有利于我国债券市场的发展和市场利率的稳定。