央行回笼力度近期不会减弱

　　□特约撰稿 刘建岩

　　央行最近公布了2006年12月的金融运行情况，虽然总体来看很有效果，但是未来金融调控的压力依然巨大，且原有问题仍很突出。存款活期化的趋势十分明显，这将使货币的流通速度加快。在存款活期化的同时，资产价格的快速上涨还促使储蓄资金分流，因此存款增量明显下降。另外，作为我国货币政策中介目标的货币供应量和信贷发放量，其弱可控性十分明显。

　　2006年12月末全部金融机构的超额储备率达到了4.78%，比11月末高出两个百分点。由此可知，为何1 月5 日央行宣布再次上调准备金率后市场毫无反应。这一情况将给央行一季度的信贷调控形成巨大困难，虽然理论上央行可以通过压缩银行可贷资金来控制其信贷投放量，但目前的问题是需要对冲的资金量十分巨大。

　　以12月份人民币存款余额33.54万亿元计算，如果央行要想将超储率降到3%，扣除1月份

准备金率上调的0.5%，则还需对冲大约4300亿元；同时，2007年1月和2月的到期央票超过6000亿元，一季度到期规模更高达9000多亿元，而且央行上两周的28天和21天正回购将于2月8日到期。2007年头三周央行已经发行了5000亿元央行票据，且随着货币市场利率的恢复性上涨，在当前利率水平下的发行量将会减少，同时再扩量发行1年期央票将给2008年1月份形成巨大的投放压力。所以我们认为，近期央行很有必要再次提高法定存款准备金率，使之升至10%。

　　我们进行了简单的计算和分析，超储率过高及天量的到期票据使央行近期的对冲规模巨大。而将存款准备金率提高0.5个百分点与发行1700亿元央票的区别仅在于央行的成本，且当前1年期央票的发行量过大，会使2008年初再次形成巨量投放，加剧央票发行的滚动放大，同时，维持利率稳定限制着央票发行量。因此我们认为：上次准备金率的上调已经缴存完毕，央行很可能会在近期再次上调存款准备金率。

　　因此我们认为：央行目前的回笼还没有将

商业银行的流动性控制到位，今后两周将继续保持较大力度的回笼，银行间市场回购利率很可能会维持小幅上升的走势，且Shibor 的短期利率也将会随回购利率的上涨而上升。同时，在

股票市场上，兴业银行周二发行，这会是短期利率的上涨因素之一。

　　货币市场利率的持续走低使央行再次大规模发行央票回笼，造成银行间市场回购利率触底回升。但是，上升的幅度非常有限，反映了机构的流动性储备依然十分充裕。因此我们认为：央行目前的回笼还没有将商业银行的流动性控制到位，今后两周将继续保持较大力度的回笼，银行间市场回购利率很可能会维持小幅上升的走势，且Shibor 的短期利率也将会随回购利率的上涨而上升。

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