不能忽视来自基准利率的压力

　　海天

　　昨日债券市场继续上涨。银行间市场7天回购加权利率已经逼近2.0%，1年央票中标收益率也终于下降到2.80%以内。各品种期限债券交投十分活跃，买盘相当积极并不断推高债券价格。相比月初，国债收益率已经下滑5—10个基点，而金融债收益率更是下滑10个基点以上。值得特别关注的是近期长期债券的快速上涨行情，以10年期06国开01为代表的长期债券受到市场热烈追捧，其双边报价中间价已经由月初的94元上涨到昨日的96元。长期债券的大幅上涨令市场不得不惊叹。不过，相对短期债券而言，长期债券收益率下降幅度还不算猛烈，收益率曲线反而在本轮上涨中轻微陡峭化。

　　当前的债券市场上涨，基于资金面的宽松，也基于上半年紧张预期的迅速舒缓。然而，当市场仍沉浸在上涨的亢奋中时，市场也清楚知道上涨中蕴含的不和谐因素。笔者觉得，核心的压力和风险之一就来自于基准利率，来自于基准利率对中长期预期的影响，来自于基准利率在中长期内对

商业银行资金成本和收益的实质影响。

　　本次加息后，5年期

存款利率上升到4.14%，5年期贷款利率上升到6.48%，而目前5年金融债收益率只有3.15%甚至更低，债券收益率远远低于同期限贷款收益率，甚至大幅低于同期限存款利率。根据计算，从2002年以来，5年期贷款利率与5年期金融债点差水平在1.30%到3.35%之间波动，平均值为2.60%，目前的点差水平为3.33%，已经处于历史点差最高点，也就是金融债处于相对贷款最不具备投资价值的时期。同样，从2002年以来，5年期存款利率与5年期金融债点差水平在-1.20%到1.00%之间波动，平均值为-0.02%（理论上也应当为负数），目前点差水平为0.99%，也是历史点差最高点，意味着金融债处于相对存款最不具备冲抵成本的时期。从基准存贷款利率看，5年及以上期限的金融债收益率已经到了历史性的脆弱时期，来自基准利率体系的压力将对未来行情产生切实影响。

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