货币市场利率上升乏力

　　中投证券杨国萍

　　今年以来，银行体系资金充裕是推动信贷与投资高速增长的直接动力之一，而回收市场过剩资金从而遏制信贷与投资高速增长也是上半年宏观调控的主要目的。但是，从当前市场情况来看，货币市场资金依旧十分宽裕，货币市场利率上升乏力。

　　回购利率不涨反跌

　　从对市场资金最敏感的银行间回购来看，加息后银行间回购利率不涨反跌。加息首个交易日，银行间回购加权平均利率上升了10个基点左右，从8月18日的2.2109%上升至8月21日的2.3194%，随后便逐渐回落，至本周一，银行间加权平均回购利率收于2.0793%，较加息前下降了13个基点；银行间7天回购利率也从加息前的2.3963%下降至本周一的2.1406%，大幅下降了近26个基点。另一方面，加息后银行间回购报价以逆回购报价为主，充分反映了当前银行体系资金充裕的状况。

　　贸易顺差成流动性主源头

　　截至6月末，我国外汇储备规模为9411.15亿美元，今年外汇储备累计增加1222亿美元，比去年同期多增加了212亿美元，且单月贸易顺差连续3个月创下了历史新高，其中7月份达到146.13亿美元。

　　我国的外汇储备大幅度增加给

人民币汇率带来升值压力，而且数额庞大的外汇储备导致外汇占款也不断增加，使货币政策难以保持较大的自主性和灵活性，进而影响了

宏观调控的有效性，给当前的货币政策操作带来不少难度。

　　早在年初就有国际大行预测中国在今年年底前将成为世界上第一个外汇储备超过1万亿美元的国家。我们仅仅考虑贸易顺差，按照上半年的增长速度，不到年底我国外汇储备就将超过1万亿美元。因此，今后一段时间，我国对冲外币占款的压力可能非常繁重，外汇占款对冲资金还将继续增加，而公开市场操作规模不足以完全对冲。外汇占款增加直接造成短期资金供给增加和货币市场品种需求的上升，从而导致货币市场利率上行乏力。

　　存贷差继续扩大

　　除外汇占款外，金融机构存贷差资金也是货币市场资金的另一个主要供应源头，并且同外汇占款一样，这一供应源头还有继续增加的势头。截至7月末，金融机构人民币存贷差资金缺口达到10.29万亿元，比去年同期增加了近2万亿元，比年初增加了1.05万亿元；7月末贷存比为67.82%，也比年初和去年同期明显下降。

　　本次央行加息在客观上将导致金融机构存贷差扩大。本次上调利率有以下两个显著的特点，一是长期利率上调幅度高于短期利率，二是存款利率上调高于贷款利率。这种存贷款利率的上调结构势必造成了居民储蓄的增加以及在一定程度上减少银行贷款的需求，大量银行资金必须寻找出路。

　　从居民储蓄来看，我国居民对存款的预防性需求大，对存款利率并不十分敏感，但本次上调存款利率将进一步导致居民储蓄的增加。从金融机构资金运用来看，目前我国

商业银行的主要盈利仍在于放贷，其次是货币市场投资。尽管我国信贷需求对利率不敏感，但连续两次上调贷款利率、同时长期信贷利率上调幅度较短期大，价格的上涨在一定程度上也将抑制信贷的需求；另一方面则是目前行政手段的频频出台将更有效的控制信贷规模增长，同时前期宏观调控效果已有所显现，因此，后期信贷规模增长有望放缓。

　　因此，本次升息有助于扩大金融机构存贷差，增加银行体系流动性，加大银行资金运用压力。基于风险收益考虑以及银行资金运用的限制，在信贷被压制的情况下，这些资金将更多的选择流入货币市场。

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