提前买回债券：稳定招标结果 设立招标利率通道

　　石鑫杰

　　财政部日前发行公告，即将在8月30日提前买回99国债 10、01 国债13、04 国债11 三只未到期的国债，进行国债的第一次买回操作。其实这并不突然，早在今年6月5日，财政部和央行发布《中央国库现金管理暂行办法》，将1万亿元的国库现金走上市场化的道路。办法里面提到，在初期阶段，国库现金管理将主要实施商业银行定期存款和买回国债两种操作方式，可见《中央国库现金管理暂行办法》正在逐步地进行中。对于本次提前买回国债的发行公告，我们可以看到以下特点：

　　第一，这是第一次买回未到期的普通债券。在此之前市场中类似的提前赎回债券，债券都是在发行时就已经含有一个发行人可提前赎回或投资人可提前回售给发行人的条款，其中赎回或回售的时间、价格是事先约定的，是包含着一个看涨或看跌的期权在里面。比如国家

　　第二，稳定招标结果。此次买回的债券期限比较短，分别只有0.22年、0.28年和0.33年,这主要是为了追求招标价格稳定，试探性质很强。我们现在面临的主要风险是利率风险，在未来一段时间内是否升息还没有定论，剩余期限越长的债券，其价格越难定，同时受技术水平、对未来走势的看法等多种因素的影响，不同机构在定价上差异必然比较大。因此，选择剩余期限短的债券要比剩余期限长的债券更有利于最后招标价格的稳定。我国出台政策、措施的历次“第一次”操作都力求稳健、成功，因此剩余期限短的债券是首选。

　　第三，设立招标利率通道，防止哄抬价格。此次买回债券指定了最高收益率。各期买回国债的最高投标价格均按1.7%(到期收益率)计算，这样控制住了上限。采用的招标方式是混合式招标，这种招标方式更类似于美式招标和荷兰式招标的结合，目的在于设立了一个招标利率的通道，最高与最低均被淘汰，而封顶价格已经定出，那么可以保证买回的债券价格落在财政部设置的招标利率通道中，不仅规范了市场招标行为，而且可以控制招标成本。

　　第四，对市场资金面影响不大。提前买回未到期的债券属于向市场中投放资金，从时间上看，本次买回债券的日期是8月30日，这三只债券的发行量总共为616亿，持有债券的成员性质不一，但是投标的主体必须是2004年国债承销团的成员，由于最高价格已经限定，对于市场来说价格基本透明，因此，在持券人与承销团成员之间的博弈决定了最后债券的买回量，考虑到承销团成员最终持有债券的成本不用，可能有一部分债券将会持有到期。另一方面，8月30日上午财政部要发行第13期国债300亿国债，属于回笼资金的行为，预计一收一放相抵，表现为净投资金约100亿~300亿，对市场资金面所产生的影响不大。

　　财政部提前买回债券，不仅完善了财政部调节资金的手段，而且提高了国库现金的使用效率。在确保中央财政国库支付需要前提下，实现国库现金余额最小化和投资收益最大化。使其不仅仅局限于发行债券吸取资金，也可以根据自身的需要提前买回债券放出资金。另一个重要作用就是把死券盘活，以9910为例，由于距发行时间比较长，且流通量不大，因此缺乏流动性，上次交易甚至可以追溯到2004年11月,成为名副其实的死券。财政部进行提前买回，再发新券，这样可以活跃市场，增强其流动性，提高市场资源配置效率。(本文作者系北京速达客信息技术有限公司分析师，本文不代表本报观点)