史玉柱为何看好民生银行：盈利能力保持风险释放
本刊记者 李畅 孔驰／文
截至2012年12月17日，民生银行(600016.SH，1988.HK)收于每股7.50元，创四年新高。这波行情于12月5日启动，当天民生银行上涨4.29%，此后近两周累计上涨近20%，较2012年9月5日股价最低时上涨32.04%。
截至2012年11月30日，银行板块平均PE仅为4.88倍，为全球股市最低水平；平均PB不到1倍，共有10家上市银行股价跌破净资产，而尚未“破净”的民生银行PB也在1倍边缘徘徊，逼近“破净”红线。
但进入12月后，民生银行PB开始得到修复。12月3日，其PB为1.26倍，而到了12月14日，PB为1.53倍，PB上涨超过20%，PB涨幅和PB倍数均为16家上市银行最高。
估值的修复源于民生银行盈利能力的保持和基本面风险的释放。
在“金融脱媒”的市场环境下，民生银行2012年前三季度实现净利润293.69亿元，同比增长35.97%，尽管三季度净利润增速环比有所下降，但多家券商表示，净利息收入和中间业务收入的增长，推动民生银行业绩略高于预期。此前外界担心的不良资产质量爆发并没有出现。
2012年三季报显示，民生资产质量仅温和“双升”，不良贷款余额96.6亿元，环比增加6.9亿元，不良贷款率0.74%，环比上升3BP。
此外，尽管民生银行2012年第二季度核心资本充足率仅为8.41%，低于本将于2013年执行的8.5%的监管红线，但由于12月7日银监会发布了关于《商业银行资本管理办法(试行)》的过渡期安排，设定了2013年至2018年资本充足率要求的宽限期标准；同时，银监会还发布了《关于商业银行资本工具创新的指导意见》，旨在拓宽了商业银行资本补充渠道，使得民生2013年股权融资压力大幅缓解。
基本面风险的释放为民生银行股价上涨做好了铺垫。
200亿元可转债的驱动
民生银行自2011年5月股东大会通过发行200亿元A股可转债后，历经一次延长方案，终于在2012年7月底通过证监会审核。
可转债转股价一般随行就市，通常参考发行日前一交易日价格以及20日均线价格制定。鉴于大股东对控股权的重视程度及对转股价的预期，上市公司在核准发行有效期内择机完成发债，转债发行前该融资对二级市场股价存在一定事件型驱动。
以同为银行转债的中行转债(113001.SH)为例，2010年5月底中行转债发行前两个月，其正股中国银行(601988.SH，03988.HK)跑赢上证指数9%。
而民生银行股权较中国银行分散且前十大股东持股比例不高，大股东多为民企，对股权稀释尤为敏感。幕后个人大股东史玉柱[微博]在2011年3月至7月41次在二级市场增持民生A股，累计增持近7亿股，占A股股本3.54%。平均成本约为5.75元/股。
除了A股，H股市场也是史玉柱买入民生银行的主战场。在2012年，史玉柱先后3次买入民生银行H股，最近的一次增持是2012年9月6日，港交所信息显示，史玉柱以每股5.76港币的价格场内增持民生银行500万股。在此之前，史玉柱于2012年6月4日和5日，分两次增持民生银行H股2440万股，锁定三年。
而在2011年，史玉柱斥资18.1亿元先后32次增持民生银行H股。截至2011年底，史玉柱的女儿史静名下共有3.06亿H股，占H股股本的7.43%。
民生转债2012年7月26日通过证监会审核时，A股二级市场价格报收5.62元，显然类似史玉柱这样的个人大股东不认同这个价位引入低风险债权投资人来摊薄股份。
根据银监会规定，可转债发行后用于补充本公司附属资本。在可转债持有人转股后补充核心资本，因此，200亿元可转债转股价的高低决定该融资对股权的稀释度。
根据Wind数据统计2011年以来所发14只转债，多数正股在转债发行前两个月跑赢指数。除了流通股股东可配售转债的含权价值之外，潜在拉高转股价的驱动力量是主因。
实际上，这是民生第二次可转债融资计划。早在2003年2月27日，该行第一次发行40亿元民生转债(100016.SH)，初始转股价10.11元/股。
统计历史月K线前复权数据，2003年民生银行可转债发行前两个月股价上涨32%，远超同期大盘11%的涨幅。
持股集中驱动股价上涨
根据Wind数据统计，截至2012年9月30日，民生银行股东户数已经连续九个季度下滑，从最多时的2009年12月31日122万户降至79万户，不到三年时间减少了35.25%。与之相对应的是，户均持股数持续上升，从2009年底算起，股东户均持股增加了85.68%。
截至12月17日，民生银行近10日增仓位列沪深股市56位，在银行股中排名第三，位于宁波银行(002142.SZ)和招商银行(600036.SH，03968.HK)之后，涨幅20.19%，增仓占比9.99%，即机构增仓占成交额比例接近10%，同样仅次于宁波银行和招商银行。
机构投资者持有民生银行户数则出现反复。2012年三季度共有144家机构投资者合计持有44.28%的民生银行A股流通股；二季度有247家共持有47.19%民生银行。
每次机构投资者增持民生银行股份，民生银行股价随即走高，例如2011年四季度，机构投资者由前一季度的161家增加至290家，持仓比例增加4.13%，民生银行股价在四季度最高涨至6.33元，为2011年最高；2012年二季度，机构投资者再次增持，由前一季度的197家增加至247家，持仓比例增加20%，民生银行股价在二季度最高涨至6.85元，同样为2012年上半年最高。