□ 胡滨 郑联盛

　　■ 以非传统信贷融资的视角来分析和理解中国影子银行体系，有助于更为全面理解影子银行对中国金融体系及风险结构的影响。据此估算中国的广义影子银行体系规模约为27万亿元，占银行业全部资产的比重约为19%。然而，影子银行体系的规模大小仅仅是银行主导型的中国金融体系系统性风险的一个层面。更为重要的是，银行体系自身内部的非传统信贷扩张机制(影子银行业务)是造成金融系统性风险累积的重要原因，使得整个金融体系的内在关联性急剧加强，风险内在传染性大为攀升。

　　■ 目前我国金融当局对影子银行体系的监管整体有效，但监管政策的针对性、完备性和可预期性仍有待提高，未来应继续鼓励和规范影子银行体系的发展，坚决守住不发生区域性和系统性金融风险的底线，大力发展符合非传统信贷扩张的多元化融资体系，构建符合非传统信贷扩张风险管控的功能监管体系。

　　影子银行是一个涉及金融产品、机构和市场的动态而复杂的三维体系，通常泛指传统商业银行体系之外的信用主体和业务活动，其最为基本的功能是期限转换、流动性转换以及信用风险转换。国内研究对影子银行的界定形成“监管说”、“风险说”和“非传统信贷说”等三个框架。

　　我们的研究基于非传统信贷的视角，估算中国的广义影子银行体系规模约为27万亿元，占银行业全部资产的比重约为19%。然而，影子银行体系的规模大小仅仅是银行主导型的中国金融体系系统性风险的一个层面。更为重要的是，银行体系自身内部的非传统信贷扩张机制(影子银行业务)是造成金融系统性风险累积的重要原因。非传统信贷扩张使得影子银行自身存在更为严重的期限错配和流动性风险，同时又使得银行体系内部面临重大的风险，最后还使得整个金融体系的内在关联性急剧加强，风险内在传染性大为攀升。

　　虽然影子银行体系发展具有合理性和创新性，但也凸显出中国金融体系的体制机制弊端。目前我国金融当局对影子银行体系的监管整体有效，但监管政策的针对性、完备性和可预期性仍有待提高，未来应当继续鼓励和规范影子银行体系的发展，坚决守住不发生区域性和系统性金融风险的底线，重点防范银行体系内部的非传统信贷扩张风险，同时全面深化中国金融体制改革，大力发展符合非传统信贷扩张的多元化融资体系，构建符合非传统信贷扩张风险管控的功能监管体系，建立健全系统性风险防范的金融宏观审慎管理框架。

　　影子银行体系：争议与演进

　　2007年美国太平洋投资管理公司执行董事保罗·麦考利首次提出了“影子银行”的概念，主要指那些游离于金融监管体系之外的，与传统、正规、接受中央银行监管的商业银行体系相对应的金融机构。2008年，时任纽约联储主席盖特纳则将其称为与商业银行体系相对的“平行银行体系”。

　　欧洲中央银行认为，影子银行是接受监管的银行体系之外的信用中介，也强调了影子银行的规避监管特征。影子银行的兴起在很大程度上可归因于流行的“发起-分销”式银行模式，这一模式使得银行能够把资产负债表上的资产由接受监管的表内转移至不受监管的表外，特别是证券化工具的广泛使用，从而规避相应的监管要求。

　　目前比较权威的观点出自金融稳定委员会(FSB)，他们将影子银行体系定义为在监管范畴之外、常规银行体系之外的主体与活动提供信用媒介的体系。更为重要的是，FSB界定了影子银行体系的内在四大特征：期限转换、流动性转换、杠杆操作以及信用风险转换。

　　国内对于影子银行的定义也是差异甚大，梳理起来，主要有三种观点：一是以是否存在监管来界定；二是以是否能够导致金融系统性风险来界定；三是以区别于传统银行信贷的非传统信贷融资来界定。基于不同定义，国内对影子银行规模测算低至仅有3-4万亿元、高至36万亿元不等。

　　第一种观点认为，影子银行的核心在于是否接受监管(FSB定义)，如果以此为标准，中国影子银行仅包括民间借贷、第三方理财等，据FSB估计2010年中国影子银行规模为4000亿美元。而理财和信托等产品不属于影子银行，各界对影子银行存在“误读”。

　　第二种观点是基于系统性风险或金融体系重大风险来分析影子银行。该视角强调了影子银行存在宏观、结构和微观三大问题，可能引发重大金融风险，理财、信托、同业等都属于影子银行的范畴，甚至有基于地方债务风险的考虑将企业债等都归为影子银行体系的范畴。

　　第三种观点强调影子银行体系是以非传统信贷融资为核心，强调了与传统银行信用中介的创新与区别，以金融创新的视角出发，论证非传统信贷融资或影子银行体系发展具有必然性以及风险性。这个界定虽然不是以是否接受监管为核心，但在明晰影子银行业务和风险时，与FSB跟踪、评估及统计影子银行的途径，即通过非银行信用媒介(Other Financial Intermediaries，或 Non-bank Financial Intermediation)来进行的逻辑是相似的，只是非信贷融资比非银行信用中介的范围更加广一些。

　　影子银行改变了中国银行业主导的金融体系

　　1、中国金融体系的重要特征

　　第一，银行业在中国金融体系中占据主导地位。

　　中国非传统信贷融资的发展深刻地改变了中国的银行体系，使得银行体系内部的传统贷款和非传统信贷融资的格局变化显著，但是仍然保持了银行为主导、间接融资为核心的金融体系格局。几乎所有的非传统信贷融资均与现有的银行体系密切相关，银行往往成为金融产品的主要购买者或主要销售渠道。因此，无论何种类型的金融产品，一旦发生风险，最终必然会演化为银行业的风险。

　　第二，金融机构的非传统信贷融资增长迅猛，替代传统信贷为实体经济提供大量的流动性缓冲，同时也成为中国金融体系系统性风险的重要渊薮。

　　传统信贷渠道为经济社会发展提供的资金支持占比在迅速下降，非传统信贷融资逐步突破了金融监管和信贷管控等限制，为经济刺激政策后续的投资和经济社会发展提供融资渠道。同时，非传统信贷融资因期限错配(资产期限结构长、负债期限结构短)所导致的流动性风险也随着市场规模的扩大而放大，开始威胁到金融体系的稳定。非传统信贷融资成为中国金融体系系统性风险的重要渊薮。

　　第三，混业经营的发展趋势与分业监管格局不相匹配。

　　就中国当前的金融发展阶段而言，分业监管体制是有效的。但是，随着金融混业经营趋势的加强，各类金融业务的边界逐渐模糊，单一监管主体很难对此类产品给予充分的监管，容易出现监管套利和监管真空，容易导致混业经营与分业监管的制度性错配。

　　第四，金融市场的行政管制仍然比较严格，资产证券化产品既不复杂也不发达，杠杆率相对较低。

　　中国的非信贷融资业务没有高杠杆运作和复杂的资产证券化，更多是表外和表内业务的区分。这使得国内的非传统信贷融资基本是资产——负债相对应的，特别是在银监会等出台众多规范条例之后，非标资产投资和高杠杆运作受到了很大限制。更重要的是，中国资产证券化基本没有实质性发展，更没有复杂的结构性投资工具，这使得脆弱性大大降低。

　　综上，非传统信贷融资的迅猛发展带来金融系统性风险，而由于银行业在金融体系的主导地位决定了风险首先反映在银行体系内部。现有的分业监管不能适应金融混业发展的客观要求，而金融市场发达国家影子银行中的典型代表——缺乏监管的、高杠杆运作的及结构复杂的证券化产品在中国问题并不突出。这就奠定了以非传统信贷融资的视角来界定中国的影子银行体系具有内在体系性和科学的逻辑性。

　　因此，我们认为，影子银行体系是一个非常复杂的系统，是一个具有产品或工具、机构和市场“三维一体”的综合系统，其本质是必须要发挥期限转换、流动性转换以及信用转换三大功能，以非传统信贷融资的视角来分析和理解中国影子银行体系，有助于更为全面理解影子银行对中国金融体系及风险结构的影响。

　　2、中国影子银行体系及其规模测算

　　影子银行体系是一个非常复杂的 “三维一体”综合系统，其本质是必须要发挥期限转换、流动性转换以及信用转换三大功能。这三大功能也是FSB定义影子银行体系四大特征的其中之三，这三个特征是信用中介发挥资金融通作用的本质特征。基于此，以非传统信贷融资为视角来分析讨论影子银行，应避免将一些非融资性的银行同业业务、资产管理计划、财务公司业务等都纳入影子银行体系之中。

　　由于中国影子银行体系与传统商业银行体系已经有机融合在一起，因此从两个层面来梳理非传统信贷融资：一是银行体系之外的信贷融资，二是银行体系之内的非传统信贷融资，两者之和即为非传统信贷融资。或者说，非传统信贷融资可分为两个部分：其一，银行体系之外的信用中介业务(符合FSB的界定)；其二，银行体系之内的非传统信贷融资(考虑中国的特殊性)。

　　根据FSB的界定以及中国金融体系的典型特征，我们认为可以通过非传统信贷融资的金融产品视角，从三个层次来定义中国的影子银行体系。第一个层次是最狭义的影子银行体系，对应的是国内对影子银行的“监管”界定范畴，以是否接受监管为依据。第二个层次是狭义的影子银行体系，对应的是银行体系之外的信用中介及活动。第三个层次是广义的影子银行体系，是狭义的范畴再加上银行体系之内的非传统信贷融资。

　　最狭义的影子银行体系所涉及的非传统信贷融资产品包括：民间借贷、第三方理财、网络信贷融资、无备案私募股权基金、小额贷款、融资性担保等。根据相关报道，2011年3季度末不受监管或没有金融牌照的融资规模大致为3万亿元，没有金融牌照且监管相对不足的小额贷款及融资性担保大致为2.17万亿元(截至2012年底)。经过最近1-2年的发展和监管规范，我们大致估算最狭义影子银行体系所涉及的非传统信贷融资的规模大致为6万亿元。

　　狭义的影子银行体系所涉及的非传统信贷融资产品，除了上述最狭义影子银行体系之外，还包括：理财、信托、财务公司、货币市场基金、代客资产管理、基金保险等子公司融资性业务、资产证券化等。截至2013年9月末，信托资产规模为10.13万亿元、理财资金余额为9.92万亿元，截至2013年10月底，财务公司资产规模4.14万亿元，券商资产管理计划超过3.89万亿(2013年9月底数据)，基金公司子公司资产规模可能在2013年底超过1万亿元，货币市场基金0.74万亿元(截至2013年底)，资产证券化的规模十分有限，此处不计，以上合计为29.83万亿元，即约30万亿元。加上最狭义部分，中国影子银行体系所涉及的非传统信贷融资规模约36万亿元。这与国内估算影子银行体系的不同规模的上限差不多。

　　但是，这个数据如果作为狭义影子银行体系的规模将会高估很多：一是理财业务与信托等的重复计算，如果理财的资产都来自其他融资工具，那极端计算方式可以扣除理财；二是财务公司涉及的融资性业务比例可能较低，有的公司甚至是非常低；三是券商与基金公司子公司等的融资业务与信托也有部分重合。我们假定理财的资产全部为其他非传统信贷融资工具，财务公司融资性比例为30%，券商与基金子公司非重合融资部分的比例为50%，那该范畴下的影子银行体系规模大致为14.6万亿元，加上最狭义部分，约21万亿元。作上述的剔除和区分，主要是根据影子银行体系的期限转化、流动性转换和信用风险转换的三大基础功能作为基础的，当然，剔除和区分由于数据原因都是粗略性的。

　　广义的影子银行体系所涉及的非传统信贷融资产品除了狭义影子银行体系之外，还包括同业以及很小部分信用证、汇票及代付等银行体系之内的非传统信贷融资及其创新方式，统计上大致可以只考虑同业业务。2012年同业业务为10万亿元，截至2013年9月末，16家上市银行同业资产规模为11.6万亿元；2013年同业业务规模预计超过12万亿元。以此大致估算，广义影子银行体系规模约为33万亿元，占2013年9月末银行体系总资产(143万亿元)的23%。但是，由于同业业务中一大部分是正常的同业资金往来而非信贷性安排，为此，这个规模仍然是高估的。由于各银行都没有统计，如果以50%作为类信贷的比例，那么广义影子银行体系所涉及的非传统信贷融资规模大致为27万亿元，占银行业资产的比例降低至19%。

　　3、对中国影子银行体系规模及风险的认识

　　从规模来看，即使是广义范畴界定的中国影子银行规模，其占银行业资产规模仅约1/5。但是，影子银行体系的发展已经实质性地改变了中国银行业主导的金融体系，同时也改变了中国金融体系的风险结构特征。中国影子银行体系对应的核心风险环节、监管政策、发展定位及配套改革措施比其规模大小本身更加重要，目前表内风险是核心环节，主要在于其使得风险的内在关联性大大提高。

　　第一，影子银行体系的规模大小并不是最重要的。

　　一方面，由于中国现有的统计口径及金融机构资产负债表的科目设计的局限，导致影子银行体系的规模大小统计是难以确定的。现有的测算均是预估值，并必然存在重复计算问题。

　　另一方面，影子银行规模的变化更多的是反映出从银行主导的间接融资到多元化融资的结构性变化，但并没有自然反映出整个金融体系的风险累积和系统性风险。其规模大或小主要体现金融风险在“量”上，而事实上影子银行真正的风险更多应体现在“质”上，特别是银行等机构的表内与表外风险。

　　第二，基于同业业务的信用扩张机制是中国影子银行体系风险的关键环节。

　　“影子银行的一个重要特征就是始终有商业银行和清算银行(即更“传统”的银行机构)的参与”。特别是同业业务的扩张，使得商业银行不仅为影子银行业务提供通道，甚至表内亦从事“影子业务”。同业业务的快速扩张使得银行体系的风险结构发生实质性变化，明显扩大了银行体系内的内在关联性，金融风险空间传染性更强，潜在的系统性风险比银行主导的单一体系更大。银行体系的同业业务是影子银行体系风险的关键环节，也应是未来监管的重中之重。

　　第三，在同业业务高速扩张的背景下，影子银行的风险将首先表现为资金市场的流动性危机。

　　在非传统信贷扩张机制下，影子银行的风险将首先表现为资金市场的流动性危机。由于银行体系内的非传统信贷融资更加依赖于批发性资金市场，特别是银行同业业务严重的期限错配的维持，都是通过批发性的银行间拆借市场实现的。由于批发市场的流动性波动较大，流动性本身也极其脆弱，一旦拆借市场爆发风险，高度依赖批发性资金市场的银行或其他金融机构将遭遇流动性危机，进而引发违约及信用危机，最后可能导致银行体系危机。2013年6月20日的“钱荒”事件就是影子银行典型的风险信号，2013年底同业拆借市场的利率持续上升再一次敲响了流动性危机的警钟。

　　第四，影子银行风险极易引发系统性金融风险。

　　影子银行体系及非传统信贷融资业务本身的问题，其期限错配、收益率错配以及信息不对称，最后将会产生流动性风险、信用违约和道德风险，这些风险主要在于基础设施不健全、信息不对称、过度透支机构信用等。由于国内金融机构对这些业务的风险认识尚未明晰，特别是对“个体理性与合成谬误”的错配仍无明确认识，从而可能导致对非传统信贷业务“鸦片式”的迷恋。

　　更值得注意的是，随着影子银行业务的迅猛发展，金融体系内部关联性大大提升。中国影子银行体系涉及银行、信托、证券、保险等多个行业，横跨货币、信贷、资本、保险、理财等多个金融市场，使得金融机构之间和金融体系内部的内在关联性和风险传染性成几何级数增长。一旦影子银行出现较大风险，可能通过货币市场、信用市场迅速传染至银行部门和实体经济，并可能引发系统性金融风险。一定意义上，内在关联性和传染性将是中国金融体系系统性风险的最大隐患，是中国金融体系的最大的风险环节。

　　中国影子银行体系的监管历程及评价

　　1、中国影子银行体系的监管历程

　　2008-2009年重点规范理财产品。在理财业务的发展中，部分银行业金融机构通过一定程度的金融创新，特别是设计发行信贷资产类理财产品，以此将存量贷款、新增贷款等变相转到资产负债表之外，以规避资本监管、计提拨备等监管要求。银监会于2008年4月3日就发布了《关于进一步规范商业银行个人理财业务有关问题的通知》。但是，在2009年理财业务爆发式增长的过程中，上述问题更为明显，银监会在2009年4月28日下发了《关于进一步规范商业银行个人理财业务报告管理有关问题的通知》对理财业务的报告制度进行了规范，又在2009年7月6日下发了《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》。特别是后者从投资管理原则、投资管理方式、投资方向等多个层次，对以往的政策和做法作了较大的调整和规范。

　　在上述规范性文件出台实施中，相关监管部门充分运用监管框架的灵活性，出台的政策针对性、及时性和有效性较高，对银行理财市场的发展变化及风险分布进行了及时的规范，以鼓励发展为基础，以防范风险为核心，较好地处理了发展与稳定的关系。但是，针对理财业务的文件主要集中在银监会办公厅或银监会层面，多为规范性文件，在理财业务所涉及的风险关联性上的应对较为有限。同时，规范性文件下发较多，使得相关机构疲于应付。

　　2010年加强对银信合作的监管。银信理财合作通过引入信托计划规避了相关监管，理财风险并未本质性降低或消除，反而提高了金融体系的内在关联性。2010年8月，银监会下发了《关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》。该通知对银信理财合作业务进行了强化性监管，再次强调信托公司自主管理原则，对融资类业务实施余额比例管理(不得超过30%)，叫停开放式及非上市公司股权投资产品，要求商业银行两年内将表外资产转入表内并计提拨备。这相当于是明确了自主管理原则、明确了余额比例上限并明确了回表的时间界限。

　　监管部门对于银信合作的监管及时性与有效性较高，特别是提出了融资类业务实施余额比例管理，并要求将表外资产转入表内并计提拨备，同时明确了风险归属和风险资本计提的要求。这对于限制银行隐匿表外风险，减少银信的内在关联性，起到了较为积极的作用。

　　2011年全面管控表外业务风险，票据业务成为新的整顿重点。银监会在2011年4月，全面布控表外业务风险防范，继续规范银信合作业务，加强对理财、信贷资产转让、同业代付等表外业务的监管，全面整顿票据违规问题，严防监管套利和风险传递。主要有三个监管任务：一是继续规范银信合作业务；二是继续加强理财业务的监管；三是整顿违规票据业务，重点整顿银行承兑汇票。6月底，银监会叫停了与会计漏洞相关的贴现票据的不规范操作。

　　由于宏观层面的政策转向、中观领域的资金需求强劲以及微观层面的创新动能强劲，2011年监管的任务是十分严峻的，特别是理财、银信合作以及票据等不规范操作的监管任务较重。同时，影子银行体系在国内的崛起也成为监管当局的重大关切。

　　2012-2013年全面规范以非标资产、信贷资产转让、同业业务等为代表的非传统信贷融资业务。在银信合作、理财和票据等非传统信贷融资业务受到较为有效的规范之后，同业代付、信贷资产转让、跨行业非传统信贷融资等业务成为2012年的监管重点。2012年4月，银监会要求商业银行对不规范的同业代付进行自查并整改，8月下发了《关于规范同业代付业务管理的通知》，对真实性、会计处理和风险管理等进行了重点规范，2012年底前到期的业务采用自然到期结清，2012年底后到期的业务则应在2012年12月31日前整改到位。同时银监会对银信、银证、银基和银保等跨业合作业务在资信实力、资金去向和风控措施等方面督促商业银行严格审查，并建立相应的风险隔离机制和风险代偿机制，防止风险转移到银行表内，防范监管套利。最后，银监会还对理财产品设计、销售、资金投向以及信贷资产转让等进行规范，及时叫停了信托公司的同业存款和票据信托业务，并对票据业务进行进一步规范。值得注意的是，虽然银监会仍然以表外风险来概括非传统信贷融资的风险，但是同业代付、同业存款等同业业务是否为表外业务是值得商榷的，我们更倾向于将有银行参与的同业业务归结到表内业务的范畴之内。

　　在规范理财、银信合作、票据、同业代付等非传统信贷融资业务的基础上，非标准化债权资产和买入返售为核心的同业业务成为2013年非传统信贷业务的主要监管议题。2013年3月《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(即8号文)对商业银行理财业务投资运作进行了规范，特别要求对非标准化债权资产进行规范化管理。银行理财产品及其相关的非标准化债权资产等的金融风险受到8号文规范后风险明显降低：一是明确了非标准化债权资产的认定；二是控制了银行投资非标准化债权资产的规模上限；三是建立了非标资产的运营管理模式与风险处置机制；四是通过交易对手名单制提高了信息透明度；最后是规范了机构之间的担保机制。

　　对于同业业务成为一个核心的监管议题，不得不提及2013年6月20日的“钱荒”事件。较多的研究认为，“钱荒”事件的根源之一就是由于以买入返售为主要业务的银行同业业务的过度膨胀所导致的流动性风险剧增所引致的。银监会主席尚福林在2013年6月底表示，商业银行流动性管理和业务结构方面存在缺陷，银监会正在研究有关同业业务的规范性文件。但是，截至2014年3月底，针对同业业务的规范性文件尚未出台。

　　我们认为，就同业融资管理的规范，最为核心的要件是：1)是否践行标准化和透明度监管，并根据信息透明原则还原类信贷资产的真实信用风险及风险权重。2)是否将同业业务纳入银行业的统一授信体系，防范分支机构过度冒险，加强对银行机构资产负债表的细目化管理。3)是否根据“穿透原则”对同业业务的真实信用风险及风险权重，提出相应的资本金要求和风险拨备。4)是否禁止银行提供显性或隐性的第三方担保。5)是否与“8号文”一样建立交易对手名单制度。6)是否实行集中度控制，对单一法人金融机构、所有非银行金融机构和全部法人机构等的融资额度进行分类式的集中度管理。

　　目前，同业监管分为两个意见，一是出台“9号文”对其严格监管，二是窗口指导或负面清单模式强化原则监管。不管是哪种方式，我们认为需要在上述6个方面进行相关规范，防范银行体系之内的非传统信贷可能引发的区域性或系统性风险。当然，由于同业业务对于银行及其他金融机构的流动性、期限和收益等都具有重要作用，需要在技术细节上考虑同业业务的特性，比如交易对手之间的信用风险较低等。

　　2014年影子银行作为一个整体成为监管的重大领域。影子银行的概念在国内首度正式出现在官方文件是银监会2011年年报。在年报中银监会以专栏的形式对影子银行进行了定义的梳理，并认为信托、财务、汽车金融、金融租赁、货币经纪以及消防金融等六类非银行金融机构不属于影子银行的范围。不过，对于各界热议的中国影子银行风险，银监会曾一直以表外业务风险加以概括。2013年中国人民银行[微博]货币政策执行报告中，影子银行再度出现在监管机构的官方报告中，随着政策界、学术界和实业界对中国影子银行体系的界定、业务、产品、市场及风险等的认识不断深入，以非传统信贷融资为基础的影子银行体系作为一个整体得到了监管当局的逐步认可。

　　107号文是我国有关加强影子银行监管的最高级别、最全面的监管政策文件，文件的实施必将对宏观经济和金融市场产生较深远的影响。第一，107号文首次界定了中国影子影子银行体系的范畴，将影子银行体系分为三个类别：一是不持有金融牌照、完全无监管的信用中介机构，二是不持有金融牌照，存在监管不足的信用中介机构，三是机构持有金融牌照，但存在监管不足或规避监管的机构及业务。第二，该文还是坚持以往“谁的孩子谁抱走”的基本原则，对影子银行监管的权责进行了制度安排，仍然是“按谁批设机构谁负责”的机构监管原则，划分“一行三会”的监管责任。第三，对于已明确地方政府监管的，实行统一规则下的地方政府负责制。对于跨行业、跨市场的交叉业务，要积极发挥金融监管协调部际联席会议制度的作用。

　　107号文对影子银行的界定和监管进行了相对全面的规范，但是，该文并没有获得学术界和实业界的高度认可。第一，对影子银行的界定仍然坚持是否被监管的原则，以金融稳定委员会对影子银行的最初定义为基础，但是，金融稳定委员会在统计影子银行中已经转变为以非银行信用为核心。第二，对影子银行的界定不能全面反映中国金融体系结构变化和风险分布，比如理财、信托、同业等都没有纳入到影子银行的范畴之中，而这些业务则深刻改变了中国金融体系的机构、产品、市场以及风险特征。第三，该文仍坚持机构监管的原则，是原有监管体系的延续，但是，随着非传统信贷融资业务的崛起，混业经营在这些业务中得到了深入的发展，混业经营模式与分业监管体系的错配更为严重，监管体系更应该强化综合监管或功能监管，而机构监管可能无法全面掌控非传统信贷融资业务的风险，特别是混业经营导致的内在关联性的急剧提高。

　　2、监管政策评价

　　目前针对影子银行体系的监管整体上及时、有效。2009年以来，随着中国影子银行体系爆发式增长，使得创新性业务日益突破甚至跨越监管体系的边界，金融监管当局为了避免出现较大的监管漏洞和监管死角，针对理财产品、非标资产、同业代付、买入返售等突出问题出台一系列动态性、及时性和有效性的监管措施，既顺应了非传统信贷融资发展的趋势，同时又避免出现较大的金融风险特别是系统性风险，较好地守住了不发生区域性和系统性风险的底线。政策出台的市场沟通和信息公开较为深入且规范。大部分针对影子银行体系的监管政策都是在广泛征求各界意见的基础上出台的，通过信息公开和有效沟通，兼顾了监管政策的权威性、金融行业的特殊性、监管操作的有效性和公众认知的普遍性，政策效果较好。

　　同时，监管政策与措施存在继续完善的空间。一是监管缺乏系统性的总体思路。当前，监管当局往往是被动地针对影子银行的具体问题下发各种通知和规范性文件，忙于封堵各项监管漏洞，而金融监管体系应对影子银行风险的总体性思路、前瞻性思维和系统性安排则较为缺乏。同时，监管规范与金融体系整体改革布局规划的协调性亦有待加强，注重发展、规范与改革同行。

　　二是监管政策给金融机构带来不小的调整压力。对影子业务的风险点和传染机制的理解相对滞后于市场，监管措施基本是“围追堵截”的方式，监管落后于监管套利或金融创新。同时，针对一个领域，经常出台多个通知或规范，金融机构往往疲于应付，特别是需要调整业务结构或模式来匹配监管，面临巨大的操作压力。理论上，监管政策将会导致金融机构必然的经营和风险管控模式的调整，但是，如果频繁下发文件甚至采取不同的标准，那么金融机构的调整将面临方向性的困扰，监管的有效性亦可能受到影响。

　　三是监管政策出台前的理论研究、政策调研以及政策出台后的实施跟踪、效果评估和政策研究等也需要进一步完善，监管当局自身的监管能力和监管体系建设也有待完善。

　　中国影子银行体系的监管与改革建议

　　根据十八届三中全会全面深化改革的《决定》以及完善金融市场体系的总体要求，发挥市场的决定性作用，顺应非传统信贷融资的发展趋势，健全多元化融资体系是当前的重大任务。从风险管理、宏观审慎和金融稳定的视角出发，加强对影子银行体系及其相关的非传统信贷业务的指导和监管是必要的也是亟需的。

　　首先，构建多元化融资体系是适应影子体系发展的必然选择。

　　影子银行体系及非传统信贷融资的发展具有必然性和合理性，因势利导、鼓励与规范比重，致力于建立一个多元化的融资体系是监管当局的基本原则。从增量的角度看，当前中国金融结构已开始逐步由“银行主导型”向“市场主导型”转变。比如市场讨论较多的同业业务，其过快发展导致银行在传统信贷和非传统信贷的资金配置上出现过度依赖批发市场而导致明显的期限错配。但是，同业业务在提高银行自身资金配置效率乃至银行间市场的资金配置却是有基础支撑作用的。从监管上，鼓励同业业务发展，同时引导市场主体防范期限错配风险，是较为合理的举措。建立和完善多层次金融市场和多元化融资体系，是满足经济发展和转型中的多元化融资需求的必然趋势，也是适应影子银行体系发展的根本之道。

　　其次，监管的底线是坚守不发生系统性和区域性风险。

　　影子银行体系及非传统信贷融资的风险防范要守住不发生系统性和区域性风险底线，监管当局应该“总量控制、分账经营、分类管理”进行有效的微观监管，并构建基于系统性风险防范的金融宏观审慎管理框架。监管当局应该在非信贷业务领域的监管上，一是防范各项业务膨胀过快，积极进行总量管理，在宏观审慎的视角下防范系统性风险；二是在各个领域要求分账经营、分类管理，理清各业务风险衍生及传染机制；三是积极进行监管创新，防止出现明显的监管漏洞。最后是重点关注银行主导的金融体系的内部关联性可能引致的系统性风险，建立健全宏观审慎管理制度框架。

　　再次，银行体系之内的非传统信用创造机制是监管重点。

　　由于中国仍然是银行业主导的金融体系，银行体系具有系统重要性的必然性，为此，银行体系之内的非传统信用创造环节即同业业务是未来监管的重点：

　　一是应在加强风险管理的基础上规范与引导银行同业业务的发展。金融管理当局应该充分认识到同业业务的合理性和必然性，做到疏堵并举、以疏为主，规范与引导银行同业业务的发展，以完善多层次金融市场和多元化融资体系。

　　二是应尽快提高同业业务的标准化和透明度。中间业务和同业拆借等业务由于标准化程度高、信息较为透明，其风险并不突出。风险较大的变相拓展存款、同业代付和买入返售的风险根源在于不透明。监管当局应以标准化、透明度作为规范和加强同业业务管理的抓手，通过信息透明来化解同业业务中的金融风险。风险通过信息透明进行内部消化和缓释，可能要比外部监管更为有效。

　　三是应将同业业务纳入统一授信体系，并适当考虑资本金和风险拨备要求。由于同业业务中存在类信贷业务，因此适当提出资本金和风险拨备要求是合理的。但这在具体操作上存在如下一些争议：第一，是否将同业纳入全行的统一授信体系；第二，是否根据“穿透原则”参照一般贷款要求资本金和风险拨备；第三，是否适用于所有同业业务类别。笔者认为，将同业业务纳入统一授信体系是合理且能够实现的，目前也有部分银行已经如此行事。但在资本金和风险拨备要求方面，应该对同业业务特别是非传统融资业务进行分类管理。针对非标准债权类资产的不同类别，应适用不同的资本金和风险拨备，且其水平可以低于一般性贷款。事实上，目前已经有商业银行对同业业务进行风险计提，例如根据不同非标资产的类别，按照0.25%-1%的不等比例计提风险拨备。2014年初，业界流传的国务院107号文，针对银行同业业务提出了“按照实质重于形式的原则计提资本和拨备，合理控制资产负债期限错配程度”的规定，这反映了监管当局要把同业业务纳入统一授信体系的应对策略。

　　最后应进一步完善金融统计和会计制度，以更全面、更准确地反映商业银行的信用扩张行为。不仅要全面改革农村信用社等机构的旧标准会计制度，同时也需要对同业业务的会计处置方式进行完善。一来有利于银行自身的资产负债表细目化管理、期限及流动性管控；二来有利于金融监管部门全面准确地掌握银行体系的信用扩张机制；三来有利于降低银行体系以及金融体系内部的信息不透明；四来有利于更加有效地执行宏观经济政策，特别是货币政策。

　　影子银行体系及非传统信贷融资的发展，暴露出中国金融体系众多体制性和机制性弊端，非信贷融资的相关风险产生和扩大机制实际上与金融体系制度性瑕疵是直接相关的。影子银行的规范发展，最后还应该从整个金融体系的全面深化改革出发，深化金融体系的体制机制改革。

　　一是应强化金融监管体系改革，健全宏观审慎管理框架。基于分业监管的监管体系应尽快调整，以建立适应综合经营和功能监管的新型监管体系，特别是应加快建立健全适应系统性风险应对的宏观审慎管理框架：第一，强化流动性管理和价格型调控机制，在宏观审慎的视角下防范系统性风险，将影子银行体系及非传统信贷融资提升至系统重要性的位置，内化为系统性风险的内生因子；第二，把非传统的信用创造活动纳入宏观审慎政策框架中，厘清各类信用扩张的风险衍生及传染机制；第三，积极进行监管创新，防止出现综合经营模式下的监管漏洞，强调对非传统信贷融资业务的微观监管有效性；最后是强调银行体系的系统重要性地位，防范其影子银行业务发展所引发的表内与表外风险。

　　二是应加强金融基础设施与配套体系建设。为适应多元化融资体系的发展和宏观审慎框架的完善，中央政府应从如下方面加强金融基础设施与配套体系建设：其一，应该完善金融市场的风险定价机制，不同机构的信用利差应该在市场中得到充分反映；其二，应该健全市场运行机制，特别是流动性供给机制和极端市场环境下的流动性纾困与救助机制；其三，积极推进利率市场化改革；其四，打破刚性兑付，建立有效的市场化违约处理机制；其五，加快完善银行的信息披露制度和健全金融消费者保护机制(例如存款保险制度)；最后是大力推进基础资产标准化建设。

　　三是中央政府应该保持金融政策的稳定性。部分金融风险是政府政策调整的衍生品，政府政策如果过多地干预金融体系，金融市场的风险定价机制就可能出现紊乱，并导致金融风险。保持宏观调控的稳定性，在有效监管的基础上，金融市场和金融体系就会发挥其内生的风险定价和风险自愈机制，对信贷融资和非传统信贷融资进行市场化调配，在实体部门和金融部门进行有效配置。

　　最后，金融机构应实现有效转型和风险管理的平衡。在利率市场化和金融脱媒的大环境下，金融机构如何成功转型是亟待解决的任务，特别是走出一条差异化的转型升级之路。在利率市场化条件下，银行应积极创新多元化融资，并加强非信贷融资向实体经济的支持力度。在业务创新和非信贷资产扩容的过程中，金融机构还应该防范金融风险，实现从较为单一的信用风险管理模式向信用风险、流动性风险及市场风险等综合风险管理模式的转型。

　　(胡滨系中国社会科学院金融研究所副所长，中国社会科学院金融法律与金融监管研究基地主任。郑联盛系中国社会科学院金融研究所助理研究员，中国社会科学院金融法律与金融监管研究基地副主任)