尽管亚洲和欧洲经济危机的背景和细节有所不同，但深层次的根源并没有不同

　　■　泰国银行行长 张旭州

　　张旭州(Prasarn Trairatvorakul)，泰国经济学家，生于1952年8月20日。1981年在哈佛大学获得工商管理博士学位。1983～1992年供职于泰国银行，1992～2010年相继在泰国证券交易委员会及多家金融机构担任要职。2010年10月1日出任泰国银行(泰国的中央银行)行长。

　　十五年前的亚洲金融危机使我们经历了痛苦的调整和意义深远的经济与金融改革。我们不得不进行法律、监管和治理改革，商业部门不得不削减债务，而银行家们也变得更加谨慎和更具风险意识。今天，世界正在见证另一场金融危机，它与我们所经历的危机没有什么不同，我愿意与大家分享从亚洲金融危机得出的一些教训。这说起来有些讽刺，因为我们一直将欧洲视为榜样和标杆。单个来看，我们都是小国家，缺乏规模经济的吸引力，很难获得外国投资。在此，我想谈谈后危机时代的经济复苏所面临的挑战，希望对当前的相关争论有所裨益。

　　亚洲金融危机与欧债危机的比较

　　正如美国著名作家马克·吐温所言：“历史不会重演，但它确实是有规律的。”尽管亚洲和欧洲经济危机的背景和细节有所不同，但深层次的根源并没有什么不同。

　　首先，这两次危机，与世界经济史最近发生的其他大多数危机一样，通常与错误的风险定价和扭曲的激励机制有关。

　　当时亚洲的问题既是货币危机，又是银行危机。我们不得不放弃固定汇率制度而导致了大规模的货币贬值。大部分企业部门都存在过度杠杆化且外债沉重的问题，严格意义上来说，本币的大幅贬值使企业在一夜之间陷入破产的境地。银行不良贷款迅速增长并导致银行业危机。很明显，当时亚洲的“原罪”病入膏肓——因为我们借入外汇并用作项目融资却没有创汇来偿还债务。

　　泰国当时的情况是，私人部门的外债规模是国际储备的三倍。鉴于泰国健康的公共财政状况(在1997年之前有九年的财政盈余)，私人部门外债的不断扩大被解释为对亚洲“四小虎”经济的过于乐观和过分自信。

　　在欧洲，也发生了类似错误定价的情况。欧元区一些外围国家能够以比该国基本的信用评级更便宜的利率融资，它们能够这么做只是纯粹出于它们是欧元区成员国。单一货币和风险评级的趋同，就像我们的固定汇率制度，给市场一种虚假的安全感，鼓励超前借贷而缺乏适当的风险管理。

　　其次，这两次危机的爆发是因为未能满足必要的前提条件。亚洲的前提条件是自由化，而欧洲的前提条件是一体化。

　　许多亚洲国家已经雄心勃勃地着手自由化计划，却没有充足的保障措施、适当的基础设施和政策工具。资本流动自由化，但同时仍然维持固定汇率制度最终会遭遇“不可能三角”的难题，于是这个国家就不得不放弃对货币政策的控制。依靠宏观审慎政策以遏制过度的银行信贷膨胀和资产价格通胀，在当时也不是那么清晰明确。

　　同样，欧洲货币联盟是在一体化的必要前提没有实现的情况下成立和发展的。加入欧元区的国家无论在经济发展还是竞争力方面都存在很大的差异，也缺乏财政联盟和银行联盟。

　　总的来说，这些国家都是自身成功的受害者。危机之前“不顾一切的乐观主义”最终导致各国同样面临严峻的市场压力和资本外逃的后果，只是其表象有所不同：亚洲是私人部门资产负债受损，而欧洲则是公共部门的资产负债受损。

　　亚洲金融危机爆发之初，印度尼西亚、韩国和泰国都累积了大量的私人短期外债，而私人信贷的高增长加剧了股市和房地产市场泡沫。一旦危机爆发，这些国家就面临资本的急剧逆转，1998年韩国和泰国的资本流出分别占GDP的10%和12.5%，紧随其后的就是货币的大幅贬值。一些国家被迫向国际货币基金组织[微博](IMF)寻求救助，如马来西亚就进行了严苛的自身改革，并最终对外汇兑换和资本流动采取了非传统措施。

　　尽管采用了不同的方法，对经济复苏来说，这些措施都是痛苦但又是至关重要的。到1998年，发生危机的四个国家的经常账户余额变成盈余，促进了国民收入的增加和消费者信心的恢复。随后在1999年第二季度，这几个国家的GDP重拾积极的增长态势。

　　但在经济复苏的道路上，欧洲与亚洲存在巨大差异。

　　一是政策的灵活性。汇率的贬值帮助亚洲经济体恢复出口竞争力。然而，这种自由的灵活性可能不适用于欧洲单一的货币机制和复杂的政治状况。

　　二是全球经济的支持为亚洲提供了必要的市场，使得亚洲通过出口走出危机。在2000年，全球GDP增长率为4.7%，而发达经济体(也是世界上最大的消费国)的GDP以4.1%的速度增长。相比之下，当前欧洲主权债务危机所处的全球经济环境不是那么有利。全球及发达经济体的GDP增长在2009年分别为0.6%和3.4%。新兴经济体和发展中国家，越来越感受到全球经济放缓的压力，GDP增速继续放缓(从2007年的8.7%下降至2009年的2.8%)。

　　我相信，欧洲经济复苏可能需要其他成功因素。但是，我们必须记住，一些成功的因素并不是没有代价，且仍然需要去面对和解决的。对于亚洲国家来说，美元的急剧贬值和出口的迅速复苏使得它们沉迷于以低价格大量出口。如泰国就鲜有动力投资于研发项目以提高产品价值及提高人力资本，从1990年到2000年，其平均劳动生产力增长已经趋缓。

　　亚洲金融危机的教训

　　关于亚洲金融危机的教训，我想谈谈对三个方面的反思，虽然这些不一定适用于欧洲，但可以为政策制定者提供参考。

　　首先，传统的政策处方可能不适用于不同寻常的情况，也并没有放之四海而皆准的解决方案。亚洲就是采取不合时宜的紧缩措施的一个典型案例。当时，泰国公共部门债务还不到GDP的15%，然而为泰国开出的政策处方是收紧财政政策并维持紧缩的货币政策，由此导致银行间拆借利率从1997年初的10%上升到1997年末的20%。由于私人部门外债超出国家所能承受的范围，解决方案应该是与国际债权人进行债务重组给国家一个喘息的空间，避免因资本急剧逆转而饱受冲击。只有韩国采用了这一方法，由此帮助韩国从危机中复苏，使其降低利率的速度远远超过其他危机国家。

　　印度尼西亚的情况则进一步促使IMF进行改革，政策处方也趋向更加细致和更有针对性。在IMF救助计划中突然倒闭的印度尼西亚商业银行增加了市场的恐慌，导致银行大范围的挤兑风潮。此外，附加条件不仅关注与危机直接相关的更关键的宏观经济调整问题，也包括不相关的变化，比如要求废除限制进口所有全新和二手船只的规定。

　　其次，政策制定者必须准备理智地降低货币供应量。过去我们常说货币政策时应随时准备降低货币供应量。这场危机已经证明，公共政策一般也需要遵循这一原则。财政政策必须防止落入民粹主义的陷阱。金融监管者还需要警惕过度信贷创造的经济过热的表象，由于清理危机的成本远远大于一时的兴奋和繁荣，因此需要采取先发制人的手段。中央银行必须保持独立性和信誉，能够发表自己的观点并实行适当的政策，即便其在政治上是不受欢迎的。展望未来，我认为国际机构有必要负责监督所有金融相关活动，以确保严格遵守规则、践行道德准则及避免境内外的双重标准。

　　最后，持续而共同的改革是至关重要的。危机是一个反复出现的现象，先前危机的教训不能完全防止下一场危机的发生。但通过每次危机后的改革进程，市场在不断发展，也变得更有效率。可以说，危机为进行必要的“结构性”改革提供了一个时间窗口或“政治可行性”，这在正常情况下是很难说服公众接受的，所以人们不应该浪费改革的良机。我很高兴看到在金融和监督的关键领域有很大改进，如使用宏观审慎措施来补充传统的货币政策工具，银行也更容易接受在繁荣时期为衰退时期的损失做准备，因为毕竟大多数不良贷款都是在繁荣时期造成的。

　　除结构性改革之外，“心态”的改变可能是最重要的。为了跟上全球经济形势的变化，我们可能需要挑战和调整一些旧的理念。比如：主权债务不再是无风险的；曾经被教导重视规模经济但现在正面临着大而不能生存的问题；由于日益增长的互联性，危机变得越来越具系统性，银行不管在正常时期还是在倒闭的时候都应该是国际性的问题。1997年泰国的金融动荡随着溢出效应蔓延扩散到东南亚、俄罗斯、中国和巴西，十年之后，2007年金融危机从美国和欧盟扩散到了世界其他国家和地区。试想下个十年后的2017年危机的蔓延速度、危机发展的规模和速度将超出单个国家的管理能力，迫切需要采取真正的集体行动。

　　最重要的是，我们必须具有前瞻性并做好充分准备。由于危机更频繁地发生，溢出效应也更大，必须在正常时期也继续推进改革。当务之急是公众必须参与其中并支持改革以提高国家竞争力，减少非自身错误的外部因素可能引发的脆弱性或失衡。

　　结 　语

　　事实上，反思过去的行为总是会有好处的，但是更重要的是迎面朝前看。对亚洲及其他非危机国家来说，在这个不确定性日益增长的时代，自满是我们无法消受的奢侈品。[本文系作者2012年9月12日在货币金融机构官方论坛(OMFIF)于伦敦举办的经典系列讲座上的演讲。司马亚玺译]■