谁将掌控中国的金融

　　余云辉 骆德明

    编者按：近来，关于中国金融业是否存在“贱卖”的争论正愈演愈烈。在当前的中国金融改革领域，恐怕还没有哪场争论能如此牵人心弦，如此令人难以逆料。难道在WTO过渡期即将走到尽头的时候，中国的金融改革还会驻足歧路？无论如何，比拼的擂台已建构就绪，激烈的较量将会持续下去。我们认为，正如“以开放促改革”是中国走向 现代化的良策，金融开放也必然是中国金融业走向现代化的正途。正是基于这样的立场，本刊“焦点”栏目意欲陆续刊登持有不同观点的文章，以同所有深切关注中国未来的人士共同见证这场可能关系到中国金融业走向的争论。

　　Who will Be the Master of China Finance in the Future

　　近来，外资争夺中国金融企业股权的消息不绝于耳，如美洲银行出资25亿美元入股中国建设银行、苏格兰皇家银行等和淡马锡分别出资31亿美元各购得中国银行10%的股份、高盛集团和安联保险等出资30亿元美元购得中国工商银行10%的股份、德意志银行出资1.1亿美元入股华夏银行、凯雷投资集团等出资4亿美元收购太平人寿25%的股权并有权增持到49%、施罗德投资管理公司与交通银行合资成立交银施罗德基金管理公司……　中国金融业向外资贱卖股权宛如一场招商引资的大跃进，谁向外资出售的速度快、出售的比例高，谁就能得到执政的政绩和媒体的掌声。国内金融企业在境外像甩卖温州鞋子一样竞相甩卖金融股权，甚至多家金融机构向同一境外投资者压价竞卖股份，丝毫不顾可能带给中国金融业的灾难性后果。

　　引资概览

　　外资参股中国金融企业的状况可见下表。

　　在金融业竞卖股权、私募融资的同时，海外上市也成为“超女选秀”般的时尚。发行人比拼的不是发行价格和市盈率，而是溅卖股份所带来的认购倍数，如中国人寿和交通银行。交通银行仅以每股2.5港元的价格在香港证券交易所发行上市。在排队海外上市的队伍中，还有中国银行、中国建设银行、中国工商银行、民生银行等等。

　　可能后果

　　监管当局将金融企业引入外资(或曰战略投资者)、境外上市当作改善金融企业治理结构、提高金融企业经营管理水平的惟一法宝。但是，其代价巨大、其后果严重。

　　金融企业引入外资，容易造成中国经济控制权的丧失，危及国家金融安全。 国外资本(外资)入股中国金融企业，除了追逐利润这一资本的本质特性外，其更长远的目标是要控制中国的金融企业和金融产业，最终达到控制中国经济的目的，从而瓜分中国的经济资源及其所创造的财富。汇丰银行一位高管仰望浦东的交银大厦说道：“交银大厦不久将要更名为汇丰银行大厦。”悄悄地控股平安保险，平稳地笑纳交行的控股权，再择机控股证券公司、基金管理公司和信托投资公司，最后完成在中国设立金融控股集团的布局。这就是汇丰等境外战略投资者的战略。

　　小平同志讲，“金融是现代经济的核心。”这充分说出了金融的极端重要性。金融和国防是衡量一个国家是否强大的标志。因为在国际分工已十分发达的现代世界中，许多需求都可以通过交换或贸易得以满足，但惟有金融和国防是花钱也买不来的。金融是配置社会资源的最重要的手段，通过配置资源引导各种生产要素，重新塑造经济乃至社会格局。在当今世界，谁有发达的金融市场，谁有强大的金融产业，谁就成为世界金融中心，也就成为社会经济舞台上的主角。美国之所以成为世界强国，除了它的国防实力外，还因为它掌握着全球最主要的金融市场，它的金融业，无论是商业银行还是投资银行，在全球都是最有竞争力的。

　　在金融犹如国防的情况下，我们还在大量廉价地贱卖金融企业(卖股份或合资)，有些监管高层还规定商业银行改革必须引入境外战略投资者，成立基金管理公司必须与境外战略投资者合资，等等。这样大跃进式地在金融领域招商引资，正可谓引狼入室，不出十年，我国金融企业的股份将有一半以上被外资廉价获得，从而使我国的金融业掌控在外资之手，也就是说我国的经济命脉掌握在外资的掌心。这难道是英国、美国和日本等发达国家的金融现代化之路吗？

　　根据新加坡银行法规的规定，如果一个银行的控制权在外国政府，或政府的代理机构, 新加坡政府就不会批准这个银行在新加坡开展银行业务。这个限制性条款的关键是50%的控制权，或管理人员的任命是由政府或其代理机构任命的.星展银行是新加坡政府通过其控制的机构，其中淡马锡持有28%的股份，其他的是公众股。但星展银行的人事任命是淡马锡做为控股股东决定的。中国银行在新加坡至今没有领到完整的银行执照(full banking license)，而新加坡政府控制的机构淡马锡以及星展银行，在中国大量购买中国的银行股份、基金管理公司股份，甚至要在中国控制一家全国规模的银行，为什么我们没有类似于新加坡政府的政策？

　　各国本土资本的产业升级之路总是沿着第一产业升级到第二产业，从第二产业升级到以金融服务业为核心的第三产业。这也是中国民族资本升级的必然路径。如果第三产业中的各个行业特别是金融服务业(如银行、保险、证券、信托、租赁、基金管理等)被外资完成布局并掌控，国内的产业资本将无法向金融领域升级，国内资本的产业升级将会碰到无形的玻璃顶。以台湾地区人寿保险市场的开放过程为例，台湾在1962年～1963年给本土企业颁发了8张寿险执照，然后停发执照，一直到1986年迫于美国的压力开始小幅度对外开放，而且仅仅对美国投资者开放，直到1993年最后一批寿险执照才对外资完全开放。历时30年的呵护，此时，台湾的国泰人寿和新光人寿已经占据了寿险市场的主要份额。通过购买寿险公司的

股票，台湾百姓也分享到寿险市场成长所带来的成果，并提高了本土居民的购买力，扩大了岛内内需。

　　正因为金融的重要，外国政府总是千方百计地对他国金融资本进入设置障碍。试问中国的金融企业能轻易地在西方发达国家设立分支机构或廉价获得他们金融企业的股份吗？中国建设银行在纽约和伦敦已设了十多年的代表处了，至今还不能升格为分行。并不富裕的中国人民把数以百亿的利润通过中石油、中石化等公司的股权出卖贡献给了美国巴非特等投资者，美国国会并没有同意把尤尼科以185亿美元的高价卖给中海油。序幕正在拉开，中国金融业即将开始重演石油业、汽车业、会计师事务所的发展悲剧。但其杀伤力则远远超过后者。

　　根据外资金融机构常用的策略，可以模拟出他们在中国本土攻城略地的基本路线图：第一步，小比例参股，进入董事会，了解被投资企业情况，同时了解和掌握所在行业趋势和市场状况；第二步，通过增资或收购等途径把持股比例提高到离控股国内金融企业仅有一步之遥的某个临界点(或直接控股)；第三步，通过外资所在国的政府向中国政府施加压力，借助中国经济的上升周期，迫使人民币进一步升值，使外资机构所持有的人民币资产(中国金融企业股权)升值；第四步，人民币持续升值导致出口逐步下降，而国内需求因财富外流却难以提高，最后导致宏观经济环境逐步恶化；第五步，在中国宏观经济环境逐步走向恶化的过程中，

人民币汇率已经处于高位。此时，外资机构通过政府组织和其他手段要求中国开放资本账户，实现人民币自由兑换；第六步，在人民币可自由兑换的情况下，伴随中国经济增长周期一路持有的股权不仅分红丰厚、而且得到股份增值和

人民币升值带来的双重收益，他们通过金融企业上市减持股份，并把投资和利润兑换成为外汇撤离中国。第七步，当这种撤离行动变成一种一致行动时，人民币不得不大幅度贬值，国内金融危机爆发。第八步，利用金融危机和人民币贬值之际，境外机构把外汇回流回来再兑换成人民币，并进一步增持或收购中国金融机构股份，达到控股目的，完成对中国金融业的进一步控制。经过一系列的有序进攻，大部分中资金融企业变成外资金融机构在华的分支机构。

　　中国经济的最后图景将会是：外资金融机构像血管一样深入到中国各个产业的肌体之中，利用金融资本统治国内产业资本，并参与社会财富的分配和转移；中国银行、中国建设银行等大型金融机构的董事会里都有国外的金融机构的代表或董事，国内企业比如中国石油的任何国际并购活动都可能通过银行的渠道透露到国际市场或竞争对手一方，中国企业的一举一动都处在国际竞争对手的监控之下；外资机构还将其全球金融市场上的金融风险通过关联交易和衍生工具转移到其控股的中国金融企业之中，从而，达到国际金融资本在中国开疆拓土的最终目的：转移风险，收获利润，掌控经济命脉，影响政治。

　　金融企业过度引入外资，就意味着中国财富滚滚外流。正如前文所述，外资入股参股中国的金融企业其目的是为了获取中国的资源和财富。交通银行半年报显示，该行今年上半年净利润46.05亿元人民币，而去年同期则亏损19.05亿元人民币；税前利润68.84亿元人民币，比去年同期增长173.5%。按此估计，汇丰银行今年就可从交通银行创造的利润中分得20亿元人民币左右，5年左右就可收回在交行的投资，并获得了对中国第五大银行的永久控制权。汇丰入股以及在港上市不到半年，交通银行怎么一下子从亏损19亿元多的丑小鸭变成了盈利46亿元的金凤凰了呢？难道是汇丰入股及境外上市发挥了点石成金的特异功能吗？当然不是!那是上市之前刻意的财务安排。交通银行在汇丰入股之前，已将不良资产剥离出去并进行了财务重组，以使上市后有个好的财务表现。交通银行自今年6月底在港上市后，股价屡创新高，两个月内已上涨了近30%。这说明发行当初定价过低，按市净率定价时根本没有考虑交通银行覆盖全国中心城市与国外主要金融中心的合理布局以及品牌、客户等无形资产，导致本该由国内投资者享有的无形财富白白地被外资瓜分了。又如，汇丰银行2001年以每股2.49元人民币的低价入股某银行，获得每年每股0.5元左右的回报，五年就能收回初始投资，并拥有了该银行8%的股份。再如，某外资基金管理公司打算增持某国内基金管理公司股权至49%，累计投资4900万元，外方董事预计五年以后管理资产可达千亿以上，每年分红可达6亿元以上。

　　从主权国家的角度分析，外国是以虚拟的货币符号换取中国金融企业现实的股权甚至控制权，并分走巨额财富。其中的真实游戏过程是：外资投入于国内商业银行的资本金是美元或其它外币，而这些仅仅是代表财富的符号，外资并没有动用实际的物质资源。商业银行的外币资本金并不能用来放贷款，只能用于境外国债投资等，主要是购买美国国债，获得很低的利息回报。以高盛当年购买平安保险为例，中国以高收益的保险股权为代价换来的美元，这部分美元又重新投入到美国国债市场，美国仅仅支付了很低的国债利息。在美元完成一次中国之旅之后回到了美国，同时带走了中国金融业的股权。摩根斯坦利和高盛分别以3500万美元投资平安保险11年共获得了9.7亿美元的回报，但我们取得的3500万美元资本金买成美国国债，11年只能取得大约1500万美元的收益。

　　我国在股票二级市场给予QFII的投资额度迄今仅有100亿美元，但是，在股票私募市场仅中国银行一家就给予了62亿美元的额度。在此我们姑且不谈未来股权投资收益，仅人民币升值一项(外资机构预计三年之后人民币对美元可升值到5元人民币兑换1美元)，这62亿美金因人民币升值就可以赚取20多亿美元。可见，即使要出卖股权，现在也不是合适的时间窗。如果在现阶段大举出售股权、引进外资，相当于协助外资机构在中国进行人民币资产的配置和布局，等到这项布局完成之后将会进一步胁迫中国政府进行人民币升值。从这个角度看，国内金融业的招商引资运动事实上为外资机构和外国政府逼迫中国政府进行人民币升值起到了推波助澜的作用，是地方政府和金融界的官员因缺乏全局观和国际金融知识客观上起到帮助外资来胁迫中央政府进行人民币升值。因此，在人民币升值到位之前，中央政府应该严格限制地方和部门以出卖人民币资产的方式招商引资，尤其不能出售金融企业的股权。

　　引资并非惟一出路

　　监管高层力推金融企业大举引入外资的一个原因是：引入外资可以完善我国金融企业的法人治理结构，并提高金融企业的经营管理水平，以便减少银行的不良资产。其实，银行不良资产的形成跟各地不均衡的改革和不平衡的开放甚至过度开放有关，也跟忽冷忽热的政府投资冲动有关，跟资本市场人为滞后有关，并非银行治理结构一个因素发挥作用。即使为了改善治理结构，引进外资也未必具有想象中的效果。这可从国内某银行引入外资后的公司治理运行结果可以看出。自1999年以来，该行先后引进汇丰银行等外资，外资股份比例达到18%。因外资的引入而设立董事会，后来又设立了监事会。在此，实际运行还是按照原来的模式运行，行长级领导还是由组织部门任命和管理，董事会没有选择经营班子的实际权力，监事会也只是安排干部的一个机构，难以发挥监督作用。

　　再从经营管理来看，汇丰银行等入股这家银行之后，签订了一系列的技术援助协议。但是，所谓的技术援助，只是搞些有关银行业务的入门培训和扫盲教育而已，从未将其核心管理技术传授给该银行，即使像成本分摊方法这些并非核心的技术，问他们也不肯说。

　　建立一个完善的法人法理结构，需要有一个过程，需要金融机构管理制度的创新，绝对不是外资参股之后就能够形成的。当然，我们可以像出卖深圳发展银行和交通银行控股权一样出卖各个金融机构的控股权来建立法人治理结构，但是，注意，这种方式建立的不是中国金融企业的治理结构，而是外国控股企业的治理结构。其实，在中国，还是存在一些没有通过引进外资、没有海外上市却运作得十分成功的金融企业，比如招商银行和中国银联。一家金融企业要真正成为一家好的企业，关键是要有良好的制度设计，要有一个责任心强、眼光远大、懂管理的金融专家型领导班子。

　　招商银行既没有境外战略投资者，也没有到境外上市，却是国内外公认的一家好银行。在招商银行成立以来短短的15年间，创造了足以令中国骄傲的银行业奇迹，连续四年荣膺“世界首25家最佳资本利润率银行”。中国银联同样创造了中国金融业的奇迹，保卫了中国银行卡业的经济版图。我们可以设想一下，如果把交通银行、中国银行托管给招商银行的管理团队，也许是一个成本和代价最小的改革。

　　几点建议

　　第一、在防止经济殖民化的情况下尤其需要避免金融领域的殖民化趋势。在纪念抗战胜利60周年的日子里，《望东方》杂志的一篇文章在反思：为什么抗战期间产生几百万的汉奸和伪军？中国近现代生产大量汉奸的社会土壤在哪里？军事领域的抗战已经结束，但是，经济领域的抗战正在进行，这些问题仍然值得思考。其实，在中国经济日益殖民化的背后，是治国理念的殖民化；在治国理念殖民化背后，是文化与理论等“软实力”的殖民化。无可否认的事实是，指导中国对外开放的理论是西方经济强国用于指导弱国开放市场的理论，这个理论绝对不是指导美国国会阻止中海油收购尤尼科的理论。在现阶段，我们需要警惕并放弃一切旨在使中国经济殖民化、拉美化的理论和政策，需要全民特别是掌控大量经济资源的领导干部树立起经济主权意识。

　　第二、必须认真考虑国内资本市场的成熟程度、汇率制度改革、人民币升值趋势、国际贸易环境恶化等因素，重视把握对外开放的时间和节奏。在现阶段，需要及时制止各个金融机构竞相甩卖金融企业股权的现象，避免各级政府和部门以完善企业治理结构为名，通过鼓励外资参股控股金融企业的制度和规定，主动地为外资进入中国进行人民币升值套利提供便利。

　　第三、在金融领域对外开放过程中，需要把“外资引进来战略”和“内资走出去战略”有机地结合起来。中国本土资金“走出去”比“外资引进来”难度大得多，受到重重阻拦，因此，特别需要把二者有机地结合起来。比如，苏格兰皇家银行入股中国银行10%的股份，作为对等的条件，中国汇金公司也可以入股苏格兰皇家银行10%的股份，至少应该拿到参股的权利或期权；同样，汇丰银行入股交通银行19.9%的股份，作为对等条件，中国汇金公司可以按照市场价格参股汇丰银行19.9%的股份，具体形式可以通过汇丰银行向中国汇金公司定向增发股份的方式来完成。保险、证券、基金管理、信托、租赁、担保、汽车金融等等金融机构，都可以采取上述方式开展国际间的合资与合作。我们必须改变目前这种不平等、不对等的开放策略。

　　第四、发展本土的投资银行，同时，必须请本土的投资银行充当财务顾问。国内大公司、大银行的重组与合资，必须使用本土的智囊团，不能聘请境外的智囊团。商场如战场，我们很难想象抗日战争时期八路军的参谋部工作是聘请日本人或外国人来完成的。遗憾的是，国内金融机构以及其他重要企业的合资、合作、境外上市都是聘请国外机构来承担“参谋部”的工作。也许是由于部级的银行瞧不起局级、处级的投资银行，迄今为止，没有听说那家金融机构的合资是聘请海通证券、中信证券、广发证券等国内著名投资银行来承担估值和重组的财务顾问的。如果没有使用本土的投资银行，如果靠拍脑袋决策或聘请境外机构充当财务顾问，那么，定价偏低、溅卖股权甚至自断企业前程将在所难免。

　　第五、通过制度创新，探索中国金融业的改革之路。中国的金融企业可以通过“所有权保持国有、管理权民营化”的方式，以低成本的代价，建立起金融产业的治理结构。以交通银行为例，不必要以出售控股权给汇丰银行、今后每年要付出40亿元以上利润的方式来完善治理结构，而可以通过银行管理权借助市场化授权的方式来完善银行治理。具体做法是：(1)通过优秀的金融企业管理团队比如招商银行和中国银联等管理团队作为主要发起人，设立多家“银行产业管理公司”；(2)各个“银行产业管理公司”提出具体的银行管理方案，包括高薪引进境外各级管理人才等，并通过市场化竞标，把交通银行的管理权包括人事任免权交给中标的“银行产业管理公司”；(3)交通银行的股东拥有所有权并行使完全的监督权，中标的“银行产业管理公司”行使完全的经营管理权，即，通过市场化授权的方式，把所有权和经营权分开、把政府和银行分开；(4)交通银行的股东没有出让和稀释股权，可以享有完整股权所带来的利润，而“银行产业管理公司”可以按照约定的比例提取管理费。(5)在合同期满之后，股东可以通过招标，重新遴选更优秀的管理公司。(6)外资金融机构可以挟带管理经验和技术在“产业管理公司”的层面上进行合资合作，从而避免金融企业如银行股权的丧失。我们建议四大国有银行和其他未被外资控股的金融企业应该采取这一改革模式。任何改革措施都必须看到长期的成本和代价。“保持所有权国有、推行管理权民营化”的中国金融市场化之路的特点是改革效果好、改革成本低，没有后遗症。

　　(作者单位：德邦证券有限公司，上海银行）