银行股估值：等待第二只靴子

　　□ 本报记者 申林英

　　刚刚落幕的中央经济工作会议为2008年货币政策定下从紧的基调, 央行便于上周末再次上调存款准备金率, 且调整幅度为1个基点, 远超过前9次每次上调0.5个百分点的幅度, 平增紧缩政策之威力。对此，业内人士表示，紧缩政策对上市银行将是一把双刃剑。

　　中信证券资深金融分析师杨青丽指出， 我国工业企业的货币现金比例和负债比例双高，有可能表明中国企业的资金成本约束不强，这或许助推了商业银行的盲目放贷。因此紧缩政策对上市银行将是一把双刃剑。“ 如果明年加强宏观调控，上市银行的业绩增长预计将略低于2007 年，”杨青丽认为，“主要原因是资产规模增长放缓、拨备因素的贡献度减少以及营业费用的杠杆效应降低。但是如果央行以更为有利的方式提高存贷款基准利率，则银行业的利润增速有望超过预期。”所以，上市银行的业绩前景还要等待后续政策，就好比等待“第二只靴子”落地。

　　据分析， 在依靠存贷利差生存的模式受到冲击后，商业银行不断寻找新的盈利模式， 资本市场的快速发展也为银行资产管理业务和证券服务业务提供契机。其中，投资银行、资产管理、资金交易、信托业务、账户管理、保险和基金等成为商业银行重要的收入来源，创新推动商业银行成功转型。因此， 假定1年期存贷款利差不再缩窄，则净利润增速有望达到61%。此外，资产质量的提高可能带来信贷成本下降超出预期，因此并不排除净利润增速超过今年的可能。

　　中银国际研究员袁琳对此表示认同。 她指出，加息等紧缩措施对住房和汽车等消费信贷的资产质量影响甚小，同时随着资本市场日益火爆，目前银行业的资金结构正在发生较大的改变。据分析，一是未来净利差收入增长仍然可期。一方面平行加息会导致2008年利差将会持续上扬；另一方面，由于目前银行业中长期贷款增速较快，而负利率状况将使存款活期化趋势不减，贷款的长期化和存款的活期化将使明年上市银行的净利差微幅扩大。二是中间业务对 银行 营业收入的贡献不断加大。

　　据了解，2008年随着各商业银行在财富管理、资产托管、融资顾问、

银行卡等业务转型上的全面提速、股指期货的推出、以及

企业年金市场的扩容，将使得商业银行中间业务继续迎来爆发式增长。以第三方存管业务来看，虽然表面上银行并不能享受交易分成，但长期来看，存管费收取的规模大大超过原有的银证通客户，而且也为银行带来的长远的客户信息和其对银行结算服务的依赖，这将为未来发展更多业务提供基础。仅按资金存管比例计算，预计第三方存管可为银行带来125亿元的收入。

　　此外，袁琳还指出，收益能力的改善、

人民币升值所带来的金融资产升值以及估值的相对合理性，将成为上市银行的估值潜力。她强调， 银行是人民币升值最直接的受益者。在人民币升值的过程中，银行将成为资产重估的长期受益者。银行的品牌、网点、不动产在本币升值中将得到重估；而贷款抵押物价值的重估也使得银行获得信贷成本下降的好处。未来随着人民币的加速升值，银行板块的投资价值将得到进一步提升。

　　此外，自2008年1月1日起我国企业将正式实施25%的法定税率，截至今年三季度，我国上市银行的平均有效税率为33.09%，这意味着实际税率下降8个百分点将使上市银行的平均业绩增长11.94%。同时新企业所得税法还扩大了税前扣除的范围，上市银行的实际税负将可能低于25%的名义税率。对此，资深金融行业分析师杨青丽认为， 如果调控压力不大，在“繁荣”的氛围中，非理性的情绪传染会带来又一场业绩增长率竞赛，投资者也会在业绩高增长的鼓舞下，给出更高的估值。

　　金融机构应“好自为之”

　　中国改革发展基金会副秘书长汤敏指出，在货币政策从紧的大环境下，金融机构应“好自为之”。他认为，中央经济工作会议的信号非常明确，中国十多年来从来没提过“从紧”的货币政策，现在提出了从紧的货币政策。从宏观的角度来说，未来的货币政策不管是利率也好，还是央行更多的抽出流动性好，很可能都会比过去采取更紧的政策。

　　汤敏表示，在从紧的货币政策下，作为一个企业，或者作为一个金融单位，只能应对、只能考虑自己怎么样防止或者避免和减少这些宏观政策对自己的冲击。冲击是肯定会有的，特别是在风口浪尖上，如果企业或者银行在前一段时间扩充得比较大，这个时候只能去考虑采取什么措施。

　　银行不应以“从紧”为借口

　　中国社会科学院数量经济与技术经济研究所所长汪同三表示，银行业的发展应主要依靠提高自身管理水平。明年实施从紧的货币政策，这不应成为影响银行业发展的理由。

　　汪同三表示，银行业主要依靠利差实现发展，在任何情况下都应强调提高自身管理水平。货币政策从紧，不应成为影响银行业发展的理由。如果有银行认为从紧的货币政策影响巨大，这说明银行业的日常经营有问题。

　　汪同三认为，当前在推进国有银行上市的同时还应发展民间金融业，政策性银行也面临着完善经营机制的问题。

　　下调银行业利润预期

　　国泰君安研究员伍永刚表示，根据目前所掌握的情况，将适度下调对银行业的利润预期，将原来预计2008年50%的行业净利润增长率下调5个百分点，预计明年全行业净利润增长45%。

　　伍永刚指出，从紧货币政策的实施，意味着商业银行信贷类资产业务的过快扩张将成为重点调控对象，影响银行传统业务利息收入的增长。伍永刚指出，目前传统业务仍然占行业利润的85%～90%，对信贷规模增长控制将直接影响银行传统业务的利润。

　　他认为，从紧的货币政策意味着未来央行将对商业银行加强“窗口指导”，信贷业务扩张比较“激进”的银行所受的负面影响相对较大。

　　影响中小银行运营

　　海通证券研究所宏观部经理李明亮认为，本次再度上调存款准备金率与前几天发行特别国债一样，都是常规货币调控手段，属于被动调控，亦是为明年的调控作出准备，避免明年年初银行的集中放贷。预测明年的存款准备金率最高可上调至17.5%，真若达到这一水平，对部分中小银行的日常运营都会产生影响。

　　银行股“强于大市”

　　中原证券南汉馨认为，银行业的整体业绩并不会因此受多大影响。他指出，本轮牛市很大程度上与人民币升值有关，银行则是最直接的受益者。人民币未来加速升值是必然趋势，上市银行将长期从中受益。“在基本面持续向好，业绩增长预期明确的情况下，坚持看好银行股的投资价值。”中原证券南汉馨给予银行股“强于大市”的投资评级。

　　近两年人民币新增贷款

　　增幅波动情况

　　2007年，国内银行信贷在2006年快速增长的基础上，增长速度更快。今年一季度，各家商业银行的人民币新增贷款就达到1.42万亿元，掀起国内商业银行信贷快速增长的高潮。此后，二季度新增贷款达到2.5万亿元，三季度达到3.36万亿元，到10月更是达到3.5万亿元，同比增长17.69%,远远超过年初银行信贷增长之目标。