中信银行：中小型高成长银行典范

　　招商证券国际业务部孙娜

　　中信银行是一家全国性的商业银行。以2006年底总资产计算，中信银行是中国内地第七大商业银行。在2004至2006三年间，中信银行总资产、总贷款、总存款及总经营收入年复合增长率分别为19.7%、22.9%、19.2%及26.9%，体现了较高的成长性。我们预计中信银行2007年可实现净利润62.26亿，同比增长61%。

　　中信银行业务包括公司银行业务、零售银行业务、资金业务。各业务中公司银行业务占比最大。近年来零售银行业务发展迅速，收入占比逐步提高。中信银行有着广泛且高质量的公司银行客户基础。2004至2006年间，公司银行业务收入的贡献率一直在80%左右，同其他H股银行相比，中信银行公司银行收入贡献率为最高；零售银行业务营业收入、个人贷款及存款的年均复合增长率分别为43.0%、23.5%及48.9%，为中信银行发展个人理财产品的高端客户提供良好基础；信用卡业务在建立了先进的信用卡管理及运营平台后2006年底已经开始盈利。

　　我们认为中信银行的主要竞争优势在于其公司银行业务，虽

　　1）公司银行高质客户基础庞大，经济发达地区客户集中度较高。

　　2）中信银行公司类贷款及存款总额在非国有上市商业银行中排名第二位。

　　我们在以前的报告中一直强调中资银行股呈现出的整体高成长性应该给予估值溢价。中信银行属于中小型成长型银行，估值上应该较行业平均估值给予一定溢价，但同时考虑到投资风险，我们对中信银行采取3.5倍（平均值）PB加以估值。我们认为中信银行与招行（3968.HK）和交行更有可比性，而招行和交行因其高成长性也被市场给予较高PB，从图表中可以看出，相比之下我们给予中信银行3.5倍PB低于我们对中资银行股的预测平均值。我们采用对招行及交行的平均预测PB在折价10%给出估值上限（折价主要考虑到中信银行的投资风险因素），给予中信银行估值上限3.8倍PB。

　　我们预测2007年公司净利润增长约61％，2008－2009年间净利润复合增长38％左右。以2007年每股净资产和3.5-3.8倍P/B估值得出中信银行的目标价为7.14-7.75港元，取估值中间价为7.45港元，距招股上限有27%的涨幅。