访人大教授：银行业改革与中国融资市场

　　中国有自己的特色，仍然会是以银行作为金融中介的间接融资为主，而不会过多地像美国那样形成以资本市场的直接融资为主的金融体制。

　　国有银行上市改革不论成败如何，仅仅标志着中国金融业的发展已经不能够关起门来进行了，而必须在跟国际的某种冲突、协调和妥协当中，去寻求中国自己的金融业的发展道路。

　　中国银行业的改革可以说是在充满着冲突、妥协和不断反复的过程中，一步一步逐渐达到某种均衡状态。这种均衡的状态可能是不可预知的，但无论如何，中国银行业改革所能达到的状态必须是与中国的制度结构相匹配

　　银行业改革与中国融资市场

　　——访中国人民大学财政金融政策研究中心副主任张杰教授

　　本刊记者 张淑敏

　　记者：众所周知，中国目前的融资市场发育不良、间接融资比重过大，风险大量集中于银行业。国有银行业的改革也因此成为关注的焦点，您能否从制度变迁的角度，大致谈一下您对我国国有商业银行改革的看法？

　　张杰：中国目前从整个融资结构上来看，还是主要依赖于以银行为主的间接融资。这个问题可以从两个方面来看，一个是体制的因素，另外一个则是市场的因素。

　　从体制的因素来看，我们国家长期以来实行的是以银行为主导的金融制度。这种金融制度形成的背景可以从历史上做很深入的探讨，比如有些学者就从法律的角度对此进行了分析。一般来讲，在习惯法的国家直接融资所占的比重比较大，因为习惯法对于资本市场的保护比较完备，所以直接融资发展得比较好。中国属于成文法的国家，或者叫东方的成文法，也叫大陆法。据一些学者的研究，大陆法的国家对信贷者和贷款者的保护比较充分，所以这些国家一般都拥有一个比较完备的银行制度，他们的间接融资比较发达。从这个角度来讲，中国主要依赖于间接融资是有其非常深刻的体制背景的。我国改革开放以后虽然走上了与国际接轨的道路，但是这种路径依赖的影响，特别是法律制度的影响并不是一朝一夕就能改变的，所以我国现在主要依赖以银行为主的间接融资。值得强调的是，并不能因此就认为这种融资结构是效率低下的，不能单从直接融资和间接融资所占的比重片面地来看待效率问题，融资结构的形成是一个体制原因。

　　从市场的角度来看，可以说我国市场的发育在改革开放以后取得了很大的进展。这可以分两个方面来看待。一方面非金融的市场发展非常迅速，许多行业的市场化已经超过了80%，个别行业已经完全市场化了。如许多消费品的生产市场和交易市场，尤其是

零售业和许多制造业的产品已经完全市场化，唯独金融产品市场化的程度还比较低。但这并不能说明以银行业为主导，或者说以间接融资为主导的融资结构，就一定意味着市场化的程度是不高的。如果银行实现了商业化或市场化的经营，比如说如果实现了利率的市场化，那么间接融资本身也可以衡量市场化的水平。我国长期以来形成以间接融资为主的结构有其特定的历史背景，国有经济在改革开放以来一直保持一个缓慢下降的趋势，这也是我国渐进改革的一个内涵——所谓渐进改革是指国有经济缓慢的下降而不是快速的下降——在这个情况下，原来支撑国有经济运作的国有银行制度也不可能很快地完成商业化或者说市场化的改革，这个渐进改革过程要求保持一定比重的间接融资规模。所以市场化的进程和国有经济的重要性、以及我国整个制度变迁在经济政治等方面所具备的承受能力，都一并决定了我国目前仍然需要一定比重的间接融资。可以预想到的是，虽然我国的国有银行目前正在快速地迈入市场化的进程，比如中国银行、建设银行和交通银行都已经成功上市，这种上市从短期看表现的是市场化进程的加快，但从总体上讲，间接融资为主的格局不会发生太大的改变。

　　总而言之，在中国，即使整个金融改革推进到了一定的程度，达到了所谓的成熟的市场经济体制，但是和美国、欧洲的整个融资结构还是不会趋同。中国有自己的特色，仍然会是以银行作为金融中介的间接融资为主，而不会过多地像美国那样形成以资本市场的直接融资为主的金融体制。这是我的基本看法。

　　记者：那么您如何评价过去国有银行业改革中政府的注资行为？

　　张杰：从全球来看，对于银行业的注资行为可以说是一个普遍的现象，因为银行业在全球各个国家都是一个非常特殊的行业。其特殊性体现在银行业是一个高杠杆的部门，也是一个具有很高的外部性的行业。所谓的外部性指的是一家银行出了问题，就会使得广大的公众因为信息不对称的原因认为整个银行业或者其他好的银行也出了问题，从而引起整个公众信心的下降，所以各个国家的政府都对银行业实施了更为严格的监管，以保持其稳定性和公众对银行的信心。基于这点考虑，除了政府强有力的监管，比如规定资本金、呆账准备等非常严格的比例之外，对有问题的银行也不时得要提供救助，包括再贷款或者重组等方式。在美国，中小银行在不断地退出市场，但它们更多的不是以倒闭的形式，而主要是以兼并重组的方式退出，这主要就是由于银行业的风险比较特殊。

　　至于说到注资的情况，在西方成熟市场国家，由政府出面注资在最近十几年内比较罕见，而主要是通过并购或重组的方式来对银行实施救助。在转型经济国家和发展中国家，由政府出面对有问题的银行进行注资，这样一种极端的救助则是比较普遍的。中国从1997年发行2700亿元的特殊国债，到后来450亿美元外汇储备的注资，以及之后一系列其他形式的注资，可以说是在中国特殊的改革背景下对银行业的一种救助行为。它最主要的特点在于中国的政府对银行业承担着最后的责任，而且经过将近30年的改革，我国的银行业事实上付出了巨大的成本，这个成本从政府的角度看就是风险的巨大集中。现在可以说是形成了这样的局面，如果我国的银行业出了问题，将近30年的改革成果可能就会毁于一旦。而整个银行业中国有银行的比重仍然占到了65%上下，所以如果国有银行出了问题，就意味着我国整个金融业出了问题，金融业出了问题，整个经济就出了问题。而且它不单单是一个经济问题，还是一个政治问题。所以我国的政府出面来对国有银行进行注资，从中国整个改革的过程来看是可以理解的。

　　但这种注资行为会引起很多道德风险和带来制度方面的一些困境，最主要的问题在于注资行为不能形成银行业经营，或者说银行业转型的一个长效机制。因为政府的注资会使得银行业，特别是国有银行业产生某种依赖的心理，同时会导致它们机会主义行为的增加。从这两次注资和其他的一些注资行为来看，其在改善银行业资本结构方面的作用，从短期看是非常显著的，但是从改进银行本身的行为和激励机制的角度看，效果并不明显。在西方国家，这种注资行为也曾经有过，但它是在非常时期的非常行为，一般情况下在某一段时间内此类注资行为仅进行一次，没有说是多次进行的。但是在中国已经是多次进行了，这就等于是说，政府在整个银行业改革中成为了一种人质，在这种情况下，就会导致某种依赖心理的产生。

　　具体到此次国有银行上市的改革，政府这一次的注资行为跟前两次还有所不同。这一次主要是为了重塑国有银行的资产负债表，为它们的成功上市准备基本的条件。从这个角度来讲，政府的此次注资是一次积极的行动，意在让国有银行进行股份制的改造，进行上市改革，而不像之前2700亿元的特殊国债等，是一种被动的、纯粹为了防范和抑制金融风险的行动，特别是由于当时东南亚金融危机的爆发也给中国敲响了警钟。

　　这是我对国有银行注资行为的一个评价。

　　记者：最近我们可以看到，6月1 日中国银行登陆香港联合交易所挂牌交易，7月5日中行正式在A股上市。中国银行业上市改革的步伐日益加快，您如何看待国有商业银行的上市改革？

　　张杰：这个问题与前面两个问题有很大的联系，我的看法是这样的。中国的国有银行上市改革，从我本人的一贯观点来看，我是持非常非常谨慎的态度的。我并不认为国有银行的上市改革就一定能够改善国有银行经营的绩效，也不认为上市的改革一定会改善国有银行的激励机制。

　　但是存在的就是合理的，国有银行的上市改革体现着一系列的博弈，参与博弈的几方包括作为出资人的中央政府、作为经营者或者经理人的国有银行、以及作为国有银行资金主要供给方的广大储户，这是一个三方互相博弈的过程。这个过程相当复杂，而这三方的博弈实际上从改革开放以来就形成了某种相互依赖的、三位一体的格局。

　　首先老百姓实际上对国有银行是有信心的，信心的根源来自于国有银行背后有一个老百姓认为不会出问题的政府，所以他们才愿意把手中剩余的现金或货币通过国有银行存单的形式进行储蓄。从1984年到1996年是我国国有银行支持经济改革和经济增长最显著的一段时间，大概持续了12年。而这段时间内，作为政府，也需要来百姓把钱存到银行，因为经济增长对信贷的需求非常强烈，政府需要国有银行给经济提供足够的金融支持，所以政府想了很多的办法来吸引老百姓把钱存到银行，比如说是保持一个正的利率，比如给存单提供隐性的担保等等。双方的这两种愿望一旦达成一致，政府和老百姓的需求就都得到了满足。

　　而实际上国有银行本身在1996以前，一直都处于一个被动的角色，它只是把储蓄存款按照政府的意志贷放给政府偏好的项目。在这其中，国有银行本身的经营机制并没有列入改革的议程，尽管在某些方面做了微调，但国有银行一直没有被作为一个独立的利益主体来看待。1997年在中国整个国有商业银行的改革中是一个转折点，持续20多年高速的经济增长已经开始凸显出某些问题，其中一个重要的问题就是在国家强有力支持下的国有经济面临一次重大的调整，即国有企业开始了实质性的改革，与此同时开始出现下岗就业等相伴随的问题。国有经济结构的调整和效率导向最终凸显了国有银行本身的风险，原来一味追求增长、追求就业，但是到了1997年以后，就业增长的成本已经到了临界点，国家不得不开始考虑效率问题。这时正好东南亚金融危机爆发，内部和外部的原因促使我们去思考国有商业银行本身的问题。在这种情况下，不良贷款的问题在1996、1997年才首次进入国人的视野。不良贷款本身的重要性凸显之后，国有商业银行本身的改革问题就提到了议事日程上，国有银行的制度问题、资本结构和治理问题等首次提到了议事日程上来。也就是说从1997年到现在差不多10年的时间，国家才从各个方面创造条件，开始谋划整个国有商业银行的改革。从1997年到2001年，大概4年的时间，我们在国有银行改革方面采取了许多的举措，比如说在下放信贷自主权的同时，在制度上增加了国有银行贷款主要负责人责任机制的建立。朱镕基总理执政时期，曾推行过贷款责任的无限追究制，即使离任了如果查出问题也要追求你的责任，这个制度的初衷就是想抑制国有商业银行的金融风险，尤其是由国有银行的行长和信贷人员的机会主义行为所导致的金融风险。

　　1997年到2001年改革的一个主要特点在于当时我们尚未考虑与国际的接轨，是在封闭条件下安排国有商业银行自身的改革。而2001年是我国加入世贸组织关键性的一年，其中重要的一项就是讨论中国的金融如何与国际接轨。2001年制定了一个5年的过渡期，5年过渡期满，中国的整个金融体系就要开始按照国际通行的规则运营，同时向国外开放中国的金融市场。以2001年为标志，中国的国有银行改革就走向了在全球背景下进行改革的道路。

　　最近5年以来，我国国有商业银行开始了新的改革历程，主要体现在以下几个方面。一是从2001年开始，我们在巴塞尔协议的框架下开始进行许多的改进，比方说刚才谈到的450亿美元的注资就是为了达到巴塞尔协议8%的资本充足率要求；而强化商业银行的内控机制，主要是为了降低不良贷款率，以达到不超过5%的巴塞尔协议的标准。第二就是国有商业银行的上市改革，这是跟国际接轨的最重要的举措，目前正在进行中。

　　从以上的分析可以看出，我国目前国有商业银行的上市改革是整个国有银行从1984年开始支持经济增长，到1997年开始正式关注国有银行风险的问题，再到现在走向全球化进程当中的一个环节。从整个20多年的改革进程来看，这个环节肯定不是最后的，而是整个国有银行改革建立起金融发展的中国模式进程当中一个重要的环节。但是，国有银行上市改革不论成败如何，仅仅标志着中国金融业的发展已经不能够关起门来进行了，而必须在跟国际的某种冲突、协调和妥协当中，去寻求中国自己的金融业的发展道路。这个道路我想一定会很漫长，但无论如何，随着中国整个经济实力的增强，中国金融业对全球金融业发展的影响也会增强。这个增强分为两个方面，一方面是中国金融业的改革与发展会给全球金融业或者金融制度的改革增加新的因素，带来新的气象。另一方面是中国金融业进入全球化的进程会逐步改变现在以西方规则为背景的，特别是以巴塞尔协议为背景的国际金融的交往规则，其中中国的因素会逐步起到重要的作用。可以预想，在不远的将来，全球整个金融运行和金融交易的规则会有更多的中国成份。

　　记者：那么您是否认为现行的国有商业银行改革会对我国资本市场的融资结构产生积极的影响？

　　张杰：这个问题可以这么看，资本市场的融资结构实际上可以理解为企业的融资结构。目前我国企业的融资结构可以划分为以下两个方面。一是对国有企业，或者称为国家控股的企业来讲，仍是以间接融资为主，国有银行在其中占有很大的比重。另外一部分是最近十几年不断壮大的民营企业，主要是以内源融资为主。这两类企业对资本市场的依赖程度都是比较低的。因为国有企业有国有银行作为坚强的后盾，资金来源有保障，在国有体系的氛围中享受很多特殊的待遇。而民营企业要向国有银行和其他股份制的银行申请贷款，则面临着许多共性的难题。从全球范围来看，民营企业是中小企业，因为其信息披露机制不完善、风险比较高、资本水平也没有保障，所以向银行业贷款存在很大的困难，这是全球的共性问题，在中国表现得尤为明显。虽然我国在深圳开办了一个中小企业板的市场，但对民营企业的融资作用不是很大。当然这两者之外还有一些三资企业、外资企业等，但又是另外一回事了。这类企业比较特殊，它们不缺乏自有资金，同时又可以非常容易地从国有银行和股份制银行贷到款。这是因为这些三资企业的经营效率非常高，它们的还款信用非常好，作为优质客户，各个银行都在争取。所以融资得主要的问题还在于前面两类企业。

　　既然如此，国有商业银行的改革会不会对企业的融资结构产生影响，我想对国有企业来讲，回答是肯定的。但是对民营企业的融资结构，我觉得影响不大。国有商业银行改革对国有企业融资结构的影响主要体现在两个方面。一方面，如果我们认定国有银行的商业化改革会强化国有银行选择项目时的筛选机制的话，那么很多的国有企业就不会进入国有银行贷款对象的行列，很多国有企业就会贷不到款。尤其是那些长期以来在国家支持下的、对国际民生有着战略性影响的企业，就不会进入标准国有商业银行贷款对象的选择行列。因为对商业银行来讲，追求的是一种短期的绩效。如此一来，此类国有企业就会逐渐进入政策性银行或者国家财政进一步支持的序列。而其中竞争性的国有企业，尤其是经营效率比较好的企业就会成为国有银行的主要支持对象，这是可以想象到的。这样，随着国有银行的改革，国有企业就从资金需求的层面被划分成了两类。

　　值得一提的是，虽然竞争性的国有企业进入到了国有商业银行贷款筛选的序列，但其所面临的挑战仍然是不容忽视的。在国有银行改革之前，即使国有企业的经营绩效或者表现不是很好，但是国有银行本身毕竟是国家掌握的，中央政府或者其他一些政策性的影响会使其很容易得到一些非效益性的贷款。但在国有银行改革之后，特别是股份制改造之后，这种情况会发生一些微妙的变化，由于国有银行对整个风险的控制机制会跟以前不一样，它们对企业的挑剔程度会提高。在这种情况下，效率原则会大于原来追求稳定的原则，很多的国有企业面临的筹资压力就可能会跟以前有所不同。比如在上市和寻求国有银行贷款之间做选择的时候，国有企业以前会更倾向于向国有银行贷款，而上市只是一个辅助的功能。改革之后他们就会在这两者之间进行权衡，从而在融资结构调整方面会出现微妙的变化。换句话说，银行改革之前，国有企业在上市和寻求国有银行贷款之间的主次关系非常分明，但在国有银行改革之后，这种主次关系会变成一种平等选择权。

　　需要强调的一点在于，虽然上市进程加快了，但国家进一步明确了对四大国有银行的绝对控股权。这种绝对控股实际上就决定了国有银行的改革对我国资本市场的融资结构所产生的影响是有限的。既然是国家绝对控股，有很多重要的国有企业的融资偏好就不会发生改变。发生改变的只是那些本来国家对其的支持力度就比较小、原本就准备将其推向市场的企业。而总体上来讲，骨干的国有企业的融资结构不会发生太大的改变。更何况，很多骨干的国有企业，不论国有银行改革与否，国家都在支持它们的海外上市，有些是在纽约上市，有些是A+H股的上市。它们的融资结构实际上已经是带有浓厚的国有色彩，不管是在香港上市还是在A股上市，都属于国有股。事实上，我国资本市场融资结构的改变，不仅仅取决于国有银行的改革，还取决于整个企业制度的变革和整个资本市场结构的改变。比如说目前的

股权分置问题，都会对我国的融资结构产生影响。但这些影响的结构、效果以及最后的结果如何，现在还很难做出一个判断。

　　记者：那么您能否对直接融资市场在中国的地位和发展前景给出一个评价？您是否认为目前的股权分置改革已经取得了较大的成效？

　　张杰：直接融资市场在中国的发展是逐步的，但在可以预见的将来不会占据主导地位。除了前面所谈到的制度原因及其他原因之外，最主要的因素还在于我国尚未建立起一个良好的社会信用框架。没有社会信用的框架，直接融资市场根本无法建立。实际上直接融资市场说白了就是以信用作为主要支撑点的市场。间接融资之所以发达是因为人们之间相互不信任，才需要通过中介来解决问题。中国目前以间接融资为主的市场就已经说明了我们国家自古以来就没有建立起以人们之间的横向交易为根源的社会信用的传统和逻辑。这个传统和逻辑直接影响到中国直接融资市场的发展。

　　随着中国改革进程中个人收入水平的提高、产权的进一步明晰、以及国家风险进一步在社会上进行分解——企业改革、银行改革实际上都是将原来集中于国家的风险分解到不同的企业和银行身上——就会产生对个人财富保障制度的追求。当这个进程缓慢推进到一定程度之后，人们对于相互之间信任的需求就会增加。事实上，一个人一穷二白的时候往往无所谓信用，因为他没有财产需要保护。但当人们都积累了一定数量的财富，出于保护自身财产的需要，就会对信用提出要求，尤其是对产权保护的需求。这些基本条件具备之后，我想直接融资市场的发展就是情理之中的。如果这些条件不具备，不管怎么样在政策上大力推行，直接融资市场的发展也只能是空中楼阁。我们过去曾有过多次由政府直接出面推动的直接融资市场的建立，但基本上都是无功而返，付出了巨大的成本，却没有得到良好的效果。其中最大的一个案例就是中国

股票市场的建立。中国股票市场是在政府的权力推动之下，由政府制造的一个直接融资市场。由于没有社会信用的基础，所以才出现了种种的问题，使它成为了一个投机和圈钱色彩十分浓厚的市场，没有得到健康的发展。我国目前的股权分置改革，如果要取得成效，也必须要有这样的一个基础，即社会信用结构。如果没有这个基础，中国直接融资市场的发展不会有好的进展。因此，在我看来，并不认为现在的股权分置改革已经取得了较大的成效。

　　记者：在您的构想中，中国的银行业改革应该达到怎样的状况才是最理想的？

　　张杰教授：从制度变迁的角度来讲，中国银行业的改革可以说是没有最优的，或者说是最理想的制度结构。我们所能达到的是所谓的银行业改革的博弈均衡解。什么叫博弈均衡解呢？就是各个利益相关方相互冲突，最后达成妥协。什么时候达成妥协了，就意味着什么时候达到了某种理想状况。中国银行业改革原来在封闭条件下是需要三方，即国家、国有商业银行和老百姓之间达到某种妥协的均衡状态。但在开放条件下，加上了一个国外因素，包括国外的银行业、国外的规格，四方要达成妥协。实际上现在中国金融业融入国际化的进程就充满着各种因素、各种利益的冲突和妥协。比如我们现在与新的巴塞尔协议委员会之间就一直存在着冲突和妥协，在不断地进行谈判。另外我们跟一些国际评级机构，如标准普尔和穆迪等，也在进行着非常有意思的较量、博弈和谈判。中国银行业的改革可以说是在充满着冲突、妥协和不断反复的过程中，一步一步逐渐达到某种均衡状态。这种均衡的状态可能是不可预知的，但无论如何，中国银行业改革所能达到的状态必须是与中国的制度结构相匹配。这是我对这个问题的一个大而化之的看法