中国银行2006年业绩增长可达26%

　　东方证券 顾军蕾

　　我们对各风险因子的预测是对中国银行盈利预测的关键因素，由于我们预测存款利率滞后于贷款利率提高，我们预测中国银行的净利差和净息差都将在2007年达到高点，随后回落并趋于平稳。同时我们预测人民币升值幅度逐年减少，这将逐年减少中国银行外汇敞口风险的汇兑损失。

　　信贷业务方面，中国银行上市后其将恢复贷款业务的增长速度，尤其大力发展个人贷款业务，其公司贷款业务2006-2010年的年复合增长率将达12%，个人贷款业务同期的复合增长率将达20%。

　　公司2005年末债券投资占平均生息资产的比重达34%左右，我们认为，这与公司在2004年与2005年连续通过发行次级债券及吸收战略投资者入股的方式主动融资有关，短期内公司的负债和权益来源结构有较大变化而资产配置不可能马上达到目标比例。2006年公司通过发行A股和H股筹集了1193亿资金，其转化为目标资产配置仍需要时间，因此，我们认为2006年末公司的债券比重仍将继续上升，占生息资产的平均余额将上升到36.5%。

　　公司较大比重的债券投资在升息的环境下一方面提高利息收入，另一方面也通过市值增减减少了投资收益和股东权益，该部分收益减少和升值造成外汇敞口的汇兑损失(汇金期权未覆盖部分)是公司除手续费收入以外的非息收入在2007年和2008年均为负，并抵减了非息收入占总收入比重的主要原因。

　　中国银行的港澳业务在经受了1997年金融危机和2003年SARS之后，开始跟随

香港经济的回升显现强劲上升势头，资产质量也大大好转。今后几年，受益于CEPA协议，我们认为香港的经济将更多地与内地经济融合，香港银行业的发展也将打开新的空间。但从集团整体角度看，CEPA带来的增量收益将更多地体现在跨行业经营的业务上，如中银国际的投资银行业务和中银保险的产险与寿险业务，我们认为，2006年和2007年，这些业务将增厚中国银行的其他业务收入。

　　我们始终认为

信用卡业务是国内银行业转型和发展的重要突破口。中国银行的

银行卡业务具有深厚的基础，目前中国银行的准贷记卡市场份额约24%，为国内最大的准贷记卡发行人，2005年末中国银行的信用卡发行量为140万张，也是国内多币种银行卡发行的领跑者。我们认为，公司将充分发挥其国际化和多元化的业务优势，在信用卡领域开疆拓土。但考虑到目前该领域的竞争激烈，前期投入较大，我们认为信用卡业务要成长为新的盈利增长点还有待时日，我们在预计中维持中国银行在刷卡消费和透支业务的市场份额不变。

　　公司在2005年末有等值600亿美元的表内外币头寸，其中180亿美元与汇金签订了期权售汇安排，150-180亿美元拟于今年陆续安排结汇，130亿美元用于海外子公司投资，加上本次H股发行，公司预计年底还将有200亿左右的经营性外汇敞口。我们预计，150亿美元的结汇按上半年升值率1%测算，约产生12亿元汇兑损失，年末持有的180亿美元约另产生47亿元汇兑损失，扣除期权安排产生的28亿元收益以及其他收益12亿元，外汇汇兑仍将录得18亿左右的损失。

　　中国银行2005年的有效税率为41%，扣除2005年损失准备拨回但纳税未调整造成的不可比因素，我们估算其合理有效税率应为35%，并以此预测其后年度的应交所得税。超过合理有效税率的部分计入递延税项。

　　盈利预测

　　按上述业务预测，我们对中行2006-2010年的财务报表作了预测，预计2006年度中国银行将实现净利润347亿元，折合每股收益0.137元。略高出公司发布的盈利预测322亿元7.76%。2006年度净利增长率26%。

　　我们认为，由于净利差的扩大，中国银行2006年和2007年的业绩增长率可达26%和44%，这可以支持其半年内的合理价位在2.4倍的07年市净率和20倍的07年市盈率预期，对应股价分别为3.78和3.94元。但从由于其估值水平与可比银行相比仍较高，需考虑一定的安全边际，在3.63元以下应可作配置性介入。