中国央行信贷落子猜想：一盘远远没有下完的棋

　　相比加息，中国提高内需的增长比较重要。中国以后会不会走到加息这一步，现在是一个演习，加息可以加，但可能用处不大，更多的是为今后的以利率为货币政策目标积累经验

　　本报记者 冉学东 胡进之 发自北京上海

　　8月1日，在时隔两年之后，央行再次动用了数量招标的票据发行方式，此举意在平抑过快上涨的市场利率；而今日召开的美联储例会，将作出是否继续加息的决定。毫无疑问，这两件事情必然会受到市场的密切关注，它们对于央行下一步的货币政策决策将有什么影响，央行接下来会以什么样的措施和力度进行信贷调控？《第一财经日报》特邀部分宏观经济和投资领域的专业人士就上述问题进行探讨。《第一财经日报》：有人认为，决定下一步央行货币政策的一个焦点是，目前美联储加息是否已经见顶，各位怎么理解这种观点？

　　李慧勇：我认为影响不大，因为能够称其为影响的，可能就是给我们的货币政策空间有所限制，假如它加息的话，我们就多了一个货币政策可选择的工具，比如利率。

　　为了防止经济过热，我们要和美国利率保持一段利差，这当然最好了，既能和国际协调，又能照顾国内。但是，经济的运行需要加息的话，央行毫无疑问还是要加的。很多人担心这样会导致热钱流入，其实，不加息，热钱照样是流入的，这个利差空间只是中间一个很小的因素，关键一个因素还是国内的需求。

　　陈若劲：美联储到底有没有像人们预期的那样加息见顶，现在还看不出明显的迹象来，因为目前美国经济的通胀压力还是很大的，所以还不能断定美联储加息是见顶还是没有见顶。

　　张杨：美国的货币政策比较独立，现在是一个中间利率，他的利率是一个区间而不是一个值，所以如果仍在这个区间内，那么加息就还有可能。

　　美国加息对

　　陆文磊：现在中国和美国的利差已经在3%以内(央票和LIBOR的利差)，人民币升值的速度也加快了。目前看人民币稳步升值是大趋势，关键是看央行愿不愿意保持3%的利差，我个人认为美联储加息的可能性不大。如果美国不加息，那么中国央行提高利率的空间就会比较小。如果中国央行提高利率，那么空间也是有限的，因为这会吸引更多的外资进来。美国如果加息，那么就给央行提高利率扩大了空间，中国的利率可能进一步提高。

　　董德志：这的确是一个很重要的问题，我们也正在研究这个问题，如果美联储不加息，或者如果还要降息，美元LIBOR就会降低，会形成美元贬值，这将加大热钱的流入，对人民币升值的压力就会更大。

　　《第一财经日报》：央行此前实施了多次回收流动性的举措，各位估计7月份商业银行信贷会是一个什么情况？

　　李慧勇：我们是通过历史数据进行预测，贷款的新增额受到过去的余额和新增量的影响，还受到准备金、可贷资金的变化的影响。从历史上来看，平均起来基本上7月份的信贷增量都是淡季，但也有增加1000亿元的例外。7月份一般都是淡季的原因是6月份一般要做报表，把一些贷款项目提前；第二个方面与整个经济活动有关系，比如说有些经济活动不适应气候的影响，对资金的需求就会下降。

　　《第一财经日报》：有人认为，上周一央行在公开市场上采用了数量招标的方式，就是要稳定利率，而把下一步货币政策的重点放在汇率上，对此见解各位怎么看？

　　陈若劲：很明显，从最近央行公开市场的操作来看，央行不希望短期利率升得过高，否则也不会推出数量招标这样的举措来，这是大家没什么争议的。

　　之前大家对动汇率有许多的担忧，我们觉得在2003年的时候动汇率也许比现在要主动，现在动，有些条件也比较成熟。

　　首先，汇率升值对出口产业的冲击小于预期，去年汇改以来，固定资产投资规模仍然居高不下，而且据统计，这些投资中大部分是以出口导向型为主。企业之所以扩大投资，说明企业还是有利可图的。

　　其次，有分析认为，即使汇率爬行升值的速度超过前期，对GDP增速的影响估计也就是1到2个百分点。对于中国这样大的经济体而言，9%左右的GDP增速应该说已经十分理想了。

　　其实，即使汇改进程是“试错”的过程，也是有利于企业学会抵抗风险、有助于央行掌握汇率调节的过程。

　　董德志：毫无疑问，从经验角度来看，数量招标的发行模式重启清晰地向市场传递出央行希望平稳货币市场利率的信号，但是目前市场机构存在较大分歧的是：央行的这种信号传递是否会被市场所接受，相对于二级市场超过2.90%的利率水平，2.7961%的发行收益率的确显得偏低。所以我们需要关注其后续的信息：一是是否连续进行数量招标，二是后期固定的发行收益率是否稳定。

　　《第一财经日报》：各位认为央行控制信贷还有哪些后手？

　　李慧勇：主要是扩大内需上，这要各部委联动，哪些是央行能做的，哪些不是央行做的，一定要分清：如扩大资金的境外投资、QDII和扩大汇率的弹性等则是央行能做的。

　　陆文磊：从目前看，央行一系列措施的效果是明显的，可以看出央行对目前经济的认识，目前的紧缩不是全面紧缩，不同于2004年，那时候是普遍高物价。现在是低通胀、高增长，所以目前的紧缩主要是起预防的作用，不是说现在就已经通胀了。所以现在的调控以货币政策为主，而2004年是全面的紧缩。现在要解决的是结构性的问题，是流动性过多，而这是由于经济从高点回落产生的，信贷行为是最主要的原因。

　　张杨：目前来看，由于存款是被动的，而贷款利率加了银行的利润更多，因此加息可能用处不大，控制信贷的话会更有效。目前的问题是规模而不是利率。提高了利率就是控制信贷的需求，增加企业的成本，我认为控制信贷从供给入手比较有效，比如窗口指导。

　　相比加息，中国提高内需的增长比较重要。中国以后会不会走到加息这一步，现在是一个演习，加息可以加，但可能用处不大，更多的是为今后的以利率为货币政策目标积累经验。