僵尸企业的识别与应对

　　何　帆 　朱　鹤

　　僵尸企业的存在大大影响了行业效率的提升，加剧产能过剩，并最终影响市场机制的发挥，损害经济增长的长期动力

　　近期，中央多次发文，要求各地加快清理僵尸企业（zombie firm）。从国际经验来看，僵尸企业并不是最近才在中国出现。20世纪90年代，日本到处都是僵尸企业；受2008年国际金融危机的冲击，美国一度也出现了大批僵尸企业。所谓僵尸企业，指那些债台高筑、经营效率低下，但由于获得银行或政府的支持而免于倒闭的企业。

　　识别僵尸企业的三种方法

　　第一种方法由国务院提出，具体表述是“不符合国家能耗、环保、质量、安全等标准，持续亏损三年以上且不符合结构调整方向的企业”。满足这些条件的企业就可以被定为僵尸企业，国务院要求对这些企业实行关停并转或剥离重组。相较于此前的表述，此次国务院给出的识别方法已经相当明确，可操作性也更强，但同时也存在值得商榷的地方。例如，如果以“连续亏损三年”为标准，那么上市公司中不可能存在僵尸企业，因为连续亏损三年的上市公司必须退市。但事实上，某些处于产能过剩行业的上市公司，很有可能就是僵尸企业。此外，能耗、环保等标准都有很强的弹性，可操作性远不如财务指标，而且贸然制定相关标准，还有可能出现“管制俘获”现象。

　　第二种方法由武汉科技大学董登新[微博]提出，具体表述是“扣除非经常损益后，每股收益连续三年为负数的企业”。应该说，这是在第一种标准基础之上进行的改进。政府补贴、税费返还等费用都会计入企业的非经常损益，也就是除正常的经营活动之外、具有偶然性的收入。显然，这种扣除非经常损益后的每股收益更能反映企业的实际经营状况。但是，第二种标准没有考虑到银行在僵尸企业形成过程中所起的作用。从国际经验来看，银行才是造成僵尸企业问题的根源，也是僵尸企业最核心的盟友。

　　第三种方法由经济学家卡巴雷罗（Caballero）、霍西（Hoshi）和凯夏普（Kashyap）共同提出。在他们看来，僵尸企业往往会受到来自银行的支持，因此识别僵尸企业的关键是找到有哪些企业得到了来自银行的补贴。这种方法简称“CHK方法”，主要分为两步。第一步，计算出最优利率，这个利率是所有企业在现有条件下可能享受到的最低利率。第二步，将最优利率与企业实际支付的利率进行对比，那些实际支付利率比最优利率还低的企业就有可能是僵尸企业。随后，有学者通过引入盈利指标和负债指标，对CHK方法进行了改进。CHK方法强调了银行在僵尸企业形成过程中的核心作用，但没有考虑政府在其中扮演的角色。

　　总之，三种识别僵尸企业的方法侧重点不同，各有利弊。目前，学术界普遍采用CHK方法识别僵尸企业。究其原因，是因为CHK方法立足于僵尸企业的生存机制，即银行不断为僵尸企业提供资金。不光银行，政府有时也会给僵尸企业提供资金以保证僵尸企业的存活，这种情形在中国比较常见。接下来的问题是，银行和地方政府为何要支持这些僵尸企业？它们的动机究竟是什么？

　　银行、地方政府与僵尸企业

　　僵尸企业之所以能持续存在，是因为银行或者地方政府不断给这些僵尸企业提供资金。但是，两者为僵尸企业提供资金的动机是不同的。

　　对于银行来说，主要动机是担心出现大规模的不良贷款。银行给企业每一笔贷款，都是作为银行的资产存在于银行的资产负债表中。一旦企业的还款能力出了问题，对应的贷款就要被当成不良贷款。按照现有的规定，每一笔不良贷款都需要银行拿出一部分资本金作为风险准备金。这样一来，银行的自有资本就会减少，资本充足率就会下降。有时候，一笔严重的不良贷款就相当于地方分行一个季度的利润。规模再大一些的不良贷款，可能会直接影响到银行的经营。

　　因此，为了避免出现不良贷款，银行会在企业刚遇到困难的时候给企业提供一笔资金。根据银监会的规定，银行贷款可以分为五类：正常、关注、次级、可疑和损失。一般来说，只要企业能正常还本付息，这笔贷款就算是正常贷款。如果企业出现财务波动，银行会把它列为关注类，但还不算不良贷款。此外，银行客户之间的关联度比较高时，银行也会帮助困难企业。这种关联主要有两种形式。第一种是企业之间存在的商业信用关联。现代社会中，企业之间的交易越来越多地用到商业信用，通俗地说就是先交货后付款。如果银行的某些客户之间有较多的商业信用往来，那么为避免某一客户倒闭导致客户之间出现连锁反应，银行就会及时提供帮助，通常的做法是提供低息贷款。第二种是企业之间存在联保互保的情况。有些企业在向银行申请贷款时，会互相提供担保。额度较大时，一家企业倒闭可能意味着多家企业同时倒闭。这时，银行就不得不救助困难企业，避免出现更多的呆账坏账。

　　对于地方政府而言，帮助僵尸企业主要是基于税收和就业的考虑。企业倒闭就意味着税收减少和失业增加。税收减少太多，政府很多工作就无法开展；失业增加太多，就容易引发社会问题。地方政府会有两种干预方式，一种是地方政府直接给相关企业提供资金补贴，防止企业倒闭；另一种是地方政府直接干预银行行为，阻止银行抽贷（所谓抽贷，就是银行用各种办法提前收回贷款）。现实中，大企业往往会跟多个银行同时建立贷款关系。在大企业出问题时，关联银行都会设法提前收回贷款，避免因此出现损失。最先收回贷款的银行能够避免损失，但是提前收回贷款，企业就更危险，甚至直接倒闭。这时，企业会选择求助地方政府，地方政府可以向相关银行施压，迫使银行承诺不会提前抽贷，极端情况下还会签订要求银行持续放款的三方协议。

　　僵尸企业的主要危害

　　僵尸企业的存在会阻碍行业进步。根据熊彼特的理论，经济发展靠的是不断创新，但这种创新以淘汰旧的技术和生产体系为代价。在市场竞争机制下，效率高的企业会崛起，效率低的企业则会倒闭，为高效率企业腾出发展空间，经济因此得以发展。但是，僵尸企业虽然已经资不抵债，却能够继续经营，没有被残酷的市场竞争淘汰。僵尸企业的存在制约了新兴企业的崛起，企业创新的动力会逐渐丧失。企业、行业和宏观经济就像三个互相联动的齿轮。只有企业充满活力，行业才能蒸蒸日上，只有行业蒸蒸日上，经济发展才能大展宏图。然而，僵尸企业就像锈掉的齿轮，无法顺畅地转动，一旦企业的齿轮被卡住，宏观经济的齿轮也终将停止转动。

　　僵尸企业的存在会加剧产能过剩。实际经营中，企业并不会经常改变价格，而是会根据市场价格变化来调整产量。这种因经营需要而出现的多余产能十分普遍。但是，有些多余产能并不是由于经营需要而出现的，这部分多余产能就成了过剩产能。一般而言，行业的产能水平总是与市场需求相匹配。市场需求一旦减少，整个行业的产能水平就要进行相应调整。正常情况下，首先被淘汰掉的产能就是那些落后产能，对应的企业自然就会倒闭。随着落后企业不断倒闭，行业产能会逐渐减少，直到行业产能与市场需求再次匹配为止。而僵尸企业的存在会打断去产能过程。在市场需求减少时，这些效率较低的企业却没有被淘汰。本该减少的产能却没有减少，自然就成为了多余产能。显然，这部分多余产能并不是因经营需要而出现的，而是僵尸企业阻碍了行业去产能的过程。学术研究已经证明，出于对扩大市场份额的考虑，僵尸企业占比较多的行业，产能过剩现象也就更加严重。不仅如此，还有研究表明，僵尸企业比正常企业更愿意增加员工数量，个别僵尸企业甚至还不断增加投资，而且投资效率普遍较低。这都会导致产能过剩进一步加剧。

　　僵尸企业的存在会挤垮好的企业，使经济丧失活力。产能过剩的最直接影响就是压低产品的市场价格。持续严重的产能过剩，会导致产品价格不断下降。在生产率不提高的情况下，成本很难降低，此时价格下降就意味着利润被挤压。在这种情况下，僵尸企业之所以能够挤垮好的企业，是因为它们更能承受亏损。当行业不景气的时候，产能过剩加剧，产品价格“跌跌不休”，行业内的企业承受着更大的经营压力。僵尸企业则会在银行或者地方政府的支持下，获得巨大的耐亏损能力。不仅如此，随着好企业不断退出，银行的优质客户逐渐减少。这样，银行就只能把更多的钱投向僵尸企业。恶性循环就是这样形成的：僵尸企业拿到钱——好的企业被淘汰——银行没有好的项目——僵尸企业拿到更多的钱。最终，僵尸企业大行其道，银行反而成为了僵尸企业的附庸，成了僵尸银行。整个经济一蹶不振，陷入长期衰退。

　　三方合作，共同应对

　　20世纪90年代，日本曾出现大量僵尸企业。当时，随着日本股市泡沫和房地产泡沫破裂，许多企业资产估值严重下降，有的企业濒临倒闭。为了避免不良贷款激增，日本国内银行选择持续为这些企业提供资金，由此导致大量僵尸企业出现。此后十余年里，受制于僵尸企业，日本经济增速十分缓慢，进入“失去的十年”。直到2003年左右，僵尸企业问题基本得到解决之后，日本经济才开始有了起色，并在2008年国际金融危机爆发之前保持了良好的增长态势。因此，认真总结日本当年应对僵尸企业的经验和教训，有助于中国解决僵尸企业问题，避免中国陷入日本式的长期衰退。

　　银行在剥离不良资产的同时，要进行资产价值重估。一方面，要消除银行支持僵尸企业的动机，即消除银行对不良贷款的担忧。应对不良贷款主要有两种方法：一是银行靠盈利逐渐化解不良贷款，二是银行把不良贷款卖给其他人。第一种方法需要的时间比较长，特别是在僵尸企业大量出现、经济活力下降的情况下，银行和企业的盈利水平都会下降，而不良贷款规模却会上升，此时第一种方法难以实行。实践中主要选择第二种方法，即银行把不良资产卖给第三方，由第三方负责处理不良资产。但是，这种做法会让银行立即遭受损失，为避免对银行冲击过大，往往需要政府给银行注资。另一方面，要切断银行帮助僵尸企业的渠道，即进行资产价值重估。日本当年采取的重估方法是现金流贴现方法。简单来说，就是把一个项目在未来一段时期内可能产生的所有收益，根据一定的比率，折算成当前的价值。这个比率叫做折旧率，是用现金流贴现方法进行资产重估的关键因素，折旧率越低，收益的现值就越高。如果银行想要掩盖不良贷款，可以把折旧率调得很低，那么资产的现值就会比较高，只要资产价值高于贷款总额，这笔贷款就不会成为不良贷款。因此，为了保证资产重估能够有效进行，日本专门制定了一个统一的计算现金流的指导大纲，并把它写入金融厅的检查指导手册。

　　企业要大力实施重组，减少冗余投入。实质性的企业重组主要包括三方面：减少员工人数、出售固定资产和减少高层管理人员的分红。根据日本的经验，减少员工人数和出售固定资产确实有助于企业恢复正常。但是，减少高层管理人员的分红对僵尸企业的恢复却有负面影响。作出重组决策的是企业的高层人员，如果重组会触及自身利益，那么管理层受到的就是负向激励。减少分红影响到管理层的工作积极性，导致管理层消极怠工，反而可能会使企业状况更加糟糕。总的来说，企业重组的目的就是要减少成本（cost cutting），这比鼓励创新（innovation effort）更有助于僵尸企业恢复正常。此外，债权人对僵尸企业的债务减记和企业财务透明度的增加也对僵尸企业恢复正常有帮助。

　　政府要果断出手，及时注资，并强化金融监管。在银行剥离不良资产之后，政府为这些银行注入一定规模的资本金。政府给银行注资主要有两层用意：一是避免损失过大造成大范围的银行倒闭，从而导致整个银行体系出现问题；二是避免银行因为资本金减少而收缩贷款，进而引发信贷萎缩。除了为银行注资，政府也可以通过设立专项基金的方式为特定企业注资。当年，日本为了解决僵尸企业问题，专门成立了产业再生机构，给重组企业提供了一定的资金支持，以帮助企业应对重组造成的新困难。

　　但是，政府注资也会引发新的问题。其一，政府注资有可能带来道德风险。既然不管是谁惹的祸，政府都会出来收拾烂摊子，那银行为什么还要小心经营呢？银行唯一要做的事情，就是把自己做成“巨无霸”，大到政府不敢让自己倒闭，就彻底安全了。其二，可能催生一批僵尸银行。当这些银行完全靠着政府才能活着，政府又不敢让它们倒闭的时候，僵尸企业问题就进化成了僵尸银行问题。因此，为了配合注资，政府还要同时加强金融监管，减少注资可能带来的负面效应。此前提到的统一再贴现率计算框架，就是日本加强银行监管的一个例子。除此之外，日本还规定，对于大幅偏离“健全化计划”的银行，政府有权要求该银行进行业务整改。如果同一家银行连续两三次接到业务整改的命令，银行领导就会被问责。事后来看，这些措施确实有效提高了银行的经营效率，减少了银行对僵尸企业的贷款。■

　　作者单位：财新智库，何帆系首席经济学家；中国社会科学院

　　（责任编辑　许小萍）