段兵：资产证券化有非常大的市场潜力

图为中国农业银行金融市场部副总经理段兵(新浪财经 杜琰摄)

　　新浪财经讯 由《当代金融家》杂志社、厦门国际金融技术有限公司联合主办的“中国资产证券化百人会论坛”成立大会10月24日在京举行，第一期会议聚焦：信用风险与资产证券化。中国农业银行金融市场部副总经理段兵表示，资产证券化市场有非常大的潜力。

    以下为嘉宾发言实录：

　　段兵：尊敬的沈司长，尊敬的韩主编，今天我们非常高兴有这个机会参加这个大会。实际上资产证券化从理论上探讨，应该也有十几年的时间，沈司长还专门有书，我们对这个书都好好研读过。真正大的发展应该是这几年，尤其是这两三年的时间。这几年我觉得大家对这个问题探讨也很深入，很多问题大家研究的也很透彻。今天我主要作为一个商业银行的从业者来谈一谈所谓的风险识别和定价的问题。

　　首先，这个市场确实这两年发展很快。第一个是规模。我们看2014年的规模已经是2005-2013年这么多年的总和了。我们觉得发展主要有三大原因：第一，三四月份的时候，监管机构推动的银监会备案，加上央行[微博]注册机制的推出，对资产证券化的发行效率，还有市场的发展环境都有一个很好的推动。另外，各类金融机构在这里也看到了商业机会，积极性在提高。因为从发行人角度来讲，可以盘活资产，让死资产流动起来，并且节省了资本的消耗，提升了市场竞争力和市场形象。从投资者角度来讲，以前的投资者可能小，他的资产配制不到比如信贷资本这块，现在有这个机会做这个配置，这样的话把整个资产组合的风险收益边界往外扩延了。第三，发行的主体，参与主体和基础资产多元化这个也是很厉害的。因为以前主要是大的上杭和信贷资产，现在中小商业银行，还有消费金融公司，甚至包括互联网公司也逐渐参与到市场当中来。

　　农业银行作为一家大行，一直非常重视资产证券化业务，我们一方面积极的推动资产证券化，另一方面又积极的参与市场上发行的证券化的投资。在我们行内部也组建了专门的量化团队负责资产证券化的定价和风险管理，这个团队建立时间也不长，也就是两年多的时间，但是我们已经取得了一定的效果。

　　实际上有关我国资产证券化有自身的特色，还处于发展的初级阶段，在风险评价和定价方面我觉得还存在三大难题：第一，资产证券化产品本身的风险，非常复杂，更加难以客观和量化。第二，基础资产池除了单个资产的风险之外，资产之间的相关性风险和集中度的风险都需要分析。另外，提前偿还缺乏规律。我们研究了一下以IMBS为例的发行的比较早的，就是建元2005，我们看到早偿率达到18%。这个早偿率是非常高的，美国的早偿率大概是2.5%-5%左右。所以这个早偿率这么高，导致我们原来是想用国外的模型直接来做，但是实际上做不了的。这样的话就很难直接套用发达市场上成熟的模型。第三，交易结构灵活多变。我们看每一个证券化产品其实都是独一无二的，最后真的能把它统一起来的，像美国这块，真正能统一起来的实际上就是评级，看评级机构。像2A定价是一样的，但是真正的结构是不一样的。这个结构涉及非常多，现金流等于各方面都不一样。第四，商业银行内部看，也是人才储备和信息系统不够的问题。因为这个产品发展很快，我觉得市场上也缺乏类似的人才，商业银行想招人也不招不到。第五，评级机构这块，我们看以美国次贷危机为例，即使国际大的三大评级机构，它的模型，由于没有考虑到极端情况，所以它的模型有时候也表现出了偏差。国内的评级机构尽管成立的时间长的也有十几年、二十年的，但是这块业务用中国数据做的还是比较少。再一个，评级机构也没有向市场公布用的数据是什么样的，模型是什么样的，投资者或者发行人可能也存在信息不对称的问题。这样的话评级机构出来的评级可能公信力，就是说投资人信不信的问题就成了一个问题。像商业银行内部，我们现在的做法就是把资产池打开之后，一个一个去分析，银行根据商业银行内部评级系统，自己再去根据现金流结构再去分析一遍，看一看可不可靠。这么做效率就比较低了。

　　怎么弄，这个市场有非常大的潜力，但是又有一些问题，我个人觉得有三个方面可以着手来推进：第一，鼓励金融机构，尤其是大型的银行加大资源投入，积累数据，培养人才，加快IT系统的建设。这块我觉得是特别重要的。因为现在说资产证券化，实际上你的资产都主要来自于银行，另外，银行自己内部，包括投资者现在也主要是银行。如果这些主要的参与者，能力不够、IT系统不够，在没有把握的情况下或者对风险了解不充分的情况下你不会积极参与这个市场，这是内部的一个问题。另外，大家都说到定价问题，实际上定价有两个方面，所谓的市盈率曲线和二级市场流动性，这个问题实际上是关联到一起的。流动性的问题解决了，市盈率曲线问题自然解决了。现在问题是到底在哪里把这个问题解决掉，我认为还是先解决二级市场流动性问题。刚才大家都讲到了定价，在我们看来定价和估值是不同的概念。所谓定价就是在交易前跟交易对手商议一个价格，这叫定价。这个价格到底怎么来定？有时候可能说市场缺乏市盈率曲线，但是银行内部用自己的模型，根据自己对市场判断后就定这个价，只要交易对手愿意接受，就按这个价成交，这样的话流动性就能做起来。估值更多是风险管理的概念，大家都知道中国二级市场流动问题解决起来非常困难。不但资产证券化产品，说实话国债，包括发行量非常大的信用债，还有地方政府债的流动性都没有。实际上和一级市场相比这个是非常有限的。

　　都说流动性到底怎么来做，大家也探讨了很多方法，尤其讲到做市商这块，我是觉得这个问题这么多年没有解决，它的问题肯定非常复杂，并且解决起来肯定是非常困难。我是想可能基本原则还是做市交给市场去解决。怎么交给市场去解决呢？就是让做市商自己感觉到做市是商业上可行的，并且在商业上是可持续的。因为从银行内部角度来讲，做这个事情必须最后挣到钱，否则银行不可能在这块给你配置资源。还有商业上是可持续的，否则领导不会在这块给你配置资源。所以这块要鼓励大的商业银行建立自己的定价和估值体系。我觉得最好的做市商是通过自然竞争形成的，也不是指定的。这样的话就会慢慢的市场流动性做起来。

　　第二个，投机者群体的问题，我觉得现在愿意承担信用风险的人并不是很多。大家说的很热闹，但是真正让他承担这个风险的时候，没有机构愿意承担这个风险。这个时候我觉得要培养投机者群体，投机者群体通过自己的投机，在短时间内能够获得交易的利润。这个时候可以做起来。现在我们投资者群体的想法都是一样的，各家商业银行的想法基本是一样的，对利率的看法，对经济形势的判断，对利率的走势，各方面的看法是一样的，大家不会来接受你这个。但是投机者可能会通过自己某方面的专长，分析，定量，看到某方面的超额回报，他来做，就会把这个市场带动起来。