非银行金融机构监管路径

　　史丹利，费希尔

　　非银行机构在一些关键漏洞上和传统银行是一致的，对非银行金融机构的审慎监管有两个关键原则：一是关注偿付能力和流动性，二是加强对金融体系的监测

　　作者简历

　　史丹利，费希尔（Stanley Fischer）是美国著名的经济学家、美国联邦储备委员会副主席。毕业于伦敦经济政治学院，后在麻省理工学院获得经济学博士学位，曾担任麻省理工学院经济系主任，并著有《宏观经济学》一书。1988～1990年，担任世界银行[微博]首席经济学家兼副行长。1994～2001年，担任国际货币基金组织[微博]第一副总裁。2002～2005年，担任花旗集团副主席。2005年入籍以色列，并担任以色列银行行长，带领以色列成功渡过金融海啸，2013年6月离职。2014年1月至今，担任美国联邦储备委员会副主席。

　　非银行金融机构包括各类商业模式和业务种类的企业，其中许多业务模式与传统银行有着很大的不同。即便如此，非银行机构在一些关键漏洞上和传统银行保持一致，包括高杠杆、过度的期限转换和复杂性，所有这些都可能导致金融不稳定。迄今为止，所有的改革都会考虑非银行机构和银行机构的区别与相似。尽管金融改革已经取得一定的进展，但我们不应该满足于金融体系的稳定。监管部门应经常在监管范围之外实施激励措施刺激市场，从而引起市场参与者对激励作出反应。因此，进一步的改革是必要的。

　　非银行金融机构是金融危机的一个主要根源

　　非银行金融机构在美国占比很大，并且扮演一个比其他国家更加重要的角色。近年来，非银行金融机构持有大约三分之二的非金融信贷市场债务，包括市场资金证券化和由保险公司和融资公司等机构持有的共同基金。非银行机构参与了许多金融系统业务，如证券借贷，并产生了重要的效果：市场流动性增加、资金来源更多样化和人们常说的更有效的投资者风险分配。然而，它们对整个金融体系稳定的威胁也在最近的金融危机中有所增加。

　　八年前，最早出现在非银行金融机构身上的危机引发了全球性的金融危机。这场危机的原因是复杂的，我将首先阐述非银行危机是如何蔓延到更广泛金融体系的。非银行按揭公司是次级贷款和次级住房抵押贷款证券化的重要发起人，通常它们将贷款证券化或出售给投资银行进行证券化。2006年由于房价开始下降，关于这些公司存在经营困难的传言不断，甚至传言某家大型公司将会在2006年12月破产。由于对损失的恐惧，第二大次级抵押贷款银行资金链断裂并最终于2007年4月申请破产，接着更多的公司在2007年、2008年申请破产。政府接替非银行机构处理部分贷款申请和资助抵押贷款开始缓慢进行。

　　接着，抵押贷款市场危机以多种方式在金融体系中广泛蔓延、扩大。有些发生在资产支持商业票据（ABCP）工具上的挤兑类似于银行挤兑。这些票据投资于自有住房抵押贷款证券、其他长期债券和短期商业票据。购买ABCP的投资者在2007年的夏末开始撤资。然而，这些票据金额巨大，将近7000亿美元，在大量撤资以后，金融体系通过各类资产支持证券实现信用融资的途径受到限制。由于流动性受限，发生在ABCP上的挤兑也给银行体系造成了巨大的压力。

　　现实中，某些担保人也投保了抵押贷款支持证券，当他们的支付能力遭到怀疑时，相关市政证券担保的信用度也将随之降低，从而导致政府发债变得更加困难和昂贵，尽管他们的活动与次级抵押贷款无关。

　　接下来，危机蔓延到在美国消费贷款中占据很大一部分市场的非银行融资公司，如汽车贷款和信用卡贷款公司。随着危机的持续，贷款人通过证券化和商业票据设立贷款基金变得越来越困难。在雷曼兄弟破产后，许多投资者不愿意以任何价格购买商业票据和资产支持证券，造成融资公司面临资金紧张的约束；反过来，融资公司为此削减了信贷规模，大幅降低了包括汽车在内的耐用消费品的消费。

　　这些危机事例为我们提供了很多教训，可以总结为以下几点：

　　一是最近的金融危机首先发生在非银行机构，而且非银行机构情况比银行更严重。在商业银行体系的压力变得尖锐之前，前面提到的几乎所有的金融危机案例大多数情况下是可控的。例如，2007年美国只有三家商业银行破产，即使到2008年底，商业银行也没有出现最严重的困难。

　　二是非银行危机会伤害实体经济。抵押贷款、汽车贷款、发行证券信贷变得更难获得。当然，经济萧条有一部分是由商业银行造成的，信贷大幅收缩使数以百万计的美国人遭受损失。

　　三是困扰非银行机构的许多问题与银行机构是相似的。这些问题包括无偿债能力、流动性不足（指的是获取资金的损失，即使具有非银行的偿付能力）和由于信任的普遍丧失，各类交易对手变得不愿意与一些非银行机构交易。

　　四是联邦存款保险公司可以通过找到银行资产买家支付储户债务并保持银行功能的运行来处理银行破产。作为中央银行的美国联邦储备委员会可以利用最后贷款人的权力解决银行流动性问题。银行监管机构也可以采取行动重建失去的市场信心，如在2009年春天进行的压力测试。然而，对非银行机构的管控不足使政府部门难以处理非银行危机及其对金融体系的影响问题。在危机发生之前，政府为非银行机构提供流动性或处理经营不善的非银行金融机构，其政策在一定程度上可以避免严重的溢出效应。流动性最终提供给一些非银行市场，如消费者和企业资产支持证券市场，但配套设施建立并不容易，需要大量的时间来实施。

　　五是非银行危机能通过多种渠道蔓延到银行金融部门，如交易双方的关系、资金市场的混乱、资产贱卖的影响等。雷曼公司的倒闭就是一个很好的例子，作为一个非银行机构，它的倒闭既造成了各类交易者的直接损失，又通过对银行的负面影响扰乱了许多市场。

　　对非银行金融机构及其业务的审慎监管原则

　　众所周知，任何非银行金融机构的监管都应与其业务性质及其风险程度相适应，这意味着，并非所有的非银行金融机构或业务都需要调整。对非银行金融机构的审慎监管有两个关键原则是必要的：首先，我们应该关注非金融机构的偿付能力和流动性；其次，我们应该认识到金融体系会随着时间而发生变化，因此对金融体系的密切监测和分析是必不可少的。

　　破产和流动性缺失是典型的金融稳定性担忧。正如前面提到的，偿付能力丧失和缺乏流动性是我们在金融危机期间观察到的非银行危机的共同难题。因此，我们应该结合每种类型的非银行机构的独特结构和业务特点，采取措施以提高偿付能力和流动性。

　　非银行金融机构及其业务所面临的流动性挑战不尽相同。对于某些非银行机构来说，关键在于公司能否在困境之中为自己募集资金。例如，一个严重依赖短期批发融资的经纪交易商会发现他所募集的资金在出现经营问题时会迅速蒸发，这将迫使其迅速出售资产。解决此类问题的方法之一是严格控制负债结构，如限制负债期限及批发融资的使用。与银行机构类似，一些非银行机构需要保有一定的高流动性资产作为缓冲，其流动性多少取决于在经营困境之中偿还负债的风险大小。

　　在另一些非银行金融机构中，其资产和负债的流动性匹配程度存在较大差异收缩负债是实体经营或经营结构调整中的一部分。比如，一些开放式共同基金为投资于长期债券资产的投资者提供日常特别提款权，鼓励投资者在经营困境时迅速提款。如果它们急于出售债券资产，就可能会导致资产价格走低和市场波动加大，并对其他机构和市场产生连锁影响。由于共同基金中流动性较差的资产总值在不断增长，对于流动性不匹配现象的关注度也在不断上升。正是由于这种关注度的上升，2014年12月美国联邦当局发出通知，金融稳定监督委员会(FSOC)要求对资产管理活动和产品所造成的潜在系统性风险进行评价。

　　为了提高偿债能力，我们可以实施资产比率限制，如杠杆比率限制或基于风险的要求。另一种可供选择的方法是要求公司进行常规压力测试，以证明它们依然保持偿债能力，甚至在压力下能继续贷款。例如，美联储选择了对银行实施所有上述限制要求但这些要求不能简单地、或者不予改变地运用到非银行机构上。

　　众所周知，当处于压力期时，出于对偿付能力的担忧，人们有可能难以区分偿债能力和流动性，即便没有根据也可能会造成挤兑风波。因此，为了降低挤兑可能性，我们可以通过对一些非银行机构的业务结构及经营活动实施限制，来提升其偿付能力和流动性。其中的一个例子是，最近美国证券交易委员会变更了主要货币市场共同基金的相关规定。自2016年起，主要机构的货币基金需要发布浮动资产净值而不是固定的每单位1美元的价值。正如我们看到的那样，固定价值的基金在危机期间极易受到影响出现意外的“跌破面值”事件，从而导致挤兑。在新的条例下，基金可以对负债的收缩实施限制或征收基金赎回费用。证券交易委员会曾经想要求货币市场基金持有一些资本，但却没有这样做。只有时间能告诉我们是否能通过改革来达到阻尼效应的目的，如果这样做，资本要求就没有多大必要了。

　　有些人可能会担忧，加强非银行金融机构的监管只会增加道德风险和系统风险。但事实上道德风险可能早已存在。在过去20年甚至更久以前，政府有时会采取行动来控制非银行机构的困境所造成的损失，因为经济损失可能由政府不作为造成。我们应时刻关注道德风险的诱因并寻求控制方法，而精心设计的监管可能会减少而不是增加道德风险。

　　银行业监管机构着重于改进解决方案，加强联邦存款保险公司对系统重要性银行的管理，以减轻风险对经济的溢出效应。例如，建议规模最大、经济关联性最强的银行建立一个债务缓冲区，该缓冲区可以转换为股本或者吸收损失资本。这些建议可能被视为偿付能力监管的一种形式，这种形式的损失吸收可能适合那些规模大、关联多的非银行机构。

　　此外，非银行机构往往涉及包括实体经济和市场的比较复杂的供应链金融业务。这种供应链会扩大金融体系的规模，在某些情况下会增加金融系统的压力。例如，抵押品的价值变动会引发保证金要求的增加和资产的廉价出售，造成依赖于市场价值的抵押品业务受到损害。金融稳定委员会目前正在考虑对证券融资交易的保证金进行改革，而新的监管制度旨在减少关联交易违约风险。

　　加强银行业监管将对非银行金融机构领域产生重大影响。首先，是可能导致更大的复杂性。各种经济活动相互关联，使得市场参与者更难了解非银行机构暴露的风险。比如，许多大企业向银行办理贷款抵押贷款、信用卡应收款证券化和抵押贷款证券化。而监管机构对市场的严密监控就变得尤为重要。监管当局应监测实施调节经济金融新规定可能产生的影响。他们需要掌握信息才能做到这一点，但许多非银行金融机构的流动信息目前不存在或非常有限。其次，是使非银行金融机构增加了对安全性高的货币资产的需求。一些人认为这种对私人资金的需求促使了“影子银行”的增长。事实上，每当供应短缺发生时，我们可能期望非银行金融系统创建资产，这看起来很安全，但在某些情况下会造成系统性风险。

　　目前取得的监管进展

　　在对非银行金融机构监管中已经取得一些进展，主要包括四个领域的监管改革。

　　一是审慎监管。FSOC制定了针对具有系统重要性的个别非银行金融机构的《多德—弗兰克法案》。FSOC已指定四家系统重要性非银行金融机构。同时，FSOC对识别新出现的威胁有重要的作用。这种通过机构合作的机制可以共同应对传统监管之外的影响。

　　二是资产证券化监管。目前的法律法规要求证券机构承担一些它们创造的证券风险。虽然合格的住宅抵押贷款是免税的，但应该鼓励它们从信贷风险转化为结构证券化方式，更好地保护高级债券持有人。

　　三是衍生金融监管。为了降低复杂性和周期性，这些改革包括将标准化衍生品移交给核心市场参与者（CCPS），对未被清除的衍生品则要求提供初始和变动保证金。与此相关的是，由于CCPS取得了不错的成效，监管机构变得更加关注他们的弹性、恢复能力和决议。此外，监管部门正在努力提高数据的质量和标准化报告交换数据储存库，并积极参与制定统一的国际识别标准，以方便这些数据的汇总。一个关键问题是要了解如何以及在何种情况下让使用衍生工具的市场参与者彼此接触。

　　四是货币市场基金监管。通过对特定持有货币基金的额外数据的收集，为投资者更好地评估风险提供更多信息，从而增强市场稳定性。此外，《多德—弗兰克法案》授权设立金融研究办公室，通过收集和规范化金融数据、测量和分析风险来进行必要的研究，为促进金融稳定提供相关建议。对冲基金的数据收集已开始并且在回购协议和证券借贷数据的收集方面取得了进展。然而，一些非银行机构及其业务活动仍然是模糊的，如关于衍生工具的数量和用途等。

　　综上所述，尽管目前已经采取了许多措施来加强对非银行金融体系的审慎监管，但还有更多的工作需要去做。我们必须时刻关注系统风险的变化，增加系统风险防御能力，并对监管作出适当的调整。(本文是2015年3月30日史丹利，费希尔在美国亚特兰大联邦储备银行第20次金融市场会议上的演讲）■

　　中国人民银行[微博]永州市中心支行许均平、刘娟、柏慧编译

　　（责任编辑　张　林）