文/宋光辉

　　央行[微博]视商业银行如婴儿与爱子，金融市场对于央行则有“央妈”之昵称回应之。然而却由于纪律的缺乏，使得爱而不能令，乱而不能治。商业银行譬若骄子，“央妈”之称昵且狎矣！

　　孙子云：“兵者，诡道也。故能而示之不能，用而示之不用，近而示之远，远而示之近。利而诱之，乱而取之，实而备之，强而避之，怒而挠之，卑而骄之，佚而劳之，亲而离之。攻其无备，出其不意。此兵家之胜，不可先传也。”

　　金融市场为各方利益博弈之场所，类比战争可也。中央银行身处战场焦点，乃众矢之的，“人人得而诛之”（套其利，取其财）。这一多方博弈之格局，随着中国金融体系市场化的推进，愈演愈烈。央行处此境地，如无对此形势的清醒认识，仍视众多机构为唯其马首是瞻的部属，坦诚以待，时而庇护之；或寄希望令行禁止，面对骄兵悍将而无严明之军纪，则战端未开，胜负已明矣。正如孙子兵法所云：“夫未战而庙算胜者，得算多也；未战而庙算不胜者，得算少也。多算胜，少算不胜，而况于无算乎？吾以此观之，胜负见矣。”

　　格林斯潘，可谓老谋深算也，然而在长期资本管理公司（LTCM）出现困境时，不顾战场之胜王败寇的残酷法则，施以援手，先失军纪；面对美国“非理性繁荣”的股市泡沫，听之任之，贻误战机；及泡沫破灭，则大开货币闸门，以币托市，割地求和，最终被金融市场识破其策略，谓之为“格林斯潘期权”。

　　期权者，权利也，应有价格。格林斯潘掌央行之舵，免费向市场提供期权，华尔街岂有不收之理？！策略既明，则金融市场必群起而攻之。放长久期何其乐也，加大杠杆又有何惧！反正一切有格氏期权。格氏处此境地，进退两难，苦不堪言，悔不当初。如果收回期权，则金融市场立刻崩溃。如果持续，则正如六国割地贿秦，“犹抱薪救火，薪不尽，火不灭”。

　　所幸格氏悬崖勒马，痛下决心，从2004年起连续加息，面对金融市场的反扑，毫不心软，最终令泡沫破灭。

　　然而，泡沫破灭之后的痛苦却需要全体国民承担。多少人被取消房屋抵押赎回权，流离失所。多少人去职失业，穷困落魄。这种格局，没有多少决策者有勇气面对或愿意面对。

　　然而，战争是残酷的。正所谓“慈不掌兵”，将领作为个人，可以有亲、有友、有个性、有信仰，然而作为战争首领，却半点仁慈也无法施舍。

　　《史记?孙子吴起列传》载：“（吴）起之为将，与士卒最下者同衣食。卧不设席，行不骑乘，亲裹赢粮，与士卒分劳苦。卒有病疽者，起为吮之。卒母闻而哭之。人曰：‘子，卒也，而将军自吮其疽，何哭为？’母曰：‘非然也。往年吴公吮其父，其父战不旋踵，遂死于敌。吴公今又吮其子，妾不知其死所矣。是以哭之。’”

　　吴起为人，卒病而亲为吮疽，此可谓仁矣，然而如卒不听军令，临阵脱逃，则其军法当斩之令必行也。战争中常出现局部战场被故意遗弃，以拖住敌人主力的战例。电影《集结号》中讲述的就是此类故事。依我观影的感觉，做出遗弃这些兄弟的将领，其痛苦应当不比这些被遗弃的兄弟要小，甚至更大。然而，战争的法则就是一切要为了取得全局的胜利。

　　从金融市场本身而言，金融市场作为金融资源配置的主导体系，需要遵从“优胜劣汰”的市场法则，保证资源能够配置到最佳的使用途径上面。在资源出现错配而进行纠正的过程中，面对痛苦，必须坚守信贷纪律，此所谓“善不放贷”也。

　　高利贷业者，在借款人出现借款不还的情形下，甚至采取极端的砍手剁脚的手段。从理性的角度分析，手脚作为借贷的担保品，对于放贷人而言，毫无价值。放贷人砍手剁脚，于自身无所得，却有犯罪蹲监的损失。但是这种人身伤害的逼债案例时有发生，显然有其经济理性。最根本的经济理性就是这种极端的残酷行为，使得放贷人的信贷政策诚实可信，能够有效降低借款人的道德风险与逆向选择问题。

　　关于此问题，多德（Kevin Dowd）在其《竞争与金融》（Competition and Finance）一书提道：“一旦发生违约，当贷款人接管企业和任何与之相关联的抵押物时，也会产生相同的基本信用问题。如果被接管资产的价值对于贷款人而言较低，对借款人来说较高，或者如果接管资产的过程本身要花费成本，那么债务人可能推测，如果自己违约，贷款人将会原谅他而不实施破产。如果贷款人没有能力使债务人相信的话，则可能由此鼓励债务人在公司状况良好时也会违约，或者进行过度冒险、偷懒以及采取其他增加违约概率的行动。债权人缺乏预先自我承诺实施破产的能力，还可能导致债务人企图把他置于这样一种境地，即债权人后来可能被迫对贷款进行再协商，甚至豁免部分未偿债务。”

　　央行在整个金融体系中充当着“最后贷款人”和“银行的银行”的角色。多德的描述可能非常贴切于当前的形势。央行作为银行的银行（贷款人），因为考虑到破产清算对自身的损害（实体经济下滑），并且缺乏自我承诺实施破产的能力，使得债务人（商业银行）将其置于被迫对贷款进行再协商（放水）及豁免部分未偿债务（通货膨胀）的境地。

　　在这样的博弈均衡状态下，想要打破，贷款人必须寻找办法，使得借款人认真对待实施破产的威胁。

　　一是选择禁止再协商。2013年夏，政府提出“用好增量、盘活存量”以及其后出现的“钱荒”，是一种很明确的政策信号，只不过金融市场未能认真对待，或者说是对于政策的可信性还持有怀疑，仍然在进行抗争。

　　二是贷款人可以在声誉上进行投资，即他会强硬地对待那些违约的债务人，但是要有进行投资和维护的激励，他才会这样做。

　　在美国，20世纪，沃尔克在里根总统的支持下，实施铁腕的紧缩货币政策，最终建立起货币政策的可信性，使得金融市场重新驯服在央行合理可信的货币政策治理之下，并建立了与金融市场长期友好的合作关系，直到格林斯潘期权出现。

　　正如孙子兵法所述：“视卒如婴儿，故可与之赴深溪；视卒如爱子，故可与之俱死。厚而不能使，爱而不能令，乱而不能治，譬若骄子，不可用也。”类比当前的央行与金融市场的形势，央行视商业银行如婴儿与爱子，金融市场对于央行则有“央妈”之昵称回应之。然而却由于纪律的缺乏，使得爱而不能令，乱而不能治。商业银行譬若骄子，“央妈”之称昵且狎矣！

　　此等境地，人人身陷囚徒困境而不自知，或有知悟而无法自拔，何以破局？唯有背水一战，置之死地而后生！

　　（宋光辉，北大[微博]光华[微博]新金融研究中心客座研究员，证券公司资产管理部执行副总经理，著有《资产证券化与结构化金融》，组织翻译“结构化金融与证券化系列丛书”共10本，全面引进国外现代金融理念与技术，并提出后现代金融理念与新货币论。本文刊载于《当代金融家》杂志2015年第1期）