2013年第九届北京国际金融博览会于10月31日在北京举行，11月1日上午召开了以“宏观经济与金融发展”为主题的产业金融峰会专场，上图为中国银行首席经济学家曹远征。（新浪财经 程祖灏 摄）

　　新浪财经讯 2013年第九届北京国际金融博览会于10月31日在北京开幕。在11月1日举办的“宏观经济与金融发展”峰会上，中国银行首席经济学家曹远征表示，利率市场化是三个含义，如果利率是时间的价值，这是期限的问题；第二，利率是风险的溢价，第三，利率有经营的成本。因此利率市场化可以理解为是时间价值加风险价值加上经营成本。

　　以下为演讲实录：

　　曹远征：谢谢非常高兴，能到会场来。我想强调几个问题，大家都知道中国的利率正在急速市场化会带来什么样的影响？第二，中国经济正在发生深刻的变化，间接融资向直接融资转变。第三，这对经济发展是什么意思？

　　于是把这三个字串在一起就是演讲的题目，利率市场化、金融脱媒与实体经济发展。

　　利率市场是炒得很热，但核心含义是什么？我们从利率角度观察，过去我们的利率是固定的，金融机构基本理解为融资机构，如果利率市场化不再是一个简简单单的融资了。利率市场化是三个含义，如果利率是时间的价值，这是期限的问题，第二，利率是风险的溢价。第三，利率有经营的成本。因此利率市场化可以理解为是时间价值加风险价值上经营成本。这构成了全部的内容，意味着金融机构在转型，金融机构不再是投融资的渠道而变成了一个风险定价机制。如果这个角度理解，利率市场化在体制上来说是竞争性金融市场加金融公司的定价。对金融机构来说是风险定价加沉淀创新，所谓金融产品就是一个风险合约，能否创新产品是风险的认识和风险的定价。于是，金融机构的风险管理能力由此提出来了。我们来看看中国利率市场化的进程，利率市场化是中国改革中的一个主题。当时的文件中有两句话非常重要，一个是利率市场体系和利率管理体系。于是我们说利率市场化是两个点，一个是要形成一个竞争性市场，就是利率的体系。第二，它应该是可以调控的，是一个可管理的体系。自从那时候到现在20多年的利率市场化的进程。到今年7月19日，可以看到中国的利率中间目前除了存款利率上有管制其他的都放开其他并不是指在信贷市场的利率，而且包括在货币市场的利率也包括在远端固定收益市场都刺激掉了。即使在信贷市场你也会看到很多信贷产品也早都找到了自己的定价了，仅仅是贷款今年才放宽。那么利率市场化就变成了存款的问题，我们发现也非常之快，最近各个银行都有大额可转让存单的出现，利率市场化很可能路线是这样的，长期大额先被新产品取代。这样的过程是预计在两年内完成，2016年中国的利率管制的角度讲基本都市场化了。与此同时，从管制角度利率市场化并不意味着真正的利率市场化，竞争市场化形成没有？这意味着各种各样的风险定价产品的层出不穷形成了一个市场体系才形成了引领。如果从这个家度观察会发现，货币市场信贷市场和资本市场到目前为止没有共享曲线。在这个市场中，有无数个产品让曲线连续化。我们的利率市场化刚刚开端才开始形成金融市场、才开始有金融产品，才开始利率真正的市场化。这是万里长城走完了第一步。

　　在利率市场化的过程中，金融机构正在发生深刻的变化，我们知道产品的创新更多的是来自资本市场，是资本市场的交易对冲，需要各种各样的产品。这是资本市场的发展，这个发展被称之为金融脱媒。你会发现贷款占社会融资规模的比重在持续下降。十年前2002年的时候，整个社会融资规模90%多是贷款，去年年末只有52%，到今年已经达到了50%以上。社会融资更大的部分是取决于直接融资业务而不是银行的存贷业务，这是一个深刻的变化。这个变化是贷款债券化，存款理财化。这是直接金融市场的发展。如果你们观察上市公司的资产负债表会发现在过去五年中这个变化非常之剧烈，在五年前它的负债有90%还是银行的，但今年的报表90%已经是来自市场了，是靠长期的债务。

　　再来看看理财产品到今年年末中国银行向市场提供了4万多理财产品，它的创新速度是远远大于券商和保险公司的。人们就问为什么在这个阶段出现了金融脱媒，为什么这个阶段出现了这样一种现象？这是中国经济进入新阶段必然的表现，中国工业进入重化工业，我们知道小企业在经济发展初期阶段是小企业，经济发展到重化工业会变成大企业，这需要资产负债表，目前企业只有一个债务渠道，而且银行只能提供短期的债务平台。企业要发展，特别是大企业有长期发展的战略，是不是有长期的战略来源呢？这变成了一个问题，也正是在这样的推动下企业开始寻找长期的债务来源，出现了贷款的债券化倾向，这是融资结构变化的很重要的原因。

　　第二，我们看到中国经过30多年的发展已经进入了中等收入社会所谓中等收入是人均收入超过4000美元及而去年年末中国人均收入超过6400美元。这是什么概念？对银行来说，存款是什么？存款是储蓄，储蓄是放弃当前消费支持未来消费的一种行为，这个行为要有一个代价，就是利息。老百姓通常说这个叫攒钱，是现在钱不够把钱积攒起来争取买大的东西，在80年代攒钱买冰箱，但这都是消费。随着人均收入的不断提高，满足未来的消费还有闲钱就是投资，就是愿意在更高的风险下获得更高的收益。高风险产品就热销了，这就是理财出现的结果。为什么居民愿意买理财，因为所有的理财都要签协议，可是他愿意承担。

　　贷款债券化存款理财化，中国经济发生了深刻的变化。债款占融资规模不到50%。今年风险完全释放，金融是要靠产品创新和风险定价来获得自己的生存的。因此我们绝对不能把这个利率市场化是水平的变化，而是风险的释放。其实我们说从过去一年的情况来看，这个市场正在逐步形成，利率是不大会发生急剧的变化的。为什么这么说？注意一下，去年6、7月份央行是放宽了利率的上下浮动线的，带动了存款上浮10%，过去一年中有贷款来说从来没有下调到30%，也从来没有上浮到10%，基本上都在90%左右。换言之当你下浮超过90%，银行自己的成本受不了，上浮到顶企业不干。这是竞争性的市场力度。即使你看到了前两天银行开始有最低汇率的报价，也就是说这是报价在95%。再看存款，去年存款下放上浮10%。

　　我觉得这些行为都在发生深刻的变化。这个深刻的变化意味着什么？如果你跟银行谈判的时候会发现它的形势在变化。对银行来说利率市场化意味着它的流动性来源不再完全依赖于存款。于是存款的重要性下降了。同样，也是这个原因，利率对它的影响更大，6月份的钱荒的问题和短期的标高的问题都是因为在市场上的问题，过去存款对银行如此之重要，不仅仅是因为带困的来源更重要的是补充机制。现在流动性的补充机制不完全以来于存款，这是很重要的。第二，在这个变化下，银行业不是以贷款为唯一业务，它可以在市场上有各种各样的机会。其中一个投资的来源就是债券。我们可以在市场上借到钱同时投资于高收益债券，中间也叫利差，只不过和过去不一样了。这样一个变化进一步推动了金融机构的深化和变化。目前中国债券市场的持有者最大的是银行有60亿以上。债券市场是资本市场最大的持有者是银行，最大的交易着是银行间市场，最大的产品是银行间的产品。第三，这就导致了更深刻的变化，银行主要是变成更良好的资产，而不是片面地付账或者是拉存款，我们叫主动负债管理。银行的口号已经了说已经是最好的银行而且是规模最大的银行。这都是深刻的变化，这个变化意味着你的资产负债表丰富化存在，不完全依赖于商业银行的存在还可以在其他的市场上获得生存，不仅仅有一两种产品还有更多的产品。这时候会让资产负债表更加地突出。因此某种意义上不能片面地说融资难就是贷款难。这是有其他的产品可以选择的，即使对小微企业来说，不仅仅是贷款的问题还有从股本上私募，也可以说有高收益的账。这个空间正在打开。更像是天高任鸟飞、海阔凭鱼跃，为各位提供更好的金融融资的环境。这就支持了实体经济的发展。其实，金融方面正在做创新，大的方面来讲包括互联网金融在内共同在为中国企业的融资安排提供服务。与此同时，互联网确实对传统银行提出了深刻的挑战 甚至是革命的挑战。马云[微博]说过，银行不改变我们就改变银行，我们确实是看到了先例就是100多年前山西票号就是被改变了，互联网金融是在发展。挑战是深刻但不足以致命，银行也在开始发力。发展从两方面来讲，一个是银行引用新的技术来做金融的互联网。也可以在网上销售和结算或者是经营。这是最核心的。最核心的互联网金融的挑战是风险定价功能。它促使金融机构更多的反思这种功能是不是能对风险经营识别对风险进行定价对风险进行控制，这是金融活动的核心本质而不是传统理解的。它促使金融业态的反思问题，互联网这样一个发展反而促进了金融的发展，而不是互联网取代了发展。但不管怎么说，互联网金融也好金融互联网也好，金融机构的互联网发展也包括了其他各种金融形式的出现，为企业的成长提供新的帮助。

　　随着中国金融的发展自然会看到人民币会进一步国际化，也意味着中国金融更加开放。这就谈到了上海自贸区，这恰恰是一个实验区，上海自贸区叫中国(上海)上海自由贸易区。第一，它是中国的。第二，它是实验区。它是独一份因为它是上海人民币的本币中心。上海自贸区变成了金融发展最重要的是会跟人民币的交易连在一起，这种发展固然有很多的风险，所以需要时间慢慢来做。上海自贸区的实验内容是什么呢？负面信贷管理，政府不禁止我们自己缝制，目前的国民待遇不在国民待遇前准入前设置任何的障碍。可以看到在第二条的时候做得已经是相当多的改进，而且根据上海的经验，上海自贸区是可复制、可推广。过去你得有项目才能批，现在你可以先拿照再做。现在我们有股东协议就可以了。这就大大降低了门槛，这是在准入前不设置前置条款，这是9月份上海开始的，这个月它复制到全国。国家工商局宣布采取上海的经验不再企业经过各种各样的主管部门的审批。负面清单的意见比较多，说负面清单是比发改委的正面清单反过来写一遍，这是管理理念的变化。负面清单是动态的管理，负面清单会越来越短，这是开放。这是解决中国经济体制中的核心的问题是政府与市场的关系。过去中国经济是审批经济，什么都得中国政府审批。本届政府上台以后，李克强总理说要减少审批，有人担心中央政府减少了，地方权力扩大了审批还是没有改变。这就是负面清单管理。这样下去我们会发现上海这个地区会为改革创造新的经验，最重要的发展是在金融方面。你会看到水平人民币进一步使用，上海会冲击自贸区一个市场、一个账户、一个人民币市场，这个市场是由各国金融机构参与的，这个市场上没有人民币怎么办？外汇来买一买人民币汇率就自由了，而利率是汇率的评价汇率的成本自然会传导到人民币的本币上，就变成了利率的变成，而利率的变成传导到陆家嘴就变成了利率市场化，使利率体系更加丰富，因为在上海自贸区里会有各种各样的金融产品出现。2009年7月2日人民币才开始放开汇率，除了人民币的基础产品还有很多的衍生工具。上海自贸区就是把香港的经验复制过去。但上海自贸区既不是离岸市场也是在案市场，是一个中间的环节，随着人民币进一步国际化资本项下可以用本币开放在此基础上我们再看资本项下怎么变化。国际货币基金说43个科目，我们有40都是通的，我们有3个科目是不同的。这是需要审批的。中国居民对外投资也需要审批。第二，中国居民对外负债，第三中国资本市场不对外资开放，要进入二级市场，进入二级市场要进行特殊的安排就是QFII。

　　你突然发现它出现了变成，外商投资用人民币进行，它的便利性大大地高于用人民币，它不必逐级审批。你获得项目批准了以后，你的钱会打进来。第二，目前的中国居民还不可以参与外债的规模管理，但中国居民可以用本币兑换，跨境人民币贷款理论上你可以在项目上借人民币，除此之外中国企业可以在香港发行人民币。第三，中国资本市场目前是不对外资开放的，但对外资用本币开放，如果有人民币可以投入中国资本市场，这是人民币QFII。同时，中国银行间债券市场对三类外资机构开放。你会发现我们解决了一个什么问题？目前资本项下是开放的，但是用本币开放，先解决了资本上的流动问题，才进而解决资本项下的对话问题，人民币与外币是可兑换的。请大家关注一下国务院批准的国务院体制改革方案中在今年提出资本项下人民币可兑换的操作方案。这个操作方案是说，人民币在资本项下已经开放了，但人民币在资本项下尚不兑换，那么在资本项下的兑换化要实现对的路径讲话用外币投资人民币计息，这是上海自贸区建立的最核心的原则，如果这个能做大会看到汇率是自由化的，利率是市场化的，然后人民币资本项下是可兑换的，不再是本币跟外币的兑换，而是外币对本币的兑换，我想强调这点非常重要。

　　大家天天在批评美国，说美国这样那样。美国人说美国的货币政策不负责，其实有一个很重要的背景美元是国际货币，你可以不挂在美元上，美元霸权就是这个霸权。如果人民币变成国际货币，也就是说很多的问题不待是过去想象的那样而是变成了一个新的问题。我倒不想说中国会变成美国，但很多问题不是我单方面的问题。如果人民币进一步使用上海是最大的本币中心，而本币中心又是国际货币，料理本币业务就是料理国际业务，中国的机构会变成国际机构。美国的国际机构厉害，是因为坐在纽约就可以控制世界。上海自贸区的发展恰恰为中国提供了这么一个新的机会。随着人民币国际化中国金融机构也会走向世界，会为各位朋友全球经营提供更好的服务。以上是我的发言。谢谢大家！