广发行招标渐入佳境

　　在政策底线并不明朗的今天，广发行引资中呈现出的灵活性和专业化操作水准，都在不断为中国银行业的引资热潮设定着新的标尺

　　□ 本刊记者 于宁 季敏华/文

　　在国有银行引入战略投资者“价高价低”的嘈杂声中，12月7日，广东发展银行的引资 重组行动，马不停蹄地进入到最后一轮竞标阶段。经过最后的对决，诸多悬念即将揭晓。

　　历时半年的四轮厮杀之后，入围的“求婚者”从最初的40家逐渐缩少至15家、6家，4家和3家。在11月10日的第四轮竞标中，新加坡发展银行被淘汰；最终圈定的三个竞标团，分别是花旗集团及中粮集团等中方伙伴、中国平安保险(集团)股份有限公司(下称平安)与荷兰银行、法国兴业银行与中国华闻投资控股有限公司(下称华闻)竞标团。

　　“这几乎是一场

世界大战！”一位参与竞标的消息人士如是慨叹。

　　尽管广发行对竞标方开出的一直是具有弹性的重组条件，但经过多轮竞标后，重组后的股权架构已经基本确定了下来：原有股东将在重组后只占15%左右的股份，外资财团所占比例则高达85%。

　　三家财团提出的方案依旧各不相同，此前一直坚持单独竞标的花旗集团做了重大调整，与中粮集团等财务投资者共同组成财团，其中花旗可能获得40%-45%的股份，其余数家财务投资者每家占5%左右的比例；平安和荷兰银行报出的方案中，平安将占超过51%的股份，荷兰银行则拥有剩余的少量股份；华闻和法国兴业银行财团的安排中，法国兴业银行只占25%，华闻率数家中资企业获得控股权。

　　如是安排之后，一家原来不良资产高达500亿元的中等规模的股份制银行，将会被改造成符合各种监管条件的优质银行，而竞标团为此支付的代价将超过200亿元，溢价超过2倍！当然，其中最大的推动者来自外资；透过种种曲折的安排，外资的实质目的都在于获得新银行的控股权和管理权，力图突破中国银行业25%的开放上限。

　　自始至终，广发行重组都吸引了超乎寻常的关注；市场化的引资安排、尽量最大化的开放尺度，都使得这一进程高潮迭起。在政策底线并不明朗的今天，广发行引资中呈现出的灵活性和专业化操作水准，都在不断为中国银行业的引资热潮设定着新的标尺。

　　分担痛苦

　　无论哪家财团最终中标，可以肯定的是，重组后的广发银行财务指标将完全改观。

　　目前三家竞标团均承诺，重组后广发行的所有指标都将满足监管要求，其中核心资本充足率达到6%，不良贷款比例低于5%，不良资产比例低于4%——当然，达到这一数字的前提是各方要“分担痛苦”，即老股东需要缩股，广东省政府需要出资冲销部分不良贷款，新股东则需要支付高额溢价。

　　在最后一轮竞标之前，11月30日，广发行在总行召开了2005年临时股东大会，来确定老股东的缩股比例。来自全国各地的315位股东出席了大会，代表股份占广发行总股本的92%。会上，广东省政府并没有向老股东介绍重组情况，尽管这引发了老股东的不满；但历时一个上午的会议之后，最终还是通过了四项议案，包括授权董事会进行资产重组，并授权香江集团有限公司代表全体股东参与签署增资引进境内外投资者相关的《股东协议书》。

　　其中，最核心的议案是老股东的入股原则。会上，有关人士称，鉴于广发行的巨额亏损，在积极争取有关政府部门的大力支持和帮助的同时，新引进的投资者将弥补一定的累计亏损，因此建议老股东用历年累积的大致7亿元的资本公积和盈余公积全部用于弥补亏损；而为了平衡重组增资后新股东与老股东的利益，老股东以其持有的股份的原始入股金额，按照新引投资者入股价格重新计算持股量。

　　负责广发行重组的广东省政府副秘书长李春洪在会上承诺，如果老股东不愿意继续在重组后的广发行持股，他们可以按原购入股价退出。

　　如果严格遵照市场化原则，广发行资不抵债，老股东权益理应荡然无存，广东省的这一安排显然希望稳定老股东；但是老股东如果要入股新银行，要同外资一样以相同的溢价入股，不能按照一元入股，这也体现了平等的原则。

　　广发行的股本目前为35亿元，股东权益为42亿元。广东省按照外资以2倍溢价来折算老股东的股份，老股东在新银行的出资就相当于21亿股。相对于未来125亿元的股东权益，老股东的持股比例大致占16.8%；如果未来股东权益为135亿元，则老股东占比为15.5 %。

　　据悉，这一比例仍有谈判空间。此前，外资预计老股东的持股比例应该被压缩到5%或8%之间。不过在最后一轮竞标时，竞标者都是按照老股东占15%的比例上报了方案。

　　至于外资出资的总金额及为不良资产埋单而支付的“门票费”，可以根据广发行提供的数据推算而得。2004年底广发行的贷款余额为2157亿元，如果2005年全年贷款增长15%，一年将新增贷款300亿元(上半年新增贷款150亿元)。

　　与此同时，截至2005年上半年，广发行的不良贷款高达500多亿元；在剥离400亿元不良贷款之后，其加权风险资产大致将在2000亿元左右，这意味着，如果核心资本充足率要达到6%，重组后广发行的股东权益将为125亿元左右。

　　据悉，外资报出的股东权益，也正是125亿元和135亿元两种方案。

　　假使重组后总股本为125亿元，竞标团在重组后占85%股份，即需出资106亿元入股。在上一轮竞标中，花旗、平安和荷兰银行、华闻和法兴对入股资金开出的溢价分别是2.3倍、接近2倍和2倍。这个溢价后的出资总额包括了入股资金和为不良资产埋单的成本，后者也就是所谓的“门票费”。

　　假使按照总股本125亿元和2倍溢价计算，竞标团需出资总计212亿元；假使按照2.3倍溢价和135亿元股东权益计算，竞标团的出资将达到265亿元，其中入股资金约115亿元，埋单成本约150亿元。无论如何，埋单的钱远远超出入股资金，这意味着控股权溢价超过100%，大大超出了控股权溢价20%左右的国际惯例。

　　不过，由于广发行沉重的历史负担，即使外资高额溢价，广东省政府也要出资200多亿元冲销剩余的不良资产。2003年底，广发行披露的不良资产为357亿元，其中次级类贷款99亿元，可疑类贷款139亿元，损失类贷款118亿元。但是，毕马威审计之后的不良贷款将超过500亿元，净亏损超过350亿元。

　　这意味着外资和政府在-350亿元的净亏损上注资，使之成为净资产达到125亿元的新银行，即需要注资475亿元。按照上述假设，外资出资265亿元，政府还需要出资210亿元！

　　这当然是一笔不小的数字。事实上直到目前，广东省政府的出资底线尚不清楚，也还没有在审计报告上签字。据悉，在招标方案确定后，广东省政府要和外资签署互为条件的协议，承诺注资金额。

　　“目前的谈判中最核心的商业条款是购买协议和股东协议，一个是怎么买，一个是怎么管理。”一位接近广发行的人士告诉《财经》，广东省提出了几个前提条件——重组后不能更名，不能迁址，外资入股的锁定期长达七年，这些条件外资是没有谈判余地的。

　　外资在开出“天价”的同时，还希望得到来自广东省方面的担保，即如果在入股后发现事实上存在着更多不良贷款，新股东可拥有有限追索权。显然，外资认为为期三周的尽职调查时间太短，不足以保证不良资产的真实性；因此要求广东省政府在注资之外单独拿出一定规模的资金，在外方进入做完尽职调查后，如果发现更多的不良贷款，将从这笔资金中追索。

　　据悉，目前广东省政府已经有所松动，但是追索的期限、范围和金额还未确定。

　　突破25%？

　　外资入股比例能否有所突破，一直是广发行重组以来最为核心的问题。

　　从最后一轮投标的结果来看，正是因为政策不明确，外资最终不约而同地采取了保守的策略：如果荷兰银行不能突破25%的外资持股上限，平安愿意持有更多的股份；法兴也只提出持股到25%；原来希望获得更高的控股权的花旗，也最终将持股目标降到了50%以下。

　　业内人士认为，花旗最终放弃单独入股的计划，表明了对目前银行业开放尺度的判断。据悉，花旗为此征求过中国银监会和业界等很多方面的意见。

　　银监会一位官员曾向《财经》表示：“银监会正在抓紧研究外资银行入股比例问题，也在征求人大法制办等部门的意见，因为必须要在法律上能解释得通。我们要考虑WTO承诺、法律解释、社会的舆论，这是个复杂的问题。我们也得考虑个案报批之后，可能带来的影响，因为对外资机构要公平对待。”

　　这位官员认为，在广发行的个案上，外资持股超过25%是可能突破的，但是不会超过50%。对于25%上限的突破主要基于以下几个理由：其一，广东省政府希望通过引入外资战略投资者弥补财务缺口；其二，适当提高外资比例，外资可以在董事会上有更多发言权，对银行的公司治理改造、银行竞争力的提高不无裨益；其三，银监会虽然对于外资入股有25%的约束，但是在国有银行境外上市之后就已经被突破了。

　　如果用力最勤的花旗集团最终获得广发行40%以上的股份，这仍将是国内银行业开放以来最大的突破。此前最接近的安排是交通银行和汇丰银行的合资，当时双方签订的协议是：2005-2008年内，汇丰不能增持股份，财政部保持第一大股东地位；2008年-2012年间，汇丰才可将持股比例提高到40%。

　　不过显而易见的是，外资在广发行的竞标中，都不约而同采用了与国内财务投资者联手的模式。与外资迂回进入国内证券业的方式相仿，不能排除双方签有回购协议的可能。

　　直到今年11月10日第四轮竞标时，花旗仍在坚持单独竞标。只是在最后竞标前的两三个星期，花旗才转变策略，开始组织投资团。由于投资规模巨大——入股5%就需要超过10亿元的投资，要说服其他投资者溢价进入，并不是一件容易的事情。

　　业内人士分析，花旗作为长期的战略投资者，自然可以追求长远回报；但对于国内财务投资者来说，以2倍的溢价投资一家此前业绩不佳的股份制银行，代价不可谓不高。因为假使广发行的股本回报率能达到10%，即年净利润12亿元，对于溢价进入者的回报率也只有5%，并没有太大吸引力。所以花旗要在短期内组团，必然寻找实力雄厚的大企业。

　　据悉，组团的条款非常复杂，涉及控制权、股权退出等问题。业内人士猜测，为保证其他财务投资者的利益，花旗集团可能与其他投资者有更复杂的安排，比如设定买入和卖出期权，花旗可以以锁定的价格购买其他投资者的股份，而年回报率对其他投资者非常有吸引力。倘若如此，花旗入股的财务成本将大大上升。

　　另一重风险在于监管。一位银监会中层向《财经》表示，除了审查股东资格、入股资金来源外，监管部门还应该了解财团的内部安排，防止“表面上是多家，实际控制权是一家”的变相规避控股权要求的现象。

　　花旗的另一个障碍，在于此前它与浦东发展银行合资时签订的排他性协议问题。12月上旬，浦东发展银行将召开董事会，讨论解除双方的排他性协议，以促成花旗入股广发行的事宜。总体而言，花旗和浦发的合作前景并不被看好。

　　据悉，上海正拟订成立包括浦发银行在内的金融控股集团，并且保持控股股东的地位。从另一个角度来看，花旗难以控股浦发行，这也是它转向广发行的一个重要原因。

　　真正的竞标

　　“广发行的重组过程非常复杂，工作量很大，是真正意义上的竞标。”多位竞标参与者都向《财经》表达了相近的意见。

　　一个突出的特征是中介机构的深度介入。广东省政府聘请了德意志银行和中银国际为财务顾问，平安-荷银雇佣了高盛，华闻-法兴则邀来摩根士丹利；谈判各方同时都聘请了境内外的律师事务所做法律顾问。除了毕马威的审计报告，外方聘请的会计师事务所也都查看了财务资料。

　　由于涉及到的竞标机构、中介机构数目众多，竞标者经常要通过电视电话会议来进行协商。在上轮竞标之前，外资进行了为期三周的尽职调查，各方均派出大队人马参加调查，不少是直接从国外调来的。因为时间紧张，工作经常夜以继日。

　　广发行重组之初，只有平安集团、大连实德等几家中资参与竞标；到了年中，广东省政府聘请中银国际和德意志银行作为财务顾问后，思路进行了调整，情况亦随之改观。先是新加坡发展银行积极加入，数家香港地产公司也蜂拥而至，第一轮招标居然引来40多家机构，报价低于1.2倍的参与者在第一轮即被淘汰出局。到11月10日第四轮竞标之际，除了新加坡发展银行，其他三家的总出资均超过200亿元。

　　广发行重组采取竞标的方式，充分体现了外资和政府、外资和外资之间的博弈。这种公开、透明、专业的竞标方式使广东省政府大为受用，五轮竞标过程中，外资的报价节节升高。“虽然外方有很多抱怨，但广东省如此积极的做法确是少见的聪明。”一位知情人士评论道。

　　与以往的银行业重组案例相比，广发行重组有很多创新。一个本质的变化是以往的重组由国家先注资，在财务指标改善后再引资。或许是因为广发行重组不具备这样的先决条件——广东省一直希望央行注资，但央行始终没有同意，才采取了由外资先报价的方式，持股比例、控股权、管理权都向竞标财团敞开，由外资自行提出入股金额和“门票费”。

　　由于涉及到入股比例突破限制等政策问题及重组中一系列敏感问题，此次谈判中，中方始终没有“核心人物”出现，广东省政府方面更没有领导直接出面与外方谈判，广发行也只是一位部门经理参与。谈判过程主要是中介机构主导，而且以书面谈判为主，在标书递交之后，由广东省政府、银监会、央行有关人士和学者组成的评审小组召开了内部会议评议。

　　一位知情人士称，这次招标做得非常高明。在诸多不确定性存在的情况下，外资一直搞不清中方的底牌，这在谈判中给广东省政府留有很大回旋余地。目前广东省政府仍然处于主动地位，和三家外资同时谈判，对每一家来说都存在着很大压力。

　　目前站到最终决斗台上的三组机构都志在必得，其中花旗集团尤为突出，它从第一轮开始就报价最高(2-3倍)，当时平安的报价是1.2-1.8倍，华闻-法兴组合的报价是1.45-1.85 倍。

　　平安的决心亦不容小觑。在平安和荷银的财团安排中，平安是主导力量，其入股比例超过51%，这意味着平安的投资将超过100亿元。近年来平安在不遗余力地打造金融服务集团，从组建平安银行开始就从很多外资银行挖角，组建银行团队。平安银行行长陈昆德曾表示，要在十年内成为中国内地前十名的银行。据悉，虽然平安已经控股平安银行，但是若控股广发银行，平安还要得到保监会、银监会乃至国务院的批准。

　　法国兴业银行虽然在中国的业务不多，但近来亦十分激进。法兴曾竞标华夏银行，直到最后一刻才败给德意志银行，当时法兴的出价亦超过每股4元。目前法兴亦是民生银行引资入围的三家外资之一，显示出法兴对中国的强烈意愿。法兴-华闻组合的一个特色在于，他们提出了有别于外资控股的制衡机制，中方对外资的权利也有所限制。

　　为什么是广发行？

　　不良资产居高不下的广发行，居然一跃成为外资誓死争夺的对象，大大出乎人们的预料。再加上一流投资银行和中介机构的纷纷助拳，整个竞标活动更加白热化。

　　如前所述，广发行对外招标的结构安排和程序设计在其中扮演了重要角色。一位知情人士对《财经》分析称，这是在中国最好的、前所未有的银行业投资机会。其一，广发行的财务经过严格审计；其二，广发行重组后所有的指标都满足监管要求，是资产质量最好的银行；其三，管理权可以由外方控制，可以任命董事长和行长；其四，所有的成本可控，包括时间成本，所有的进程都是按照预先设计做的，很少有推迟。

　　“如果投资回报低于10%，外资根本不可能投资。”这位人士称。中国GDP增长远高于其他国家，银行业的增长更是高出GDP一倍，相对于其他国家这是很高的数字；兼之中国银行业从未大规模开放过，开放后会发生根本的改变。国内银行和国外银行的技术落差很大，一旦外资把核心技术拿出来，推出新产品，更高成长完全有可能实现。

　　“如果广发银行能成为银行业的中金公司，即使整个行业不好也能获得超额利润。”他说。

　　银监会有关人士的估计更为乐观。其一，中国资产规模在3000亿-5000亿元的全国性股份制银行已经屈指可数。包括深圳发展银行、华夏银行、民生银行在内的多家股份制银行已经有了外资股东，招商银行暂时不准备引资，光大银行已被渣打跟踪良久，外资银行要在中国有一席之地，广发行已是难得的合作伙伴；其二，

中国经济发展快，银行业增长性不小，投资回报期可能缩短；其三，广发行遍布全国分支机构网络和熟练员工都是无形资产，而且广发行的信用卡业务已经盈利。外资要自行建立网络，需要很多年才能发展到这一规模。

　　据悉，广发行目前的问题主要是省内严重亏损，每年十多亿的亏损抵消掉了省外20多亿元的盈利，所以毛利只有5亿-6亿元；如果省内部分盈利，利润则会增加很多。另外，广发行大部分利润用于消化不良资产，不良资产剥离后，在拨备减少的同时，利润也会增加。

　　假使广发行重组后的股本回报率(ROE)达到10%，年净利润要超过12亿元；相形之下，2004年浦发银行和民生银行的净利润也只在20亿元左右。“我们认为广发行的表现应该更好，因为外资带来全新的IT技术，可以支持

零售业务的发展。省内亏损的问题也可以通过调整布局来解决。”上述知情人士称。

　　相较于其它合资对象，广发行的另一个“致命的诱惑”在于，它明确提出外方可以拥有管理权，提名董事长和行长，当然任职资格尚需要银监会批准。对此，银监会人士表示，外资聘用的高管要熟悉中国情况，语言上能适当沟通。-