渣打主刀建行50亿资产证券化整体操作分五步骤

http://finance.sina.com.cn 2005年04月24日 11:49 21世纪经济报道

　　本报记者钱琪香港报道

　　近期，常驻于香港的渣打银行环球金融市场部亚洲资产证券化团队正忙于手上的一笔大单——中国建设银行个人住房抵押贷款证券化项目规模初步定为50亿人民币　。

　　4月21日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会发布了《信贷资产证券化试点管

理办法》。就在上个月的同一天，经国务院批准，由人民银行牵头，信贷资产证券化在两家银行开始试点：建行和国家开发银行。

　　渣打成为投资银行顾问

　　来自渣打银行的消息，建行50亿个人住房抵押贷款证券化项目MBS　的打包资产主要来自上海、无锡、福州沿海发达地区的几家分行；而此前公开消息称，国开行以自身拥有的煤电油运、通信、市政公共设施等领域的信贷资产为资产包，进行信贷资产证券化CLO　。这项与国际接轨的金融创新业务使得两家试点单位成为国内外投资银行争夺的焦点。

　　其中，渣打银行先声夺人，击败汇丰、花旗、中金等对手，成为建行项目的投资银行顾问。实际上，从2003年下半年开始，建行就已经和渣打银行等多家外资机构开始接触。试点项目开始后，渣打团队便一跃成为建行首批50亿房地产信贷资产证券化的唯一投资银行顾问，全程参与项目，主持整个交易的结构设计与交易执行，并协助建行协调其他参与交易的国内外各中介机构，包括律师、评级顾问、会计师、税务顾问与信托公司等。

　　渣打银行资产证券化部门的组建，直接反映资产证券化业务在亚洲区的发展和投资大行对这个市场的雄心勃勃。

　　时光回到2002年夏天，斯时，美洲银行在亚洲的资产证券化业务已排名前两位，其团队成员背景深厚，经验丰富。渣打花大价钱从美洲银行把其美洲地区以外的整个队伍挖过来，目前渣打银行内有两支团队，一个在香港，负责亚洲(除日本以外)的市场，一个在伦敦，负责亚洲以外的市场。

　　渣打亚洲资产证券化团队共有成员6人，其中三个中国人左仂思、张力、姜首诚直接主导此次建行项目。2000年，这个团队成员就曾主持安排了中集集团以已生成资产为依托的离岸资产证券化交易；2001年，为中远集团主持发行了4亿美元以未来现金流为支持的结构债券。

　　有意思的是，在目前亚洲资产证券化业务领域中，绝大部分人士都来自欧美或者韩国这与韩国资产证券化市场比较发达且起步早有关　，而内地背景出身的寥寥可数。相对于常驻亚洲地区的其他竞争者而言，渣打团队堪称拥有一个独一无二的“内地帮”。

　　至于其他中介机构，据曾见过建行上报方案的人士称，项目的国际法律顾问聘请了在亚洲区擅长于资产证券化业务的富而德律师行，会计顾问由德勤出马，税务有毕马威，穆迪作评级(暂未获得中国内地评级资格，在项目中以技术工作为主)；国内的合作伙伴为：金杜律师行、中信信托、中诚信评级机构。不过，据来自建行方面的消息，有些名单还未最终确定，不排除过程中出现变数。

　　而到目前为止，国开行并未委任正式的投资银行顾问。

　　建行资产证券化的五步骤

　　渣打环球市场资产证券化部董事左仂思介绍，“通常来讲，一个项目要经过3个月甚至更长一些时间才能完成，建行项目的大体框架我们现在已经做好，计划书有40-50页(英文)，但一些细节问题的确定还在和有关方面洽商中。”出于交易保密性的考虑，左仂思没有谈及交易的实质性内容。

　　据曾接触过建行上报方案的人士透露，建行项目的整体操作流程基本如下：首先是50亿元的个人住房抵押贷款，打包成资产池。进入资产池的贷款个案将涉及到上万笔(建行提供选择的贷款个案将有数十万笔)。

　　第二步是对打包资产作结构设计，根据这上万笔个人贷款的还款期限、还款利率、每月的还本付息额、可能的违约率等多项指标对这部分资产，做本金现金流、利息现金流的切割，归为不同层、不同评级的几档。与债券每月支付利息、到期还本的操作不同，资产证券化产品不仅每月给付利息，还涉及到一定本金的还付，这在产品结构设计、结构调整上的技术性要求很高。进入资产包的上万笔个案将从建行提供的数十万笔个人住房抵押贷款案中遴选出，目前还不知道这部分工作是否已经完成。

　　至于早前市场传闻的50亿元资产分为ABCD四档的说法，该人士给予了否定，他说，“分档次的想法是确定的，但具体分为几档，每个档次的金额多少，都没有最终确定，因为这是一个新投资品种，在中国刚刚出来，在分档上的考虑可能还要更多些，有多种可能的方案。”

　　“比如第一个档次评级为AAA，中间逐级下降，越到后来越没人要；当然，从分级结构的角度来看，也有解决的办法，比如给中间档次加一些担保，减低风险性；或者一开始就只有两个档次。这些工作都有待对投资人进行面对面的调查，研究之后才可以有最后的结论。”该人士进一步解释。

　　目前，评级机构正在作尽职调查、模型运算等相关工作，然后会与项目组成员共同确定资产分割为几档，每档数量多少，并明确具体条款以法律文件，然后建行及其项目顾问将制定产品说明书，去和潜在客户询价。

　　资产证券化的第三步是资产剥离，资产实质出售给特殊目的机构(SPV)，资产证券化的本质，是一种有抵押物的融资手段，为能最佳地释放出抵押物价值，就要把融资者本身的风险排除出去，把资产从融资人手中转移出来，这就需要SPV。《试点办法》第十六条规定，受托机构由依法设立的信托投资公司或中国银监会批准的其他机构担任。

　　资产转移给信托机构后，通过结构设计而达到信用增级的目的，第四步就是信用评级，在建行这个项目里，评级机构为中诚信，实际上的技术问题均由国际评级机构穆迪来解决，因为目前外资在中国尚不具有进入市场的资格。

　　第五步是发售资产证券化产品，根据《试点办法》第三条规定，资产支持证券在全国银行间债券市场上发行和交易。

　　由于目前在中国的证券、债券市场，外资不具备承销商资格，所以这次建行的资产证券化产品，并非如外界所传闻的由中金公司承销，而是由建行自己来做，即自我承销。

　　回报比次级债低一些

　　对于产品的最终定价，左仂思并未给予正面回答，他只是表示，在成熟市场，因为资产证券化产品风险低，与主体债券相比通常回报较低。“在新兴市场上，两者没有那么大的差别，我们希望定价比建行次级债的价格低一些，这符合风险价格匹配原理，但考虑到投资者的接受程度，第一次的设计要吸引投资人，应该是有利可图的。”左说。

　　央行上调个人住房贷款利率后，目前各银行执行的5年期以上个人住房贷款利率一般为5.51%左右，建行刚刚发售的10年期次级债前5年锁定期利率为4.95%，由此推测这次资产证券化产品的回报，应该以5.51%为上限，4.95%左右为下限。

　　至于产品期限还没有最终确定，但根据国际通行惯例，汽车贷款证券化为3-5年期，个人房屋抵押贷款多为3年、5年或7年，最长10年已是十分少见。

　　资产证券化产品销售完毕后，还有一些服务的工作，银行所委托的信托公司要聘请专门的服务商来对资产池进行管理。

　　《试点办法》第二十一条规定贷款服务机构可以是信贷资产证券化发起机构。建行自己将承担起这部分工作：收取债务人(个人贷款者)每月偿还的本息存入在信托公司的特定帐户；管理相关的税务和保险事宜；在债务人违约的情况下实施有关补救措施。

　　在西方成熟市场，资产证券化产品被归为固定收益类，作为债券的形式，在美国MBS和AMS加起来已经超过企业债，几乎与美国国债相当，在欧洲每年的发行量也已经超过了企业债。

　　据曾参与制订该办法的监管部门人士称，“推出的《试点办法》暂时与《证券法》难以衔接，所以资产证券化产品，目前归不到证券法处，这也是目前只在银行间市场发行的原因”。

　　“至于谁可以作为投资者购买此类产品，《试点办法》四十一条规定，相匹配的投资者应该是做长期资产投资的，例如人寿保险公司，它对外承担的责任都是二三十年，因此，投资也应该是相匹配的长期资产投资。”中国人寿主管投资的副总经理李良温说，“我们刚刚买了建行的次级债，那是我们目前回报最好的投资，如果还有比这个好的，我们一定欢迎。”

　　·记者手记·

　　不能变现不良资产

　　高盛董事总经理胡祖六认为，资产证券化对建行上市，在短期内并没有特别多的直接好处，“(但)可以解决一些资产、负债不匹配的风险，提高银行资产流动性，建行上市的最终成功还要取决于其他的一些关键因素。当然在上市前成功的完成这个项目，能够体现出建行的专业水平，搞金融创新，与国际接轨，对树立形象有很好的帮助”。

　　中国建设银行作为第一家开展个人房屋抵押信贷银行，目前建行房屋抵押信贷资产占总资产的比重最大，与央行的政策上限已经相差不远，工行其次。

　　左仂思认为，资产证券化最重要的一个作用就是转化银行功能，降低银行的市场风险。他说，“中国老百姓在买房子的时候都是从银行借钱，而在美国成熟市场，实际上银行解决的不是借钱的问题，而是起一个服务功能，很多资产都被证券化掉了。最有效率的做法就是把买房子的人和有钱需要长期投资的投资者连接起来，即资产证券化使银行成为资金需求和资本市场的交点。”

　　左同时强调，资产证券化与不良资产处理有很大区别，在不良资产的处理中，会用到一些证券化的手段，但证券化解决不了不良资产的最终变现问题。在建行的50亿个人房屋抵押贷款证券化项目中，进入资产池的都是优良资产。

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