杨德行：供需不平衡导致“资产荒”

招商银行资产管理部副总经理杨德行

　　新浪财经讯 “中国财富管理50人论坛2016北京年会”于7月9日在北京举行。招商银行资产管理部副总经理杨德行出席并参与了讨论。

　　杨德行介绍说，招商银行现在资产管理的规模大概在22000亿左右，其中接近70%是净值型产品，过去2年时间从固定收益的产品往净值型进行转型。

　　关于“资产荒”问题，杨德行认为主要是供需不平衡导致的，这是一个客观的因素，银行是可以改善自身运作及早布局，但是现在市场的情况是理财的供需两边失衡，导致优质资产的欠缺，而银行没有足够的手段去对冲额外的风险，就只能继续追逐一些低风险、高收益的资产。

　　关于风险管理理念的问题，杨德行表示，存贷是银行最传统的业务，它对风险的考虑，更多从授信的角度出发。但是现在资产管理，投行里面更多的是从项目角度，授信可能是天长地久，但投资要有一个退出的方案。银行在审批和理解一些投资行为上面没有那么灵活。

　　以下为演讲实录：

　　杨德行：大家下午好。我是招商银行资产管理部的杨德行。说到转型，怎么面对“资产荒”的问题，其实招商银行在比较早的时间开始为这个做了一定准备，我在这简单汇报一下情况。

　　招商银行现在资产管理的规模大约在21000亿左右，其中净值型产品占比接近70%，我们通过过去两年时间，逐步从固定收益型产品往净值型产品转型。净值型产品的底层资产投向更多的包括权益类以及另类投资，因为发行固定收益型产品这模式对债券投资的依赖高度集中，可能带来较大集中度风险，所以招商银行是比较坚决往净值型产品转型。

　　今天的讨论主题是“突围”。经过两年的转型后，我个人感觉现在确实碰到一个“围”，像马总刚才说的，“突围”确实非常难，因为银行本身虽然可以主动调整它的战略规划，包括内部业务架构，也可以加强专业管理能力，提升投研能力，提早为转型做准备，但市场环境还是存在一些客观因素，不是银行可以独力改变。现在市场常谈论的“资产荒”，我也想和大家分享一下我的一些看法。我1989年加入工作，其中比较主要的工作经历，就是债券和利率衍生品的交易和策略设计。交易员的经历，导致我会从交易和风险这两个角度看“资产荒”这问题。

　　首先谈谈“荒”，这其实就是供需不平衡，需求大于供应就出现“荒”，而这通常能通过价格机制解决。就像上午泰康资产的首席执行官段国圣先生说，市场现在缺的是“低风险、高收益”的资产，用以对接理财产品的发行。大家可以想象，这种资产在什么时候、什么地域都是“荒”的；不光在国内，在全世界都是“荒”的。接下来的问题是：为什么国内金融机构需要针对性地找“低风险、高收益”的资产？我判断是另外一个层面的供需不平衡导致，就是理财产品供应端和需求端对风险认知的不对称。

　　理财产品供应端是各类金融机构。市场利率持续下调是大环境导致，金融机构只是被动接受；虽然我们还是可以像刚才彭总说，通过加杠杆或者承担较大的信用风险去把收益提上来，但总体而言，由于“刚兑”的存在，金融机构还是希望尽量寻找“低风险”的资产。

　　另一方面，理财产品需求端就是我们的客户。由于大部分理财客户还是对“刚兑”抱有预期，大家几乎都会去追求最高的收益，而不会过多考虑这个高收益背后的风险。这样，就导致理财需求端对收益的要求下不来。因此，个人认为“刚兑”的存在，让理财产品供、需端对风险判断出现不对称，是“优质资产荒”的一个主要推手。

　　其实，银行是可以通过适度增加对中高风险资产的投入，比如金融债、信用债等去提高资产组合收益率。因为“荒”是供需的失衡，通过交易价格调整就能能解决这个问题，而市场机制就是让供需方通过交易寻找一个经风险调整的均衡价格。2008年“迷你债券”事件大家应该记忆犹新，雷曼集团当时要处理背后那些复杂的CDO交易，原来面值100块钱的东西50块没人买，40块没人买，30块还没有人买，最后有投行说20块可以买：20块这个交易价格反映买方觉得其中已经包含了对风险的调整。像上午王忠民理事长说，交易把风险定价有效体现出来，这个道理是金科玉律，因为金融资产定价是建基于无风险收益和风险溢价。所以说价格可以调整，高风险资产的收益率高一些，自然有人愿意承担这个冒险，从而解决对“低风险、高收益”资产的过渡依赖。

　　但，价格只是其中一个方面。金融机构承担了这个风险以后，最终有没有什么对冲的方法或工具？还是上面这个例子，其他投行当年20块钱买了这些CDO，其实还是有继续下跌的可能，但是境外市场有一个好处，就是有足够手段去对冲这个风险，这一点非常重要。作为交易员，我会先测算我能承受的亏损，而不是先估计我会赚多少；确保在可承受范围能止损退出很重要，而这则取决于市场的纵度和深度。如果不能确定退出机制，我建议不要考虑去投。

　　再回看国内，现在的问题是，就算银行愿意承担较高风险去解决“资产荒”，但他们却没有足够的方法或工具对冲这些风险：承担了这个风险，如果后续出了事，那基本是无解。以债券投资为例，面对是利率风险和信用风险。国际上惯用手段，利率风险可以用PVBP控制债券敞口的利率敏感度，而信用风险则可以用credit delta，也就是CDS的基点变动去推算债券敞口的信用风险敏感度。由于国外诸如IRS，FRA，CDS等衍生工具的蓬勃发展，上述的风控手段运用还是比较得心应手。但是，在国内由于衍生工具还是比较欠缺，导致没有足够对冲手段，窒碍金融机构对中高风险资产的需求，金融机构也就只能继续追逐低风险、高收益的“优质资产”。

　　前一段时间我在某场合遇到一位中资银行同业，他提了一个问题，说银行投资企业债，如果在国外，可能更多参考信用评级和CDS定价。但是，在他的机构里面，还是按照授信去判断究竟能不能买这个企业债，他觉得对债券投资是一个窒碍。我和他分享了看法，觉得现阶段国内银行按授信判断是可以理解，为什么？我不是认同这个方法，但是面对一个没有对冲手段的市场，我们只能把风险控制环节往前移，控制准入。当然，这就会衍生出另外一个问题，就是银行贷款和购债的那些企业都是同一批，集中度风险可能就更大。

　　如前面所说，银行本身是可以主动改善它的运作，也可以及早布局，但是现在市场的客观因素确实搁在那儿，令理财的供需两边失衡；同时，由于市场没有足够的方法和工具去对冲额外的风险，金融机构只能陷入追逐低风险、高收益资产的恶性循环。  

　　（实习编辑 李萌）

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