深国投商业中心项目信托点:沃尔玛

　　邓国山/文

　　在众多的房地产信托中,深国投发行的“沃尔玛”系列信托产品,其运作模式已具有房地产基金的雏形,也为类似商业地产的运作提供了一个很好的范本。

　　贷款信托、受益权信托筹资

　　自2004年以来,深国投共发行了5个与“沃尔玛”相关的集合资金信托计划,除一个贷款信托计划外,其余都是通过受益权信托的方式发行。募集金额主要集中在1-2亿元之间,期限都在2年以内,平均预期收益率在4.2%(1年)到6%(2年)之间(表)。

　　深国投的信托公告显示,“沃尔玛”系列信托均投资于深国投商投与嘉德置地合资的商业地产项目,并且均发生在项目建设期,解决了深国投商置项目开发公司的资金瓶颈。对深国投(长沙)商业中心,深国投先后采取了贷款和受益权转让两种方式解决融资问题,其余项目均采用受益权转让的方式进行融资(图)。

　　商业地产项目一般需要股东投入巨额资金并持有,通过

物业管理经营赚取中长期回报。这种运营方式的好处在于通过统一规范的物业经营管理不断提升物业价值,营造良好的经营氛围从而获取长期稳定的租金回报,但缺点是对股东前期资金占用量较大。通过受益权信托的方式,深国投将投资于这些商业地产项目的权益资金以贷款利率的代价(低于股权收益率)替换出来,很好的解决了资本金占用的问题,替换出的资金又可以循环投入到接下来的商业地产项目当中。

　　融资主体围绕“沃尔玛”品牌展开

　　“沃尔玛”品牌贯穿了深国投在长沙、重庆、

芜湖及漳州这一系列信托项目的始终。而获得沃尔玛的长期租约也正是这些项目资金融通顺利运作的关键。深国投商业中心在项目建设期即与将入驻的主力商家沃尔玛、以及华纳影院等签订了长期租约,而依靠“沃尔玛”这样的超级购物广场集聚人气,又能为项目的剩余部分吸引众多商家,并且进一步提升项目的租赁价值，锁定了项目投资回收风险。而这也正是银行及信托投资者所关注的重点。

　　而且深国投在“沃尔玛”系列项目的资金安全保障条款中描述到,受托人于信托终止之日按以下顺序安排上述受益权的全额退出:

　　(1)由境外机构投资者收购或海外上市；

　　(2)由深圳市深国投商业投资有限公司回购；

　　(3)由深圳国际信托投资有限责任公司提供最终的回购保障等其他方式。

　　“境外机构投资者收购或海外上市”被安排在资金保障条款的头条,可见深国投对这些“沃尔玛”系列项目受益权在2年的信托期限内选择还本的首要想法是海外上市。由此我们可以联系到,深国投一系列的“沃尔玛”项目的合作伙伴—嘉德置地。2004年以来,嘉德置地和深国投签署合作框架协议,目前已投资了20个深国投商业中心项目。嘉德置地大规模在国内收购商业地产项目的目的很明确,即在新加坡通过REITs发行上市。深国投选择嘉德置地,是看中了嘉德置地在新加坡发行REITs的能力,而嘉德置地选择深国投,则是看中了沃尔玛品牌购物广场的良好发展前景。

　　融资渠道多元化

　　2004年以来,在国家重点调控房地产业的政策背景下,国内的房地产商整体面临资金紧缺的窘境。而深国投与其旗下的深国投商置、深国投商投通过信托融资方式有效互动,拓展了多元化融资渠道,这是其他开发商,特别是非上市类房地产公司所缺乏的。

　　由此可见,深国投商置在项目的不同开发期间可以得到大股东深国投不同形式的融资支持,在土地收购期间,通过发行股权信托,使得深国投置业的项目公司有资格参与大型项目的开发,不会因为资本不足丧失市场机会,而且在项目进行期间,可以根据工程的进度,从财务成本最小化的原则,通过发行贷款信托或股权信托的方式保证项目如期竣工交付使用,而且借助深国投与沃尔玛长期的战略合作关系,保证了房产稳定的租金收入,发行受益权信托,不仅可以及时变现保证资金的流动性,而且可以充分享受商业地产开发的最大化价值。

　　通过发行受益权信托,解决了深国投商置规模化投资商业地产面临的资金瓶颈问题。我们通过梳理“沃尔玛”系列项目其中的交易架构,可以清晰地看出,这些受益权信托的运作方式类似于房地产基金的运作:不妨将这些受益权信托看作是分割开来的房地产基金,通过将受益权准证券化分割卖给投资者,深国投可以提前收回项目建设占用的资金从而解决资金流动性问题,而该项目建成后引入沃尔玛为主力店开设沃尔玛商场,相应的租金和管理回报收入就是项目的投资收益,在扣除付给投资者的固定部分后,深国投相关公司仍能获得剩下的项目报酬。对于信托业务本身,深国投也因此获得了稳定的信托业务来源,更重要的是这种模式具有复制性,对于项目的风险控制无疑是有利的,直接的结果就是投资者所要求的风险溢价显著下降,产品的开发成本得到了控制,这一点构成了信托投资公司的核心竞争力,对于信托公司的生存和发展至关重要。

　　深国投“沃尔玛”系列信托为国内类似商业地产的运作提供了一个很好的范本。而且未来只要中国法律许可,类似深圳国投这样的企业可能就会利用多年积累的经验,发起成立房地产基金,投资有稳定租户的商业零售房地产,而不需要与海外房地产基金合作。

　　作者为云南信托研究部经理(《新财富》2006年01月号最新文章)