中国企业海外并购战略的背后动机

　　欧洲400年前开始国际化，美国60年前开始国际化，日本二三十年前开始国际化，企业国际化的成熟要花相当长的时间。但是国内的企业面对竞争激烈的产业环境，在国际化道路上不上一个大台阶的话，实现目标可能遥遥无期。海外并购会付出很大代价，用交学费来换取大跃进式的跨越，就是“花钱买时间”。

　　○ 本刊记者 周建莉

　　近一年来，中国并购市场迸发巨大的热情，各行各业都弥漫着并购的气息，全球化的力量正在引导和推动中国企业的全球化进程。在TCL、联想集团并购后，海尔并购美泰克、中海油并购优尼科功败垂成；阿里巴巴“吃掉”雅虎成为中国互联网最大并购案，南汽并购英国MG罗孚汽车扑朔迷离，中石油并购哈萨克斯坦石油一举成功。在过去的4年，发生了100多起中国企业对外并购活动，然而，全球并购已经搞了100年，中国企业搞并购才刚刚开始。因此，在看热闹时，也不能忘了看门道。

　　海外并购战略的背后动机

　　中国经济的发展面临资源匮乏，为满足国内经济高速发展所导致的不断上升的能源需求，中国在全球范围内不断展开石油和天然气资产的收购。所以很多人认为中国公司海外并购是出于战略方面的考虑，实际上不太考虑商业的价值。汇丰环球投资银行亚太区常务总监杨磊认为这是一种误解。抛开战略性的交易，很多中国企业的购并案是以获取技术为驱动力出现的。虽然这些技术并不一定是高精尖的，但有些时候能与中国企业现有流程结合。比如上汽购并罗孚，罗孚的设计正好为上汽所需要，另外还有一些部件在中国没有生产，因此上汽需要通过购并来获得。西方的一些公司都在把制造类的资产进行剥离，保留有效的设计，有效的营销，而让其他公司来进行生产。比如IBM。但中国的状况却完全相反，中国企业愿意购买制造类的资产。

　　经济学家曹远征认为，中国企业战略上有困惑，产能扩张很快就走到了头，国外企业到这种时候，大多都是产业升级或转移。其实TCL和海尔都尝试过，但都不很成功，这也就是为什么他们原本拥有很高的市场占有率现在又下来的原因。大多数中国企业的方式更多呈现为产能和市场同时摊大饼，饼越摊越大，在国内摊完了之后，就到国外摊，但饼摊得再大总是有限度的。购并有时可以直接延长产品的生命周期，并且获得现成的技术，从而为技术进步赢得时间。但中国企业最终还是得面对产业升级的问题，这似乎无法回避。

　　计划经济时代的技术进步是国家的事，企业仅是个生产单位。随着经济体制的转轨，企业才开始考虑技术进步的问题，特别是在全球经济一体化的今天，国际竞争日趋激烈，原有的产业扩张模式已经走到了尽头，企业要活下去，必须依靠技术进步。

　　中国企业海外并购的另一目的是因为缺乏全球性的品牌，中国只有控制了品牌，才能控制整个生产链条中最高附加值的一端。一些品牌已经丧失了竞争力，中国的公司收购它们 ，是将两个企业结合起来，使品牌和低成本的生产制度结合起来，这样可以延长品牌的生命。比如联想收购IBM和TCL并购德国施奈德。杨磊表示：“并不是第一流的引擎和第一流的车身放在一块就会生产出第一流的汽车。”品牌是软资产，不是硬资产，为了能够维持品牌的价值，会面对很多挑战，而必须具备非常复杂的管理技巧。中国公司需要了解打造一个品牌需要很长时间，而不是购买了一品牌，也就拥有了百年品牌。中国的公司必须更加耐心地打造自己的品牌，而不是到海外寻找品牌。

　　海外并购的融资短板

　　目前，国内企业跨国并购时，主要是合资注入业务资产或以现金支付，资金来源多为自由资金或者银团贷款。支付手段和融资手段都很单一，而国外并购的主要方式——定向发股、换股合并、股票支付等，这些方式国内企业都无法运用。未来，完成跨国并购的这些企业都将面临比较大的经营现金流压力。京东方在这方面案例就很典型。京东方科技以现金3.8亿美元，吞并韩国现代TFT液晶面板业务有关的资产。由于京东方国内A股上市股票未与国际接轨难以用于支付，B股股票低迷市场亦未开放，同时企业也很难在国内发债，收购全部通过贷款以现金支付。在整个3.8亿美元的交易中，京东方通过自有资金购汇6000万美元，其余3.25亿元全部来自国际和国内银团贷款。而今，京东方财务压力巨大，每年要从企业现金流中支付大笔利息，财务危机隐现。不巧的是，屋漏偏逢连阴雨，近年来用于个人电脑显示器的17英寸液晶面板价格降低了近五成，导致效益恶化，京东方在2005年出现了亏损。

　　中国企业海外并购时，对交易成本和整合成本的计算未必是很充分的，企业还不能在收购前对自身的现金流能否支撑和消化成本的能力进行正确测算。TCL在这点上就很明显。在TCL并购汤姆逊彩电业务过程中，TCL并未掏一分现金，只是向合资转移全部电视及DVD业务和资产；对方也注入相应电视及DVD业务及资产。而在组建T&A时，TCL在注入相关业务的同时投入5500万欧元。这对于刚刚在内地证券市场实现集团整体上市的李东升来说，自然不会感到压力。当李东升为达成交易庆幸之时，却没有想到“整合成本会这么大”。并购包括交易对价成本和整合成本。交易成本是显而见的，可以量化，但TCL没有想到的是整合成本就像无底洞一样。当TCL现金流紧缺之际，TCL集团即刻拿出将支撑其利润业绩的TCL手机业务分拆到海外上市。在市场指责声中，TCL集团和TCL国际股价暴跌，加之当时香港资本市场持续低迷，最后TCL放弃发行新股融资计划，而以介绍形式在香港联交所上市，由TCL国际100：42的比例向流通股股东派发TCL通讯的股票。上市是上市了，但TCL没有募集到任何资金。

　　与之相比联想集团总裁杨元庆也许要庆幸自己得到了一笔足以支付并购IBM PC业务所需现金，联想与IBM达成一份有效期长达五年的策略性融资的附属协议，从巴黎银行、荷兰银行、渣打银行和工商银行获得6亿美元贷款。同时获得全球三大私人股权投资公司德克萨斯太平洋集团、泛大西洋集团及美国新桥投资集团3.5亿美元的战略投资，获得新联想12.4%股份。联想集团向其发行总共273万股非上市A类累积可换股优先股，以及可认购2.4亿股联想股份的非上市认股权证。过桥贷款是联想收购IBM PC时的重要融资方式，原因在于联想的股票是香港上市，市值大，流通性也好。

　　海外并购的困惑

　　我国的海并购存在四个明显的不足：一是缺乏明确的海外并购战略。二是过于关注收购价格。实际上，更重要的是收购企业的价值提升潜力。三是我国企业管理水平和管理经验明显不足，缺乏可持续的国际核心竞争力，缺乏强大的自主研发能力及关键的核心技术。四是缺乏并购后的整合能力。

　　联想与IBM的这桩并购中最有利的因素是它会让这两家企业达成四年的合作伙伴关系。但这笔交易仅仅是租用5年IBM品牌来支持联想Think Pad方法是很危险的。当IBM的巨大保护伞过期之后，联想就只剩下Think Pad，而Think Pad一直是处在IBM的母品牌之下，当联想成为它的母品牌后，又如何经营呢？反过来，对IBM来说这是笔无可争议的好买卖，它卸下了亏损的PC部门这个负担。华尔街的猜测说，如果联想因为PC部门的亏损而短缺现金，届时已经拥有联想股份的IBM就会携资控制联想。总之，所有的选择仿佛都对IBM有利，而不是联想。

　　众所周知，TCL的利润下降，主要就是因为投资汤姆逊和阿尔卡特而导致巨额亏损。除此之外等待TCL解决的不仅是现金流紧缺的问题，收购之后的持续经营也摆在TCL的桌面上了。首先，RCA 美国市场并不是一个处于衰落之中的品牌，汤姆逊将它亏损地卖给大的零售商以保持市场份额，TCL错误地把市场份额当成现金份额。更让人奇怪的是TCL没有买下RCA这个品牌，只是得到了RCA的许可，但并没有得到任何进一步投资于这个品牌复活化的保证。即便得到了品牌的所有权，TCL也很难激活这个品牌。RCA一直是一个大众品牌，电视产业的技术进步日新月异，TCL没有新型的液晶电视和等离子电视的核心技术以应对高端市场的竞争。TCL最后还得应付一大堆过时的欧洲生产电视机和消费类电器工厂。而汤姆逊则留下了赢利和汽车电器和附件生产部门。

　　联想收购IBM PC业务，正是目前竞争非常激烈的产业，IBM虽然在高端计算机产品方面占据明显的技术优势，而且获得了较高的利润，但在个人计算机方面，并没有很明显的优势。TCL公司收购的汤姆逊传统电视业务，在欧美市场正面临液晶电视的猛烈冲击。可以说在产品的部分，它们都没有购买到非常有竞争力的产品。中国企业可能很难购买到国外大公司比较优质的业务，但是他们完全有实力购买规模较小、拥有不错技术的欧美公司或实验室 。相比之下，会比并购大公司相关业务及技术部门的国际化管理更容易。

　　政策护航力推企业“走出去”

　　世界经验表明，企业在海外投资初期往往是依靠政府促进政策的强大力量获得成功的。目前，我国尚处于海外投资的初级阶段，还没有形成与之匹配的政策支持体系，由于企业在海外投资中缺乏政府财政、信贷、税收等方面的支持，往往难以支撑海外竞争的强大压力。为了进一步推动海外并购浪潮，中国政府更是直接走上幕前推波助澜。有消息称中国政府正准备设立一项外汇基金资助海外能源并购，并在企业的海外资产发生枯竭等突发情况时，以此规避企业的投资风险。国家的外汇资金支持无疑会减少企业对风险的疑虑，加快其决策进程，而“速战速决”恰恰是最近几次大并购的成败关键之一。

　　另外，国家

开发银行和中国出口保险公司在2月13日正式签署全面合作协议。业内人士分析，此次两大政策性金融机构联手合作，是政策性银行与政策性保险公司全面合作的首次尝试，这种方式将为企业打造融资支持和风险管理两个平台，既解决企业的“融资难”问题，又使企业获得融资便利，还可帮助企业完善风险管理机制，有力推动中国企业“走出去”，并为中国企业“走出去”保驾护航，充分体现两家金融机构的政策性功能。根据协议，双方将在支持中国企业“走出去”领域实现资源共享，畅通业务渠道，就特定国家、特定项目的融资和承保模式进行有益的探索，还将在中长期出口信用保险、海外投资保险等业务领域加强合作。截至2005年底，国开行支持的“走出去”业务贷款余额达79.45亿美元，

不良资产率为零。

　　我国企业的对外直接投资仍处于探索性尝试的初级阶段。因此，如何利用有限的政策支持显得尤为重要。