《上海国资》实习记者 张波

　　股权激励不仅是对上市国企积极股改的奖品，更是国企经营和产权体制改革的蹊径

　　国务院国资委和财政部于日前联合签发《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》(以下简称《试行办法》)，热议数年的国企股权激励制度终于开闸。由于话题的敏感性和争议性，此次试行办法的内容规范非常细腻，凸显了主管者稳中求进的谨慎思路。

　　激励名单从严把握

　　根据《试行办法》，股权激励计划目前适用于在沪深证交所上市的国有控股上市公司，包括整体上市的国有企业及国有直接或间接控股的上市公司，既包括国资委下辖企业，也包括国有控股的金融类上市公司。而获得激励资格则取决于四项基本条件：公司治理结构规范，股东会、董事会、经理层各负其责，董事中有三分之一以上的独立董事，并能有效履行职责，外部董事(含独立董事)应占董事会成员半数以上，同时公司薪酬委员会应全部由外部董事构成；内部控制制度和业绩考核体系健全；发展战略明确,财务状况良好，近三年企业无违法违规行为和不良记录；符合证监会提出的其他意见。这里的证监会意见主要就是必须已经圆满完成股权分置改革。

　　在激励的人事对象上，原则上限定为上市公司董事、高级管理人员(包括总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书等)；对上市公司整体业绩或持续发展有直接影响的技术人员和管理骨干，具体需要由薪酬委员会决定。《试行办法》规定，未经股东大会特别批准，任何已拥有超过上市公司5%股权的高管，不得参与股权激励计划。其理由在于，超过5%限的高管其实也是大股东，与企业利益的一致使其无需期权激励。

　　《试行办法》特别提出，国有控股上市公司母公司的负责人如在上市公司担任有关职务，也可以参与股权激励计划，但只能参与下属一家上市公司的股权激励计划。对于未在上市公司任职的母公司负责人，暂不列入股权激励计划的对象名单，今后可考虑通过其他渠道另行解决，逐步构建中央企业负责人中长期激励机制。而上市公司监事、独立董事以及由上市公司控股公司以外的人员担任的外部董事，也将暂时排除出激励计划的范围。对此，有专家表示，监事、独立董事等人士主要是维持公司的治理秩序，防范管理层的不道德行为，而与公司运营业绩没有直接利益责任关系，所以并不适用于以公司业绩为指针的股权激励制度，在西方企业的制度实践中也是如此。为了给未来的扩展预留空间，《试行办法》加上了口袋条款，规定激励对象可列入“公司认为应当激励的其他员工”。

　　授权比例的三重限制

　　《试行办法》规定，股权激励授权数量有三个层面的限定性规范：一是企业激励计划授予总量，国有控股上市公司授予数量总额不得超过公司总股本的10%；二是首次公开上市(IPO)时的激励，首次授予高管的期权数量在0.1%至10%之间合理确定，以后的每次期权授予数量原则上不得超过首次授予的数量；个人数量方面，在公司IPO时，个人累计获得期权激励数量不能超过1%；三是获权个人的激励水平，在股权激励计划有效期内，高管个人股权激励预期收益水平，应控制在其薪酬总水平(含预期的期权或股权收益)的30%以内，所谓的薪酬总水平应参照国有资产监督管理机构或部门的原则规定，依据上市公司绩效考核与薪酬管理办法确定。

　　《试行办法》同时规定，授予董事、核心技术人员和管理骨干人员的股权数量比照高级管理人员的办法确定。各激励对象薪酬总水平和预期股权激励收益占薪酬总水平的比例应根据上市公司岗位分析、岗位测评和岗位职责按岗位序列确定。

　　有偿授予严防国资流失

　　《试行办法》明确规定各方股东应根据股份比例支付用于股权激励的股票，不得由单一国有股股东支付或无偿量化国有股权。对于规定实施股权激励计划所需标的股票来源，可以通过向激励对象发行股份、回购本公司股份及法律行政法规允许的其他方式确定。事实上，在经历了股权分置改革后，国有上市公司正在演变为真正意义上的公众公司，股权结构进一步分散化，非国有股东和国有股东承担的义务和享受的权利应该对等公平。而实践中某些国企单纯授予国有股的行为无疑就是将激励成本单方赋予国有股东，违背了基本的公正原则，甚至有流失国有资产的嫌疑。

　　《试行办法》还规定，股权授予价格应不低于股权激励计划草案摘要公布前一个交易日公司标的股票的收盘价或前30个交易日内标的股票的平均收盘价。此外，《试行办法》还规定激励股票来源“不得无偿量化国有股权”。如果将国有股权用激励的方式无偿支付给公司高管，就可能属于变相的国资流失。理论界一般认为，股权激励是要鼓励高管将企业业绩做好，并分享以后成长的增量收益，而绝不是对存量资产的获取。有偿获取股权正是这种积极动态的激励机制的体现。

　　在授予的工具上，《试行办法》还仅限于股票。对于前段时间业内热议的将权证作为股权激励的动议，因为种种因素未能入围。

　　办理程序分类指导

　　《试行办法》规定，地方国有控股上市公司试行股权激励办法，应严格按《试行办法》规定的条件执行。在试点期间，上市公司股权激励计划由各省、自治区、直辖市、计划单列市及新疆生产建设兵团国资委或财政厅(局)统一审核批准后，报国务院国资委和财政部备案。

　　《试行办法》指出，为规范实施股权激励制度，国资委和财政部对国有控股上市公司试行股权激励实施分类指导。对中央企业及其所出资企业控股的上市公司，其股权激励计划在报股东大会审议表决前，由集团公司按照《试行办法》规定的程序上报给履行国有资产出资人职责的机构或部门审核；对中央企业所出资三级以下企业控股的上市公司，其股权激励计划在上市公司股东大会审议前，上报履行国有资产出资人职责的机构或部门备案，相关机构或部门20个工作日内未提出异议的，国有控股股东可按申报意见参与股东大会审议股权激励计划。国有控股上市公司的股权激励计划在报股东大会之前，应先报履行出资人职责的机构和部门同意

　　至于考核方面，《试行办法》规定，必须对高管人员进行业绩考核之后才能实施股权激励。考核目标应该由股东确定。应制定考核办法，并根据办法来确定对其授予和行权。计划根据考核情况动态调整。对于央企负责人，只有业绩考核达到A和B级才能获得股权激励；对于非央企负责人的高管，上市公司要由股东大会确定考核指标。进入个人账户的行权收益，其中20%要到任期期满后才能提取。

　　境外上市倒逼国内革新

　　“好事多磨”这是业内人士对股权激励办法迟迟不能出台的普遍看法，而国企境外上市意外地成为推动股权激励出台的发动机。

　　在近年来国企海外上市的热潮中，一个技术性问题难住了中国人。按照国际资本市场惯例，公司高管的股权激励计划是必不可少的，否则难以说服投资者相信管理层的尽职精神。于是这些国企便在国际化的旗帜下成为变革先锋。一个典型例子是，2002年中银香港在港上市时，依国际惯例给予高管一定的认股权，原中国银行行长、中银香港董事长刘明康便被赋予173.52万股。中石化、中移动、中石油、中人寿、建行等境外上市时也都依例行事。

　　“刚开始，国家只把这作为顺利上市的权宜之计，是一种例外。但随着境外上市国企的迅速增加，例外就变成了普遍事实。” 长期跟踪研究国企股权激励的上海交通大学刘孟林告诉《上海国资》。大型国企的纷纷境外上市，管理层事实持股的公开化，使得股权激励不得不提上台面。2006年1月，国务院国资委终于公布了《国有控股上市公司(境外)股权激励试行办法》，并顺势再度推动境内上市公司股权激励革新。

　　事实上，国内上市企业的股权激励也在悄悄进行。在证监会《上市公司股权激励管理办法》出台后，不少上市国企和民企一道积极准备激励计划，并报送证监会进行政策审批。据上海证券报统计，今年上半年，共有17家上市公司推出了具体的股权激励计划方案，其中国有控股上市公司6家。而据业内资深人士透露，近期抢跑的国企不下20家。为防止决堤，国务院国资委紧急沟通证监会，确立了自己的事前干预权。上海家化等一批国企的方案也因此被证监会暂时搁置。

　　在内外夹攻之下，国企股权激励成为大势所趋，《试行办法》为10年论战一锤定音。

　　三大难题考验新规效力

　　对于国企股权激励的必要性，目前决策层、理论界和实务界都已达成主流共识。接下来的议题是如何尽量减少实施过程可能出现的问题和风险。

　　首当其冲的是国企高管的身份困惑。一个短期内难以改变的现实是，很多国有企业的高管同时具有国家公务人员身份，甚至享有较高的行政级别。而且董事长、总经理等层级的高管可能摇身一变为政府官员，尤其具有戏剧化色彩的是，领衔某些行业特大型国企的高管往往最后会升为该行业的行政主管官员。一个典型例子就是四大国有商业银行行长与政府官员身份的频繁切换。当其行政管理身份与企业家身份发生冲突时，持有的股权就可能成为引发利益纠葛的定时炸弹。

　　对此，《试行办法》并未给出解决之道。“对于这些具有中国特色的问题，回避不是办法。”刘孟林指出，一种办法是强制要求转型的官员将所持股权在市场出售，或者由所在公司赎回注销;另一个办法就是允许继续持股，但依照关联人标准限制牟利行为，对于有直接职务关联的则强制其转让股权。据报道，一些升迁要职的国企领导人基本上都放弃了股权，但这种自觉选择显然不是正解。

　　而股权激励制度本身的效果也在国际上受到了怀疑。股权激励制度通过授予公司高管一定数额的股票和期权，把他们也变为股东，从而使公司高管与公司股东的利益形成“有难同当，有福同享”的局面。应该说，股权激励是至今为止解决公共公司代理难题的最好方法。但是，却又引发了另一种风险：为了使持有的股权升值牟利，公司高管会不择手段地抬高股价，而罔顾公司的实际业绩。2000年以来，美国先后爆出安然公司、世通公司、施乐公司等的财务造假和内部交易丑闻，直接动因都与高管股权激励措施相关。为此美国连续出台了萨班斯法案等20余项法规来加以完善。

　　就中国国企而言，涉及高管的股权激励更是微妙。“例如试行办法规定，母公司负责人只要在上市公司任职也可获得股权激励。而目前国企大多还是拆分上市，那么母公司负责人很可能为了抬高股价而对上市子公司进行超值的资产注入。这样就会造成新的国有资产流失。”一位接受采访的法律专家表示。而且，对于内幕交易本来就很严重的中国证券市场，公司高管的介入更加增添了违规风险。对此，《试行办法》就高管行权的比例和时限都有一定的限制性规范，但更加细致的规则是必需的，在为经营者建立有效激励机制的同时，更要同步建立有效的约束机制。

　　最后一个问题是监管。国有上市企业本身受到双重监管：国资委的资产监管和证监会的市场监管。由于职责的不同，两大部门对于股权激励的态度也有微妙差异。为了完善上市公司治理结构，提升投资者信心，证监会对高管的股权激励一直比较支持。国资委的首要职责则是保证国有资产的保值与增值，不得不更为慎重。如果协调不好，对国企高管的股权监控措施就有可能流于形式。建立更为密切和常规的交流机制，明确各自的监管权限是当务之急。

　　国务院国资委分配局局长熊志军谈股权激励

　　国资委在制定《试行办法》的过程中，始终把握的一个基本方针就是积极推进，但必须规范起步、谨慎从事。

　　在出台的时机上，我们一直在盯着资本市场，寻找适合的机会，与股权分置等各项改革同步跟进。

　　在激励对象方面，有人提出将监事和外部董事包括独立董事列入激励范围，我们最后认为，在国有控股上市公司中，还是要保持监事和独立董事以及外部董事的相对独立性。但这并不排除在三试点的基础上，根据实际需要，未来的激励对象范围可能逐步扩大。

　　对于“董事会中，外部董事必须过半；薪酬委员会成员必须全部由外部董事构成”， 这一条，经过讨论后，大家普遍都认为，应该保持董事会及其薪酬委员会的独立性。

　　在一些执行性的环节上，我们做了一些更为严格的约束。比如《试行办法》规定，期权的禁售期至少为2年，解锁期不低于3年，并且要求匀速解锁，要求预留期权总量的20%留至任期考核后行权，这些措施的目的有二：一是保证经营者更好地着眼于公司的长期健康发展；二是保护投资者的长期利益。

　　凡是国有控股的上市公司都要按《试行办法》执行，之前不够规范的，不符合《试行办法》规定的做法和方案，都要按照《试行办法》予以规范，对股权激励计划修订完善，并履行相应的审核备案程序。

　　之前很多新政策出台的时候，出于谨慎，往往会先圈定一些比较有把握的试点，先行尝试，总结经验，完善不足，然后再铺开。但是这一次，我们不打算这样做。按照规定的条件，谁符合谁就可以实行；暂时不具备条件的，必须先创造必要的条件。

　　股权激励与“59岁现象”

　　“中国烟草大王”褚时健，曾把一个名不见经传的小厂发展成为亚洲第一、世界第五的现代化烟草企业，但在功成名就即将退居二线之时，利用手中权力，疯狂吞噬国家和集体的资产335万美元，与其亲属收取钱物计3000多万人民币，最后从高高的“红塔山”上坠落，1997年，59岁的褚时健带着把破落的地方小厂打造成创造利税近千亿元的亚洲第一烟草企业的荣耀，和被判无期徒刑的身份，黯然离开执掌18年的红塔。

　　这就是中国国有企业所谓的“59岁现象”。在计划经济时代，国有企业的高管人员主要靠道德和信仰约束自己，那时候的激励主要是经理人精神层面上的自我满足，但在市场经济时代，国有企业的高管人员在物质和精神层面的需求上都出现了缺口。在物质上，许多国企高管辛辛苦苦地将企业的业绩做得很大，但国企对其物质回报却非常少；在精神上，这些高管人员并不真正掌控企业，因而只有危机感，而没有归属感，这也是所谓“59岁现象”的根源所在。

　　在褚时健效力红塔的18年中，为国家创造的利税高达991亿，加上红塔山的品牌价值400多亿，他为国家贡献的利税至少有1400亿。但是，他18年的收入加奖金不过80万。他每为国家贡献17万自己才得到一块钱。

　　“59岁现象”的出现，主要原因就在于缺乏对国有企业的经营者的激励机制。在“59岁现象”刚浮出水面时，经济学家周其仁就表示：“我们拥有世界上最昂贵的公司制度和最便宜的企业家”。

　　股权激励一场多赢的盛宴

　　市场上的机构投资者特别强调上市公司建立规范、透明的股权激励制度，将此项制度的建立与完善看成一项制度性利好，是一次“小股改”

　　郑培敏 魏磊/文

　　从理论上看，经营层的薪酬改革不到位，激励机制一直踯躅不前，激励不足一直是困扰我国国有企业运营的主要问题之一。此次国务院国资委《试行办法》出台的主要目的就是要建立国有企业的中长期激励机制，通过股权激励这把“金手铐”，在国有企业出资人和企业的经营者之间建立起一种利益共享、责任共担的利益分配机制，进而逐步完善国有控股上市公司的治理结构，提升其治理水平。用国务院国资委分配局局长熊志军的话来说，“实施股权激励是完善治理结构、为企业奠定长治久安的制度基础的一个很好的抓手”。

　　各方多赢

　　虽然表面上看，企业经营层是股权激励制度的直接受益者，但是从国有资产管理的全局考虑，从实施股权激励后国有企业的长远发展来看，股权激励和《试行办法》的出台则是一个各方利益共赢的结果，是多方利益主体共同的一场盛宴。

　　首先，利益的捆绑使得控股股东、市场投资人、公司及企业经营者具有相同的目标，为各方利益得奠定了坚实基础。如根据《试行办法》规定，股权激励对象在任职期间实施关联交易损害上市公司利益的，上市公司国有控股股东应依法行使股东权利，提出终止授予新的股权并取消其行权资格。该项规定也就意味着存在大股东占款的上市公司将无法实施股权激励。

　　这些规定都在很大程度上充分体现了政策制定者维护中小投资者利益、实现多赢的意图和决心。因此，可以说正是由于股权激励计划将经营者的利益与公司的利益捆绑在一起，经营者保护自身利益与保护公司利益、股东利益的目标才得到统一。市场上的机构投资者特别强调上市公司建立规范、透明的股权激励制度，将此项制度的建立与完善看成一项制度性利好，是一次“小股改”。

　　当然，不可否认的是在股权激励计划中最大的受益者还是一些治理良好、业绩优良且具有成长性的优质国有上市公司的职业经理们(受雇于国有资产出资人的高级打工者)，他们将获得一次“机会”，而不是现实的利益。不过，这个“机会”最终能否给经营者带来白花花的真金白银，那将取决于经营团队的努力、必要的运气(如行业形势、资本市场动态等)和最终企业业绩(包括实体经济的利润表现和虚拟经济的股价信号)的提升。但是决不能因此而抹煞了股权激励的积极作用和意义，甚至因此而丧失了多方共赢的机会。

　　其次，实施股权激励计划有利于完善企业的激励约束机制，激发经营者的积极性和创造性，从而有利于提升企业的经营业绩。资本市场将上市公司实施股权激励计划看作公司治理机制的改进，是利好，短期来看，股价一般有小幅上升表现；长期而言，随着公司业绩的提升，实施股权激励的公司股价也将优于市场上其他公司的表现。

　　根据上海荣正投资咨询公司对近期市场的实证统计分析，截至10月30日，共有29家上市公司公告了规范的股权激励方案，其在董事会第一次公告方案时的股价表现为:22家上涨,1家平盘，6家下跌。涨幅在5%以上的10家;涨幅在0-5%(含)之间的12家;平盘1家;跌幅在0-5%(含)之间的6家，分占34.48%、41.38%、3.45%、20.69%。股价表现强于股指(相应的沪深主板指数或中小企业板指数)的22家，弱于股指的7家。

　　规范为本

　　在《试行办法》出台之前，市场上存在着两种类型的股权激励模式。

　　一类是规范类的股权激励模式。主要是指自2006年年初中国证监会颁布了《上市公司股权激励管理办法》以来，按照该办法实施和操作的股权激励方案。从中捷股份成为第一家按照规范、权威的程序实施股权激励以来，时至今日，沪深两市共有29家公司公布了股权激励方案，并有16家公司通过了中国证监会的无异议审核。这其中，典型国有控股企业8家；非典型国有控股企业3家，合计占已公告公司总数的近40%；通过中国证监会无异议审核的典型国有控股企业4家、非典型国有控股企业3家，合计占中国证监会通过的无异议审核公司总数的45%(详见上期P40页文章《股权激励路径端倪初现》)。

　　另一类是非规范的、特别是在股改中“捆绑”、“抢跑”的股权激励模式。在股改试点和全面推开的早期，有约40家上市公司在股改对价方案中直接“捆绑”了比较详细的股权激励方案，如“农产品”、“中信证券”、“中化国际”等。这其中有23家是国有控股上市公司。国资委已经叫停了国有控股上市公司此类行为，一方面是防止部分上市公司借股改对价之名、行国资流失和自我激励的嫌疑(实际上，“对价”是大股东与中小股东之间的博弈关系，而“股权激励”应该是全体股东与经理人之间的利益分配关系)；另一方面，由于国资委相关配套政策一直在研究尚未出台，从程序上而言，“捆绑”模式均有“抢跑”嫌疑。值得注意的，上述40家(无论国有还是民营)“捆绑”方案，至今没有一家得到中国证监会的无异议备案，因此，其合规性、合法性和可操作性，尚值得商榷。

　　我们认为，在《试行办法》出台之后，规范类的股权激励模式将逐渐成为市场的主流。一批优质、规范的国有控股上市公司将成为试点，这主要包括三类企业：一是公司治理相对完善的公司，如进行了国有独资公司董事会试点的央企控股上市公司,如宝钢;二是竞争高度激烈的公司，必须给予其制度上的创新机会来获取竞争优势，如光明乳业；三是对人力资本高度依赖的高科技或新兴商业模式企业，如中兴通讯。

　　对于非规范类的股权激励方案，依据《试行办法》进行积极调整是唯一可行的选择。

　　在此之前，“G中信”已经作出了有益的探索。严格的说，“G中信”选择的具体的激励模式可以定义为“以部分股东(股权分置状态下的非流通股股东)提供股票来源的限制性股票方案”。一些细节方面的调整，凸显出“G中信”正在根据股东意见、市场反馈和国资监管精神进行股权激励的积极调整。这具体表现为两个方面：

　　一是在股份来源方面，将有争议的原来自国有法人股的7836884万股暂时搁置，在未得到相应一级国资部门的批准前，暂时由“中信集团”保管，而不是授予管理层。这一细节上的调整，体现出对国资产权管理政策的深刻理解、尊重与把握，值得很多国有控股上市公司借鉴和学习。相比之下，另一些在股改过程中“捆绑”的“抢跑型”股权激励方案仍然一意孤行地要“闯关”，就不能不让公众舆论和投资者反感了。

　　二是在收益分配方面，按照原先股改的股权激励安排，“G中信”的激励对象只要支付相当于每股净资产的价格就可以获得部分存量股权，未来股价超过净资产的部分，就是管理层的收益。而目前的公告中，有一个细节特别值得投资者关注，其公告称：锁定期后，股票市价超过初次转让价格部分，由原股东与激励对象按财政部批复的原则共享。尽管“G中信”尚未公告其共享的原则究竟是怎样的，但是“共享”概念的提出就与原来“净资产之上都归激励对象”有了本质不同。这说明，“G中信”公告的股权激励方案是在原方案的基础上，经过与老股东们的博弈和监管部门的沟通而达成的修正和妥协方案，新方案减少了激励对象的无风险收益，应该说是对“较低的以净资产为参照的限制性股票购买价”的一种弥补，动态地增加了激励对象的成本和约束。

　　类似的还有“华侨城”，在将没有法律支持的“权证激励”改为了激励对象自掏腰包的“限制性股票”后，已经获得了监管部门的放行。这种积极的调整既显示出证券、国资监管部门意志的权威性，也显示出股权激励在中国作为新生事物探索的复杂性、曲折性。只有那些既尊重市场规律、又严格按照法律法规运作的企业才能最终得到应有的奖励！

　　总体而言，虽然《试行办法》仅仅是个试点，可能还存在着一些缺陷和不足之处，但是允许在一部分优秀的国有控股上市公司中公开试点发达市场经济国度已经十分成熟的股权激励制度，这本身就是一个观念和制度上的重大突破。因此，我们要以一种积极、宽容的心态看待这一事情，也只有这样，国有企业改革才能持续深入和取得更大的进展与突破。

　　股权激励就是通过在经营者的报酬结构中引进一定数量和比例的与股权价值变动相关的、中长期的激励内涵，从而实现降低代理成本，让经营者为股东利益的最大化(也就同时为其个人利益最大化)而努力，进而解决外部股东(公司治理上的委托人)与内部经营者(代理人)之间利益一致的问题。

　　7年“长跑”

　　从国家的高度承认企业家(包括优秀管理与技术人才)在企业经营管理中的人力资本，应该始于1999年8月中共中央十五届四中全会上提出对企业经营者和技术骨干实行包括期权在内的股权激励——“允许和鼓励技术、管理等生产要素参与收益分配”。

　　而实际上，这样一个重大理念的突破是来自于上海的国有企业改革的探索——1998年，上海市委组织部、体改委、国资办联合发文，肯定了在“仪电”、“纺控”等国有企业中进行的“期股制”探索。此文一出，北京、武汉等地纷纷效仿，以至于推动了国家政策的创新进程。

　　实际上，在发达的市场经济国家和成熟的资本市场上，上市公司的股权激励(包括但不限于期权制度)是非常普遍和常规的一项企业制度，几乎90%以上的上市公司都把股权激励作为改善公司治理的重要手段和经营者薪酬包的重要组成部分。而在1999年前后，国内证券市场上的规范股权激励样本几乎为“零”，仅有上海大众的员工持股探索、“仪电”系下几个上市公司(金陵、小飞乐、大飞乐等)的期股奖励，在这个新生事物上，上海又自发地走在了全国的前列。因此同年，熟悉国际资本市场规则、积极倡导股权激励制度的中国证监会首席顾问梁定邦先生就曾多次带队到上海考察国有企业期股制激励试点。

　　而此后的2000年下半年，由国务院发展研究中心牵头，联合财政部、证监会等十五部委，组建了重量级的“中国企业经营者激励与约束”课题组，陈清泰先生任组长，吴敬链教授任总顾问，历时近一年，走访深圳、上海以及一些跨国公司，整理案例、总结经验，形成了一套系列丛书和提交中央决策者的多个报告与建议。在此学术理论研究与探讨的同时，中国证监会、财政部等监管机关已经实际着手分别起草关于上市公司的股权激励管理办法，并形成了比较成熟的文本。但是，由于《公司法》未修订、以及兼顾国企改革中的社会公平与稳定等因素，相关部门规章最终没有出台。

　　2003年国资委成立后，进一步由主管企业收入分配制度改革与规范的司局积极进行国有企业领导人的激励与约束问题的研究。而2005年A股证券市场上股权分置改革的启动，最终促成相关政策破茧而出：

　　2006年1月1日，中国证监会颁发《上市公司股权激励管理办法》，用于各类所有制的已完成股改上市公司；

　　2006年3月1日，国务院国资委颁布《国有控股上市公司(境外)实施股权激励试行办法》，主要适用于境外H股和红筹股的国有控股上市公司，这既是未来境内办法的一个铺垫，同时也体现了国资委“先境外、再境内”的稳健态度；

　　2006年10月，《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》也正式发布，意味着A股市场上符合条件的国有控股上市公司有了实施规范股权激励的政策指引。

　　股权激励制度既成为调动上市公司进行股权分置改革积极性的一项重要促进因素，也成为全流通制度下上市公司治理结构进一步提升与改善的配套措施。

　　中信证券股权激励案难成行

　　朱金福/文

　　《国有控股上市公司(境内)股权激励试行办法》出台后，中信证券部不久前刚刚通过的股权激励议案恐怕已经很难执行下去了。对比试行办法的要求，不难发现，中信证券不但达不到进行股权激励的条件，在激励程度上，也有与之相悖的地方。

　　2006年09月07日，G中信(600030)公告，公司董事会正式审议并通过《关于公司首次股权激励计划分步实施的议案》。

　　按照这份议案，中信证券将暂存于中信集团股票账户下的总量为3000万股首次股权激励暂存股中的22,163,116股将成为公司首次股权激励计划第一步实施方案的来源股，该部分股票将在公司董事会通过《关于审议公司首次股权激励计划第一步实施方案的议案》后，由中信集团账户内过户至激励对象名下，即，转至个人股东账户，该部分股份在完成过户后，性质为有限售条件的流通股，限售期为过户之日起60个月。

　　在股份转让价格上，中信证券议案是以上一期经审计每股净资产价格为初次转让价格。锁定期后(即，60个月限售期满时)，股票市价超过初次转让价格部分，由原股东与激励对象按财政部批复的原则共享。

　　而依照《试行办法》对股份转让价格的相关规定：股权授予价格应不低于股权激励计划草案摘要公布前一个交易日公司标的股票的收盘价或前30个交易日内标的股票的平均收盘价。 中信证券上一期经审计每股净资产价格为2.17元，而现在公司的股价在13元左右。仅此一项，就可以令该公司高管立刻获得2亿多元的红包。显然，按照《试行办法》来看，中信证券议案中的初次转让价格是不可能获得通过的。

　　而在股权分配上， 按照中信证券的首次股权激励计划第一步实施方案的激励对象名单，不但有公司的董事、管理层，还包括了三位监事雷勇、 张耀、杨振宇。而在《试行办法》中明确规定，上市公司监事、独立董事以及由上市公司控股公司以外的人员担任的外部董事，暂不纳入股权激励计划。

　　根据《试行办法》规定，国有控股上市公司实施股权激励，外部董事(含独立董事)应占董事会成员半数以上，同时公司薪酬委员会应全部由外部董事构成。 而根据中信证券的公开资料显示：中信证券董事会由11名董事和8名独立董事构成，不符合国有控股上市公司实施股权激励的条件。

　　而按照《试行办法》制定的核心牵头人、国务院国资委分配局局长熊志军的说法，凡是国有控股的上市公司都要按《试行办法》执行，之前不够规范的，不符合《试行办法》规定的做法和方案，都要按照《试行办法》予以规范，对股权激励计划修订完善，并履行相应的审核备案程序。