金融危机也影响着并购事件，现金流的压力和贷款难度加大让许多企业放弃并购，以度过经济发展的“寒冬”

　　经过股权分置改革后，中国资本市场步入“全流通”时代，2008年限售股开始进入解禁的阶段，A股面临“大小非”的全面解禁。同时，国际金融危机爆发，A股也不能独善其身，股市从2007年的6000多点一路下跌到现在的2000点左右。上市公司市值的大面积蒸发、企业资金链的告急、对现金流的渴求，让企业举步维艰。在一批批企业倒下洗牌的过程中，却也提供了一个很好的并购时机。

　　年度并购再创新高

　　2008年国内并购市场延续了2006年和2007年的并购热，在数量和规模上都超越了2006和2007年，但由于宏观经济因素的影响，2008年中国的并购市场可以说是先扬后抑。根据ChinaVenture公布的并购数据，前两季度，国内并购市场共发生并购案例390例，已披露的案例中涉及的并购金额为491.64亿美元。但进入2008年下半年后，并购数量和已披露的金额相比较前两季度开始下降。产业前景不明朗、产业资金链危机等因素在一定程度上影响了企业的收购进程。

　　并购法律环境更趋完善

　　在并购的法律环境建设方面，2008年又出台了一系列法律法规,完善和支持并购交易。2月，中国证监会举行新一届上市公司并购重组审核委员会成立大会，聘任25名上市公司并购重组委委员；4月，中国证监会正式公布《上市公司重大资产重组管理办法》，针对近年上市公司并购重组活动日趋活跃的现状，明确强化“防范和惩治内幕交易”的立法意图,严禁利用职务便利从事股票内幕交易；5月，上海证券交易所上市公司部制定《上市公司重大资产重组信息披露工作备忘录》第一号、第二号；7月，中国证监会发布《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》；9月，上海证券交易所上市公司部制定《上市公司重大资产重组信息披露工作备忘录》第四号、第五号、第六号、第七号；11月，银监会原则通过《并购贷款管理条例》，用以支持企业贷款并购国内企业和境外企业。一系列重组办法和细则的出台是完善我国证券市场基础性制度建设的重大举措，标志着上市公司并购重组迈入了规范与发展并举的新阶段。

　　金融危机影响初显

　　2008年下半年,美国遭遇了自“大萧条”以来最严重的金融危机。金融行业出现大量坏账,现金流迅速萎缩，公司股价暴跌甚至出现大量破产。平安投资富通后其股权价值目前已大部分计提损失。

　　金融危机也影响着并购事件，现金流的压力和贷款难度加大让许多企业放弃并购,以度过经济发展的“寒冬”。2008年的并购事件出现了先扬后抑的局面。

　　不过，可乐可乐对汇源果汁的要约收购表明了，在经济下滑的过程中，处于稳定现金流的行业仍可以通过收购来扩大自身的规模。同时，一些国资背景的行业整合仍在继续。

　　2008年并购案相对比较集中，受经济影响比较明显。根据Chinaventure的统计数据，我们发现2008年的并购多发生在制造业、金融业、房地产、能源等行业。

　　对制造业而言,国内经济增速减缓，整体需求放缓和能源成本提高等令制造业企业遭受重创，有理由相信在未来的一段时间内整个行业都将处于整合期；而国内资本市场的动荡使得金融业也处于较活跃的并购状态；对于房地产行业而言，房价的下跌和成交量的萎靡使得未成规模的房地产企业面临资金链断裂的危险，对于现金流充裕的房地产行业龙头出手收购小企业扩大土地储备正是一个比较好的时机；由于能源等资源价格的上涨以及未来能源产品的稀缺性，能源行业的并购更多的是考虑战略价值。

　　产业资本开始布局

　　首先，产业特性导致并购整合。从行业集中度程度看，我国的行业集中度普遍较低。行业集中度的过低必然会通过一系列的整合实施企业的优胜劣汰，实现行业较高的集中度。尤其对于规模效应明显的行业来说,比如商业、地产等行业,产业资本更倾向于通过并购的形式降低边际成本，获取更大的利润。同时，传统的周期性行业一旦进行较大规模的产业结构调整，往往是以产业并购的形式出现。周期性行业主要包括钢铁、水泥、电力、地产、汽车等，在渡过高成长阶段后，重新洗牌是一个必然的过程。

　　马应龙持续买入羚锐股份,复星医药通过其控股公司复星实业以自有资金742.06万美元增持在纽交所上市的同仁堂药业；中兆投资举牌渤海物流和商业城；海螺水泥在二级市场大量买入冀东水泥、华新水泥和福建水泥等同行的股票。所有这些案例都具有比较明显的特点：属于行业并购，企业都谋求在主营业务内的扩张和布局;几乎都是产业资本介入并购案，似乎在这次并购的产业资本和金融资本之间的博弈中，产业资本抢先一步；企业都意欲掌握控股权；在这些被增持的公司里，第一大股东的持股比例都不高，获取控股权的成本相对较小。而我们有理由相信，未来产业资本在定价权方面将掌握更多的定价权和主动权。

　　出境并购成为市场新亮点

　　进入2008年以来，中国企业出境并购虽然在数量上少于入境并购，但三个季度以来其并购金额都高于入境并购金额。中国企业不再盲目地谋求市场的扩张，而是有战略性地根据企业自身发展的需求进行海外并购。在出境并购中，以获取有色金属、铁矿石等资源为目的并购海外资源类公司的居多。而在资源类产品价格逐步走高的趋势下和资源类产品日益成为稀缺产品的背景下，相信出境并购将保持不断增加的趋势。

    私募股权基金引导并购或成趋势

　　近年来，私募股权基金在中国得到了飞速发展，成为中国资本市场非常活跃的组成部分。私募股权基金投资企业意欲使企业做大做强，成为行业龙头，以便以更高的溢价退出企业。在这个过程中，私募股权基金会凭借自己的专业能力和资本实力帮助企业积极地进行行业并购，从2004年至今,私募股权基金为背景的并购呈现逐年上升的态势。

　　从长期看，中国经济必然会得到很快发展，而随着中国企业行业龙头的不断壮大，中国企业出境并购也将成为并购市场的重要组成部分。外资投资机构由于熟悉境外金融、法律环境和资本运作规则，将更多借助中国企业出境并购的浪潮获得并购退出机会。2008年中联重科海外收购CIFA即是以VC/PE为背景的并购案例。

　　央企重组加速

　　从2004年到2007年，共有95家(次)中央企业参与了47次重组,中央企业户数已由196家调整为150家。进入2008年，在国资委的主导下,大规模的央企重组层出不穷，长江电力整体上市、电信重组拉开帷幕、中航一集团和二集团整合、宝钢重组广钢，韶钢、中外运长航重组、东航上航拟合并等。截至目前，国务院国资委所监管央企已减少到149家。但根据国有经济布局调整的要求,中央企业到2010年减少至80家-100家的目标不变。那么在国资委的主导下,央企重组将进一步加大力度，重组进程也会明显加快。

　　作者系亚商投行部江咏、朱剑锋、魏娜、杨凯

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