并购：即将到来的三国演义

　　建立在价值链基础上的中国产业整合已经全面展开,国有资本、跨国产业和金融资本、民营资本的正面竞争,构成了全球经济环境下中国产业整合的三驾马车

　　文/冀书鹏 王胜楠

　　在徐工三角恋爱演绎得如火如荼的时候,人们可能已经忘记了,德隆也曾进入过徐工改制的视野。徐工领导人后来忆及此事,称“避免了一场灾难”。此后,徐州国资委把战略合作方的资本实力作为主要的“择婿”条件。

　　徐工事件折射出中国工程机械行业在由分散走向集中过程中所遇到的尴尬。作为工程机械行业的绝对老大,徐工在资产和业务额上都领先国内其他企业一倍以上。排名第二位的厦工,在规模上不足徐工的一半,而参与争购徐工的三一集团仅为徐工的1/4强。这样一来,国内产业资本在参与徐工重组上就显得先天不足。实际上,这正是徐工方面坚持引入凯雷作为战略投资者的重要口实。

　　尴尬的绝不仅仅是徐工。面对舆论界一边倒的讨伐外资收购,面对境外产业资本和收购基金步步紧逼,各级政府部门选择了沉默。但是,沉默的成本也许比表态的成本还要大:徐工在空转,凯雷的高人力成本在空转。当徐工案成为产业整合风向标时,不夸张地讲,中国在选择企业改革和产业升级路线上所背负的沉重的时间成本也在空转。

　　产业整合的三驾马车

　　停留在“李德水式”的呼吁层面已经无助于问题的解决。解决问题的切入点在于对两条线索的理解和把握:一是产业整合趋势;二是作为整合力量的“三驾马车”,国有资本、民营资本及境外资本的价值取向。

　　20世纪50年代的156项工程,奠定了按计划管理功能部署的中国类属经济,80年代的国际资本引进,启动了以科技进步与贸易替代为主导的行业经济调整,90年代迅速发展的市场经济,则是在产权改制的同时塑造利润主导的现代企业集群。今天,中国的产业地图正在发生意义深远的重组:建立在价值链基础上的产业整合已经全面展开,国有资本、跨国产业和金融资本、民营资本已展开正面竞争,从而构成了全球经济环境下中国产业整合的三驾马车。

　　但是,中国产业整合的三驾马车同道不同辕,乃至相互掣肘。我们来看一下这三驾马车的价值取向及因此表现出的行为特征。

　　首先来看国有资本。在计划经济时代,中国产业布局是按“条条(行业部委)”和“块块(行政区域)”落子的,这种“条”、“块”布局以及后来的财税分流政策直接导致了中央政府与地方政府之间的博弈关系。

　　2003年3月,中央国资委的成立标志着国有资产管理体制进入了一个新的时代。此后,中央国资委通过下辖央企开始在中国产业整合进程中扮演举足轻重的角色。实际上,李荣融关于“只留行业前三”的表态,客观上点燃了“国进民退,中央进,地方退”的导火索。近两年来,宝钢集团、中铝集团、中国建材集团、华润集团、一汽集团以及诚通集团等中央企业大举开展横向和纵向收购,在基础材料、装备制造、医药化工以及

能源等产业领域的集中化过程中担当了主力角色。另一方面,国资委大大增强了对所辖企业的控制力度,长虹、三九以及中外运等企业中发生的人事更迭和重组,显现出一种如手使臂的自如。中央国资委权威的确立,使其当仁不让地成为了贯彻中央产业政策的旗手。

　　与中央国企的踌躇满志相反,地方政府似乎更急于退出市场回归本位。在“求所在不求所有”和“靓女先嫁”这样似是而非的口号下,近年来,一股低价甩卖国企的浪潮正在急剧地形成。国资委酝酿重组之时正所谓日已落而月未升之际,国资的管理功能悬空或被实际控制人取代,资产交易市场在各地纷纷涌现,各自为战。客观地说,作为几十年计划经济的产物,我们毕竟有了一个配套齐全的国民或地方的产业体系。虽然这只是一个初级的产业价值链,但在无序的交易市场上,国企大面积、整建制地被转让就有可能破坏产业链的完整与延续。

　　其次来看民营资本。新一届政府宣示“立党为公,执政为民”的原则使潜行多年的中国民营企业群体终于浮出水面,并且高调疾行。过去几年中,我们看到众多耳熟能详的民营巨头活跃在钢铁业、铜铝业、煤矿、公路、电网、油气加工、金融等过去曾是政府严格管制的命脉产业,财大气粗,动辄投入几十亿资金或锁定几个城市。宁波大桥财团、振兴东北签约基金等上百亿的资本形成更是体现了民企集团协同作战的整合能力。在国民经济底层长期打熬成长的中小企业群体,正在充满信心地提升自己的战场,但他们是否真正掌握了更为高端的观念、资本和管理的工具？扎猛子的功夫能否在高台跳水中获胜？

　　在与习惯于垄断特权的国有骨干企业正面竞争的时候,民营企业将面临何种市场之外的特殊考验？河北的孙大午(金融业)、四川的何燕(通信业)、辽宁的仰融(汽车业)等人的境况已经警示了难以逾越的企业坐标。更多的民营新一代领袖执掌门庭,未经世故而锐气十足,他们是否具有与父辈相应的政治智慧和商道素质？主流社会是否会给予民营企业宽容？当复星集团郭广昌在中国企业领袖年会上激情地主张做中国的“产业整合者”时,我们的政府是否给予同样积极的回应？

　　最后来看境外资本。开放似乎远比改革能更为有效地解决地方和部门的需求,近年来,吸收外资基本上成为地方官员至高的或者是唯一的政绩指标。许多地方政府的规定貌似平等,在资本规模和产业经验堆砌起来的高门槛上,国退民进的政策自然转成了国退洋进的现实。在许多兵家必争的关键产业,如金融、能源、通信、流通、传媒等,若干政府部门常常单方面毁约,清理门户将本土民营企业赶出去,然后恭请国际大佬入股或控股。另一方面,国际产业资本和金融资本在发现和利用中国产业整合、企业改制的商业机会的同时,却遭遇到了中国自下而上势力的攻击,这种政治性成本可能是它们始料未及的,并且还在恶化中。

　　资本力量的背离

　　国有资本、民营资本以及境外资本因各自的社会约束条件和价值取向不同,从不同的方向对中国的产业整合进程施加影响。君子和而不同,不同并非是坏事。问题是,这种不同已经发展到了互相排斥乃至互相伤害的地步。我们来看一下,三驾马车之与中国产业整合进程的关系。

　　科尔尼公司(EDS)把产业整合分四个阶段:初创阶段、规模化阶段、聚集阶段、垄断阶段。我们按照风险偏好和投资期限,把参与国内产业整合的资本分成四类。从图上看,中国产业整合资本的分布有三个特点:

　　一是位于产业整合的高级阶段——聚集和垄断的资本严重不足。以宝钢集团和中铝集团为代表的中央企业,出面整合相关产业,这样的例子凤毛麟角;而卡特比勒在中国工程机械行业的渗透也因政治压力难以为继。实际上,它此前“捡得的便宜(如170万元收购山工)”,已经在此轮“排外”浪潮中输得精光。

　　二是风险厌恶型资金所占比例过大。目前,中国商业银行储蓄资金高达10万亿元,如果再加上不断增加的社保资金,风险厌恶型资金总量将在近期突破12万亿。但是,这些资金显然在产业整合向高端演变的趋势中,无所措足。

　　三是本应在产业整合进程中发挥重要作用的民营产业资本(三一集团)、民营金融资本(温州财团)、内资收购基金(宏毅投资)以及外资收购基金(凯雷投资)则存在明显错位。包括三一集团在内的民营资本和收购基金都是风险偏好型的,但是,内地的融资环境,尤其是服务于产业整合的融资环境,限制了它们参与产业整合的实践尺度。因此,温州财团只能与“炒”煤与“炒”房之间切换,三一集团在解释收购徐工的资金来源时羞涩扭捏,宏毅投资收购苏玻(赴港上市后的中国玻璃)的同时即与皮尔金顿签订了换手协议,如此种种,不一而足。

　　图中资本分布的三个特点,揭示出了中国产业整合困局的根本成因:用于产业整合的“耐性”资本(风险偏好的长期资本)严重不足,加上阻碍耐性资本形成的资源配置机制,两者之间构成愈行愈远的悖论。

　　“李德水式”的呼吁无助于中国产业整合困局的破解,相反,会把这一进程引入歧途。同样,冀望《反垄断法》阻击外资收购亦是缘木求鱼。道理在于,无论外资产业资本还是收购基金,逐利乃其天性,客观上则构成了中国产业整合的重要资本来源。即便不考虑外资大举撤离中国的影响,维系过度分散的产业结构只是延缓了相关企业的衰亡进程。而事实上,中国作为第二大外资流入国,外资与

中国经济增长之间的关系,无论怎么评价都不过分。

　　破解中国产业整合困局的思路在拓宽“耐性”资本的形成通道上。首先,推动产业基金及私募基金的相关立法乃当务之急,本土基金力量的崛起将为包括社保基金、民间金融资本以及国有资本的增值要求提供金融工具,同样,中外合作基金亦有助于吸引并规制外资基金;其次,在资本市场“三点一面”改革的基础上,加速

证券发行方式的改革,变审批制为批股制,批股制将为有志于产业整合的上市公司打开融资绿色通道。

　　从私募融资和公募融资两方面打开“耐性”资本的形成通道,也许只有这样,三一集团在面对收购资金来源的诘问时才能从容以对,宏毅投资才能不必在中国玻璃项目运作的同时急着考虑退路,凯雷投资才能不必反复解释“洋枪”不等于“洋人”的道理。