■ 陶文伊美

　　为了呵护股市的健康持续发展，我们应该期待股市“慢牛”，而要实现这一目标，中国监管层面需要改变原来的监管模式

　　与其它任何一个市场一样，股票价格应该围绕股票的内在价值波动，而不一样之处就在于股票内在价值的确定往往更为复杂，因而这也使得对于股市的风险以及参与其中的难度往往比其它市场更大一些。

　　股市的“慢牛”非常重要

　　对于一个成熟的股市而言，其应该具备三大基本功能：一是资源配置功能，即能够使资金或者资源投入到具有投资价值、符合未来宏观经济发展趋势的行业中去；二是风险分散功能，即通过不同风险偏好的投资者参与，能够使风险分散到不同投资主体中，而不是积聚在某一家或者某一种金融机构中；三是财富成长功能，即通过股价的波动使投资者充分享受宏观经济增长以及上市公司成长所带来的财富增加。

　　自2014年下半年以来，伴随着改革措施的不断深入，中国股市的投资热情重新燃起，大量投资者蜂拥进入股市，股价指数也出现快速上升的势头。这一轮股市的快速上升，一方面有原来股票估值过低这一因素，另一方面也有伴随着改革的不断深入，市场投资者重新树立投资信心。然而，我们知道，一段时间股市的急涨，也意味着未来股市可能出现急跌。从过去中国股市的发展历程可看到，股价指数往往两三年就上涨到位，随之而来的是快速下跌，然后在底部盘整很长一段时间。很显然，类似这样的急涨和急跌显然不利于上述股市三大基本功能的正常发挥：一是急涨和急跌扭曲了股市的资源配置功能，在急涨和急跌过程中，往往会给一些题材股带来不可思议的投资机会，市场投机之风也相对盛行；二是急涨和急跌加大了股市的投资风险，尤其是加大了中小投资者的投资风险，从而影响投资者的信心和积极性；三是急涨和急跌往往意味着投资者财富波动加大，从而也不利于财富效应的发挥。因此，股市的“慢牛”，对于中国而言显得非常重要：

　　第一，2009年以来，尤其是2011-2013年间，由于股市的长期低迷，中国股市几乎丧失了融资功能和资源配置，一些亟需融资以及资质较优的企业要么低价融资，从而大幅提高融资成本，要么转向其它融资工具，如银行贷款和信托贷款，从而使中国金融体系的结构问题日益严重。从西方发达国家的股市发展经验来看，即使对于国际金融危机爆发地的美国而言，其股市也没有出现急涨和急跌，股价很快恢复其应有的水平，因此股市的融资功能和资源配置功能一直得到充分和有效的发挥。

　　第二，在当前经济走势低迷的背景下，如何激发中国宏观经济的内在发展潜力，成为当前的主要工作目标。为了激发经济内在增长动力，一方面，中国应该充分降低社会融资成本，鼓励年轻人参与创业热潮中去，另一方面，不断淘汰一些占用大量金融资源的僵尸企业，如一些产能过剩行业的企业，而要实现上述两点，唯有通过股市“慢牛”，以及在股市“慢牛”过程中打造的多层次资本市场，使更多的具有高成长潜力的企业能够充分享受到股市所带来的源源不断的金融支持，并且通过资源配置功能的正常发挥而不断淘汰落后产能的企业，从而实现经济结构的不断优化。

　　第三，截至2015年一季度，中国银行业总资产达到178.8万亿元人民币（接近2014年度中国GDP的三倍）。这意味着什么？这意味着只要银行业资产出现1%的不良，就有接近1.8万亿资产面临着较大的偿付风险，相当于2014年度全国国有企业净利润2.48万亿元的三分之二以上。很显然，当前的金融结构将中国金融风险过多地集聚在银行业。要改变这一现状，中国就应该加大股市的发展力度，通过实现股市“慢牛”，从而充分发挥其资源配置、风险分散和财富成长的功能，促进直接融资比重以及直接融资工具规模的不断提升，最终降低社会整体的资产负债比率。

　　第四，股市的“慢牛”将降低股市的投资风险，尤其是中小投资者的投资风险，从而使投资者能够充分享受宏观经济增长所带来的红利，最终促进财富效应的发挥，也有利于提高中国消费需求在宏观经济增长的贡献度。

　　改变监管模式

　　为了呵护股市的健康持续发展，我们应该期待股市“慢牛”，而要实现这一目标，中国监管层面需要改变原来的监管模式：

　　一是由原来“堵”的政策改变为现在“疏”的政策。过去，当股市出现快速上涨时，监管层面一方面会通过财政政策（如提高印花税）、货币政策甚至产业政策抑制投资需求，另一方面会快速扩大股票供给，从而使股市在短时间内出现大幅回调。很显然，股价回调并不是监管目的，监管的目的应该为降低股市投资风险和引导长期投资价值理念。因此，一方面，中国应该充分呵护股市发展，不断吸引更多的资金进入市场，包括社保基金等一些长期资金不断进入，另一方面，在此基础上，适度扩大供给，并借此契机改革发行制度，由审批制向注册制转变，并不断建立和完善多层次的资本市场，最终实现中国股市从发行、交易、监管等均实现市场化。

　　二是加大信息披露的监管力度，打击市场操纵行为。信息欺诈和市场操纵行为严重影响了市场“公开、公平、公正”原则，不利于股市的长期发展。从美国、英国、香港等成熟国家和地区资本市场的发展经验来看，信息披露违规和市场操纵行为往往是股市最不能容忍的行为，应该对其的监管也最为严苛，处罚也最为严厉。对于当前中国股市投资比较火爆而言，监管层面必须对信息披露采取严格的监管措施，从而维护市场“三公”和广大投资者的利益。

　　三是积极做好投资者的教育工作。股市的羊群效应以及自我实现机制，往往会使投资者，尤其是中小投资者短时间内忽视投资风险，从而加大股价的波动幅度。因此，监管层面应该在适当时候提示股市的投资风险，提倡价值投资理念。(摄影 王南海)

　　中国股市的历次牛市和熊市

　　第一次牛市：1990年12月19日~1992年5月26日(96.05~1429）（一年半后，+1380%）

　　第一次熊市：1992年5月26日~1992年11月17日（1429~386）（半年时间，-73%）

　　第二次牛市：1992年11月17日~1993年2月16日（386~1558）（三个月后，+303%）

　　第二次熊市：1993年2月16日~1994年7月29日（1558~325）（17个月，-79%）

　　第三次牛市：1994年7月29日~1994年9月13日（325~1052）（一个半月，+223%）

　　第三次熊市：1994年9月13日~1995年5月17日（1052~577点）（八个月，-45%）

　　第四次牛市：1995年5月18日~1995年5月22日（582~926）（三天，+59%）

　　第四次熊市：1995年5月22日~1996年1月19日（926~512）（八个月，-45%）

　　第五次牛市：1996年1月19日~1997年5月12日（512~1510）（17个月，+194%）

　　第五次熊市：1997年5月12日~1999年5月18日(1510~1025)（两年，-33%）

　　第六次牛市：1999年5月19日~2001年6月14日(1047~2245)（两年多，+114%）

　　第六次熊市：2001年6月14日~2005年6月6日(2245~998)（四年多，-55.5%）

　　第七次牛市：2005年6月6日~2007年10月16日(998~6124)（两年半，+513%）

　　第七次熊市：2007年10月16日~2008年10月28日(6124~1664)（一年，-73%）

　　第八次牛市：2008年10月28日~2009年8月4日（1664~3478）（九个多月，+109%）

　　第八次熊市：2009年8月4日~2012年12月4日(3478~1949)（三年多，-39%）

　　第九次牛市：2012年12月4日~2013年2月18日（1949~2444，+23.56%）

　　第九次熊市：2013年2月18日~2013年6月25日(2444~1849)（四个多月，-19%）

　　第十次牛市：2013年6月25日~2013年9月12日（1849~2270）（两个多月，+15%）

　　第十次熊市：2013年9月12日~2014年3月12日(2270~1974)（六个月，-11%）

　　第十一次牛市：2014年3月12日~?（1974~?）（?个月，+?）

　　（摘自天地人合集团的博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_617585e10100tteh.html?tj=fina）