因为IPO暂停而陷入僵局的九鼎投资，在PE中又率先挂牌新三板，申请设立公募基金，拓展债权投资。

　　文｜CBN记者 苗宇

　　图｜王卓

　　虽然在国际市场PE上市并不稀奇，私募巨头黑石、凯雷等都是上市公司，不过，4月29日，北京同创九鼎投资管理股份有限公司（下称“九鼎投资”）在全国中小企业股份转让系统（即所谓的“新三板”）挂牌上市还是开创了国内PE上市的先河。

　　而九鼎投资上市之后，股价达到了610元，融资35.37亿元，也成为新三板市场的巨无霸公司。此次挂牌的九鼎投资是业界熟知的昆吾九鼎的母公司，持有昆吾九鼎98.07%的股权，昆吾投资另外1.93%的股权被九鼎投资前合伙人兼医疗投资基金总裁禹勃持有。

　　2007年7月设立的昆吾九鼎旗下现在有21家全资子公司，14家控股公司，1家全资基金，2家控股基金。本次上市主体之所以没有选择昆吾九鼎，在九鼎投资本次公开转让说明公告中提到，一方面昆吾九鼎是有限责任公司，中国法律规定申请挂牌公司应为股份有限公司。另一方面，中国法律规定上市公司不得成为普通合伙人。昆吾投资目前担任了两只合伙制基金的普通合伙人，用九鼎投资作为申请挂牌主体，可以为未来转板至沪深交易所上市铺平道路。

　　不同于一般实体企业或其他类型金融企业的商业模式，作为私募股权投资管理机构（即所谓的PE），九鼎投资的商业模式可以总结为融资-投资-管理-退出四个阶段。

　　融资阶段，通过控股子公司昆吾九鼎及其下属企业作为基金管理人发起设立基金，并通过私募的方式向出资人募集资金。出资人在基金中出资大部分并担任有限合伙人（即LP），昆吾九鼎及下属企业在基金中出资小部分担任普通合伙人（即GP），九鼎投资LP和GP的出资比例通常为99:1，基金管理人向基金按发起设立时的约定收取基金管理费，一般为每年2%至3%。投资阶段，找到优质目标企业进行投资以得到企业股权。管理阶段，通过委派董事或其他方式帮助所投企业进行适当管理。退出阶段，则是在合适时机把所投企业股权通过上市后卖出或转让给其他机构或个人，获得的收益80%分配给基金出资人，20%分配给基金管理人。

　　截至2013年10月31日，按认缴金额计算，目前九鼎投资管理基金总规模为264亿元。其中250亿元为股权基金，14亿元为债权基金。股权基金主要投向消费、服务、医药、农业、材料、装备、新兴、矿产八大行业。6年多的时间九鼎投资累计投资股权项目209个，累计投资金额达154.3亿元，已退出项目24个，退出项目投资金额11.7亿元，目前在管项目185个，投资金额达142.6亿元。

　　因PE项目退出时间长，九鼎投资成立时间短，九鼎投资目前大部分的营收来自于基金管理费，而非项目退出的管理报酬。从九鼎投资挂牌公告披露的经营数据来看，2013年，九鼎投资的投资管理业务收入中，基金管理费2.16亿元、项目管理报酬（即项目退出收益）7169.26万元、投资顾问费1398.99万元，基金管理费占比71.5%，项目管理报酬占比仅23.7%。九鼎投资的公告显示，其项目管理报酬主要在投资后4至6年陆续实现并计入当期损益表。九鼎投资旗下3年以内的基金认缴金额191亿元，占比76%，3到5年内的基金认缴金额占比22%，5年以上的占比仅2%。换句话说，九鼎投资在管的185个项目，未来几年将陆续进入项目退出期。

　　2011年至2013年，九鼎投资分别实现营业收入2.51亿、4.37亿、3.12亿元。2013年全年暂停IPO对九鼎投资当年的营收产生了巨大的影响。受阻于近几年不太顺畅的IPO退出通道，和未来几年大批等待退出项目的压力，九鼎投资此次挂牌新三板，以及35亿元主要面向LP基金份额转公司股权的融资，被业界认为是给LP一个可以提前退出或实现红利收益的方式。

　　九鼎投资对《第一财经周刊》表示，国内IPO暂停一年有余，发行节奏放缓，这是全行业面临的共同问题。从LP角度，愿意以其基金份额认购九鼎投资发行的股份，主要是基于对不同投资标的的收益权衡。从流动性上来讲，因IPO暂停导致排队企业较多，换成九鼎投资的股票确实也会改善LP的资产流动性。

　　2014年2月，九鼎投资以每股610元的价格，向7名原股东发行股份45.053万股，向131名新股东发行股份53.4746万股，总融资35.37亿元，发行完成后九鼎投资总股本1829.8万股，公司估值达到111.62亿元。认购股份的131名新股东主要是九鼎投资原有基金的LP，九鼎投资管理的基金份额以非现金认购转换为九鼎投资的公司股票，从基金有限合伙人转变为公司股东，现金认购部分只占10%多。九鼎高层曾公开称，LP对入股非常踊跃。

　　但愿意以基金份额转股、甚至是现金认购的股东，提高流动性可能并不是其首要目的。在4月29日挂牌当日，有一笔3万股、每股610元、总额1830万元的委托买入下单，但并无成交。且截至5月12日，九鼎投资在新三板并无成交。握股不卖的股东所寄望的是未来九鼎投资转板成为沪深交易所PE第一股，获取更高的收益。九鼎投资对《第一财经周刊》表示，登陆资本市场考虑已久，但A股市场对PE机构能否上市尚无明确政策，国务院批复新三板扩容后，九鼎投资看好三板市场的未来发展，包括在融资功能和流动性方面。关于转板，公司目前没有具体的安排。

　　九鼎投资挂牌新三板，谋图转板上市，似乎也为私募开辟了一条新的道路。第三方基金研究机构好买基金研究总监曾令华对《第一财经周刊》说，新三板目前来看，成交不活跃，门槛也很高，转板的机制也没有明确。从国外来看，有不少资管公司上市，但也有不少坚持不上市，谈潮流太早。

　　原国金证券基金研究中心总监，现任凯石投资副总经理张剑辉也对《第一财经周刊》表示，上市融资需满足必要的门槛，从长远看，是私募行业发展壮大的途径之一，但现阶段尚难成为主流。短期内，虽然九鼎投资满足了深圳创业板企业营收等上市财务要求，但在政策支持明确出现之前，暂无转板上市可能。但这次挂牌融资，对九鼎投资未来的业绩将产生直接影响。

　　本次融资定向增发后，公司在基金缴付出资比例上从1%上升到了23%。虽然来自客户的基金管理费和项目退出管理报酬下降了22%，但按九鼎投资董事长吴刚的话来讲，“以往在基金项目变现后，九鼎只能分得利润的20%，而本金和80%的利润都给了出资人。通过这次定向增发，这30多亿元规模的基金项目变现后，本金加收益就全部归九鼎。”

　　九鼎投资24个已经退出的股权投资项目综合内部收益率高达38.1%，而目前在管的185个项目，按照九鼎内部估值方式估值，其综合内部收益率也高达30.2%。本次30多亿元的融资在185个项目陆续退出时，将为九鼎投资未来业绩提供想象空间。

　　除了向现有业务提供资金并增加管理规模（普通合伙人在基金中的出资及增加GP出资）；另外，基于九鼎规划，融得资金也将为未来新的业务领域扩张奠定资金基础，涉足大资产管理。

　　今年3月，九鼎投资获得首批私募牌照，还是3月，九鼎投资计划组建的九泰基金已递交审批材料并获证监会[微博]受理。九鼎投资本次融资中的1亿元作为初始资本投入新申请的公募基金，初期的团队设置。不止是九鼎，九鼎在PE界的对手深创投也申请设立名为红土创新的公募基金，随着未来私募牌照发放家数的进一步扩大，申请设立公募基金的私募将不止于此，3.5万亿元规模的公募基金市场将迎来继银行系、券商系、信托系后的新力量。

　　张剑辉认为，PE机构经过发展积累业务逐渐多元化，其中部分机构已积累较强的实力，涉足公募基金可以为基金行业带来新鲜血液。而且由于投资方式、周期等的不同，PE机构涉足或能为基金行业带来不同的发展思路以及业务机会。但公募行业的公开透明、二级市场投资与股权投资的差异、投资周期及成本差异，都是PE尝试公募行业需要考虑或者磨合的。

　　公募基金的布局只是九鼎投资进军大资产管理的一方面，九鼎投资对地产基金和海外市场业务现在也分别有一个团队在牵头研究和推进。九鼎投资认为地产及包括不良资产管理在内的另类投资市场规模很大，发展空间仍然巨大；而海外投资管理主要是基于出资人未来资产全球配置及帮助已投企业参与海外业务扩张、在全球背景下进行产业整合并购的考虑，目前九鼎在香港、纽约、旧金山已经设立了办公室。九鼎投资在这些新的投资领域今后会主要通过引入新的团队，甚至设立独立管理公司的方式运营。

　　“大资管时代的来临，竞争必然是全方位的。就私募来说，还是得做业绩。公募与私募都一样。得清楚自己的边界在哪里，资管行业屡次用血的教训告诉我们，每个人都有自己的边界，但在成功时看到自己边界的人太少了。”曾令华说。

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　　>> 九鼎投资曾经在几年内就成为PE界的黑马，但因为IPO的暂停而陷入了困境。