文/王敏

　　通胀在最近一年左右已经成为全社会关注的热点，但政策面似乎早已做好部署。

　　在金融市场农历新年首个交易日前一晚，央行突然宣布加息，从2月9号起提高一年期存贷款基准利率25个基点，正式拉开了农历兔年的调控大幕；时隔10天之后的2月18日，央行再次动用另一面调控大旗，宣布从2月24日起提高银行存款准备金率0.5个百分点至历史新高19.5%。

　　在短短的十天之内，央行打出如此密集的货币紧缩组合拳显示出监管层回收流动性的意图坚决，但政策落地之后可能出台的后续政策对商品市场以及金融市场影响几何？投资者在这场通胀阻击战中如何守住自己的口袋？这才是关注的重点。

　　市场流动性泛滥，

　　引发商品价格普涨

　　要探究商品波动的方向，必须了解商品价格出现波动的内在因素。众所周知，商品单边走势的形成一方面需要有题材的配合，另一方面则需要有资金的跟进；上升到更高的层面，则表现为微观供需面和宏观资金面的配合，但商品价格普遍上涨引发通货膨胀则更多是体现出宏观资金面泛滥带来的后果。早在2009年初开始的为期两年的积极财政政策与适度宽松货币政策，在促进经济快速复苏的同时，其实就为通胀埋下伏笔。

　　纵观本轮通胀，我们撇开工业品暂时不谈，从对CPI指数影响最大的农产品走势着手，发现资金首先在2010年5月份发力，流向有供需缺口的白糖品种：郑州白糖期货指数从5月份的4800元/吨左右出发，直奔本轮上涨的高点7541元/吨；随后资金在8月份盯住了本轮商品普涨中另一个有供需缺口的品种——棉花，将期货价格从9月初的17500元每吨左右推高到了34000元左右，而这仅仅只用了2个多月的时间。很显然，棉花供需面的变化无法单独催化出这轮猛烈的上涨行情。最后，资金又将供需偏松的油脂油料价格和库存有相当保证的主粮如稻谷、小麦、玉米等品种炒作推高，其它没有期货但是更适合资金炒作的小品种如绿豆、大蒜等更是如此。

　　至此，对CPI指数影响颇深的农产品不管供需面宽松与否，均呈现出一片上涨态势，通货膨胀也愈演愈烈，直接冲击到了人们的衣食住行的品质，民众越来越感觉到“钱不值钱”。

　　通胀阻击战早已打响

　　政府并没有对通胀视而不见，其实早在并没有表现出明显通胀压力的2010年1月，中国就率先在全球几大重要经济体中采取了货币紧缩政策，当月的12号，中国宣布从1月18号开始，提高存款准备金率0.5个百分点，这是2008年6月以来，央行再次用提高存款准备金率手段来收紧流动性。受此影响，当晚全球金融市场与商品期货市场普遍暴跌，直至10月份。但随后由于通胀水平仍然温和，除了在2月12号和5月2号两次宣布提高存款准备金率之外，央行并没有更加剧烈的收紧政策出台。这被市场普遍认为是2010年下半年CPI指数急剧走高并突破全年控制目标3%的主要原因之一。

　　但细细观察可以发现，本轮通胀与2008年时CPI指数最高峰达到8.5%的通胀有明显不同，上一轮通胀是出现在典型的经济过热过程中，而本轮通胀则是出现在全球经济恢复的过程中。在经济过热时通过剧烈的收紧政策不仅可以有效减缓通胀，而且对于冷却过热经济有好处。但在经济恢复时期，监管层不愿意使用过于激烈的收紧政策影响到经济复苏从而造成经济滞涨的想法，也在情理之中。

　　随着中国经济重拾上升态势，特别是去年第四季度GDP再显强劲增长势头，监管层对于收紧流动性过于剧烈可能造成滞胀的担忧逐步减轻，使得监管层可以将宏观经济政策的重点放在控制通胀上。于是在2010年底，央行终于连续两次动用了市场猜忌已久的加息利器，同时在年底的中央经济工作会议上，中央最高决策层将延续了两年的积极的财政政策和适度宽松的货币政策转变为积极的财政政策和稳健的货币政策，也预示着2011年，收紧流动性的强度和幅度均会较去年明显提高。

　　中东催化剂，

　　控通胀被提升到更高层面

　　可以说，通胀阻击战早已打响，不过因市场仍存在庞大的存量资金等待收回，调控效果的达到显现出了一定的滞后性。但历史无数次证明其一定会显现，其最直接的表现则体现为商品价格的下跌，使主导商品价格走势的因素由通胀期的资金面转向常态下的供需面。

　　在整个1月份，虽然有去年第四季度4次上调存款准备金率以及2次加息作为铺垫，但商品经历过去年年底的调整之后，在内外环境的共同作用下又迅速卷土重来。不少品种价格更是突破前期高点，究其原因，还是极其泛滥的流动性。

　　虽然今年央行并没有提出新增信贷额度的具体目标，但根据中央经济工作会议方针的转向我们可以大致推测出今年新增信贷额度应该在7~7.5万亿之间，而据 《中国证券报》 报道，今年一月新增信贷额度在临近月底前就已经超过1.2万亿元，仅一月份单月的新增信贷额度就已经达到全年控制目标的15%左右，新增贷款依旧如出笼猛虎考验着控制通胀的效果。

　　但央行回收流动性仍在继续，除了在今年1月14日宣布再次提高存款准备金率之外，还推出了如文章开头所提到的早已做好部署的紧缩政策。

　　另外特别值得注意的是中东局势，在农历新年前后由北非小国突尼斯突然点燃的中东乱局使得更多的国家开始关注内部稳定问题，而高通胀显然是各国政府都不愿意看到的不稳定因素之一。

　　也许是受到国内商品最近重新上涨的影响，也许是受到中东局势的刺激，最近最高决策层对于通胀的表态越来越严厉：首先是以前一直对货币政策遮遮掩掩的央行行长周小川(专栏)在2月21号参加G20财长和央行行长会议时明确表示：中国抗通胀要运用所有政策工具。对比之前2010年对加息与否的暧昧态度，周小川这次的态度相当坚决。

　　更重要和清晰的信号来自中国的最高决策层。2月21日，中央政治局会议对今年经济工作重心发出明确指示：在十二五开局之年，也就是2011年要全力抗通胀。毋庸置疑，抗通胀已经被提升到了更高的层面。

　　在2010年商品价格大涨时，虽然从1月份就已开始的货币紧缩政策未能扭转商品价格上涨的方向，但却一定程度上抑制了其上涨的幅度。全球性大涨商品中，国内的商品如大豆、棉花、白糖以及有色金属等商品的价格一直对国外相同商品呈现倒挂态势，即使是对外依存度高达80%左右的大豆以及市场化程度颇高的有色金属品种。而探究其原因，全球化商品供需面基本一致的情况下只能找到宏观资金面的差异：美国的量化宽松政策跨度已经延伸至2011年中，而另外两个重要的经济体欧盟和日本也继续维持着宽松的货币政策；但中国明显不同，不管是释放出的信号，还是实际已经着手付诸实际的行动，都直指收紧流动性。

　　收紧流动性之所以能够打压商品走势，最主要原因是其会逼迫处于中间流通环节的商品迅速向终端消费环节转移。如果商品价格在上涨过程中出现松动或回调，根据买涨不买跌，卖跌不卖涨这个商品流动过程中的特征我们可以判断这种商品向终端需求转移的速度将更加迅速，市场上终端的供需结构也会发生一定程度的调整。

　　具体到最近的商品走势，我们发现在春节后的一段时间，不管是前期对供需缺口炒得如何沸沸扬扬的商品如棉花、白糖、橡胶，还是有天气干旱题材支撑的小麦，再如供大于求的油脂油料、钢材、铝等等，均呈现出一定的钝化或者下调走势。特别是前期在供需缺口题材与流动性共同作用下涨势最凶的棉花、白糖、橡胶这三个品种，在年后均走出了比较剧烈的下跌走势。而在春节后第一个交易日受主产区干旱问题刺激涨停的小麦，经过短时间的回调，已经走出哪里开始上涨就回到哪里的走势，供应偏松的品种如油脂油料、螺纹钢、铝等品种的回调也已经顺势展开。很明显，导致春节后商品普遍下跌的主要因素不是他们本身的供需面，而是我们前面一直提到的流动性收紧问题。

　　后期商品走势方面，由于供需面以及宏观面都有发生转变的迹象，因此商品拐点已经出现的可能性很大。具体到单个品种，前期领涨商品的棉花随着去年12月份的46万吨以及今年1月份40万吨左右的到港量进入市场，整个供需结构将发生明显改变，同时可以预期的新作物年度种植面积的增加、以及流动性收紧挤出的库存将进入市场等因素也将对棉花的下跌起到推波助澜作用。而供应偏松的品种如油脂油料、铝、螺纹钢等品种则明显的要回归其本身供需面。

　　对于涉及到现货经营的相关企业来讲，在目前阶段加快商品流转速度、快速回笼资金也许是较好的选择；若商品流转不便，运用较少的资金在期货市场上进行套期保值也是一个更加高效和方便的投资策略。

　　(作者为国元海勤期货研发副总监，资深商品期货分析师。)