文 赖柏盛

　　在上两次的专栏讲过了中国私募行业“新四化模型”中本土化和零散化的问题，这次来谈谈第三个趋势——两极化。所谓两极化，是指中国股权投资领域的两个极端。其中一极是拥有大量资本的少数知名基金，而另一极是为数众多而又融资相对困难的小基金。

　　4月初，《亚洲创业投资期刊》公布了2009年私募基金募集数据。2009年中国私募基金募集总量高达66亿美元，其中前10支基金的基金募集总额就达到了42亿美元，占了整体的64%。

　　这与几年前的情况类似，围绕着大型私募股权公司的光环主导了LP的注意力，小型本地基金则相对受到冷落。自2004年开始，亚洲私募股权行业迅速发展，在中国的表现尤为显著。不少大型私募股权公司乘风破浪，顺势而起，在短短几年内已经募集了3-4支基金。相反，尚未证明实力的小基金们则在市场的另一极为融资痛并苦恼着。缘由方面，我们不妨先了解一下LP的心态。

　　以一个需要在中国投资1亿美元的外资LP为例，基于有限的内部资源，最常见的投资组合是选择一至二家大型的知名基金，而非物色十家较小的本地基金。第一，外资LP的投资委员会成员多由居住在外国的外籍人士组成，他们对中国的情况不完全了解，如果向他们建议投资没有业绩或者品牌的小型本土基金，获得批准的可能性较低。第二，由于语言及文化的障碍，外资LP对本地小型基金很难开展详尽的尽职调查。于是乎，成熟的大基金往往会吸引更多LP的眼球，结果就募集到了一个更加庞大的基金。但是，这支更加庞大的基金是否真的可以创造出高回报呢？ LP们往往没有做深入的研究和思考。这与投资项目的道理是同出一辙的，被众星捧月的项目并不一定真的可以创造出足够的高回报来匹配其高估值。这并不是说高买高卖不可以获利，但比起低买高卖，后者带来的回报明显更高。

　　两极化的必然结果是造成了资本的极度不平衡。当大量资金集中在少数机构手中，就引发了以下三个问题。

　　其一，管理成倍增加的资金量，大基金开始出现资源不足的问题。于是，他们大多在短期内招兵买马，大幅度扩张团队。新团队的磨合程度不高，为将来的投资活动留下了隐患。

　　其二，投资策略盲目转移。我们曾经接触过一些亚洲基金，以增长基金(Growth Capital)起家亦创下了不错的业绩。但是由于第二支基金的规模膨胀得太快，基金经理将策略转移为投资并购项目。熟悉亚洲股权投资的人士都清楚，在亚洲最活跃的私募投资市场(中国和印度)寻找并购项目并非易事。以中国为例，据《亚洲创业投资期刊》的研究报告，2009年并购项目只占中国全部私募投资项目的5.3%。

　　其三，投资金额过度膨胀。让我们以一个10亿美元的大型基金为例，其投资额多定于7000万至1亿美元左右。如此庞大的项目在中国屈指可数，这就造成了群雄逐鹿的局面，估值被大幅哄抬。退出时的盈利空间则被大幅度压缩。因此有些基金索性转为投资二级市场，那么这2%的管理费是否给得有些委屈？投资人大可以通过投资管理费较低的共同基金来达到同样的投资组合。

　　我认为中国的基金公司应以此为鉴，不应过度追逐基金规模的膨胀，而是结合自身的优势，稳扎稳打，以作好投资为己任。作为LP，也应该做出独立的判断，敢为天下先去投资一些小型新兴基金，而不要人云亦云盲目追逐知名基金经理。这样整个市场才会更加理性。