万科股权激励泡汤，不过是因为股价“胳膊拧不过大腿”，受大行情拖累所致，但股权激励的投机效应则很可能增大股市泡沫。

　　■文/陶 勇，旅加拿大学者

　　万科公司2006年轰轰烈烈推出的3年股权激励计划，最终以虎头蛇尾而告终。

　　按照原计划，在2006～2008年的3年内，每年由公司按规定预提激励基金，委托深国投在二级市场买入万科A股，待万科业绩和股价双双达到激励计划要求后，再过户给相关高层管理人员。但由于2007年和2008年或业务不达标、或股价缩水，最终股权激励化为泡影。

　　出人意料的是，万科不成功的股权激励反而赢得了投资者的喝彩与信任，但事实上这并非万科管理层内心期望看到的，而是因为万科股价“胳膊拧不过大腿”，在整个“激励期”受大行情拖累，难以独善其身所致，只是偶然的特例。如果是在正常情况下，这种将期权和二级市场股价捆绑的模式，都会导致自身股价的暴涨和市场泡沫的增多。

　　这正是一个常被人忽略的金融危机的元凶——华尔街过度的金融投机泡沫很大程度上和股权激励体制的泛滥密切相关。

　　1993年美国国会立法“改善”高管薪酬标准，在这个被称为“162法案”的法律中，股票期权被豁免于新税则之外，从此一发不可收拾，而正是股票和期权的泛滥，导致了华尔街高管高薪的普遍化。当时的美国政府认为，股票存在风险，而股市此刻十分低迷，人们不愿承担风险，让高管拿更多期权，是对他们的“约束”，但此后的金融炒作却让这些手握期权的高管大发横财。

　　正如一些分析家所指出的，把对企业高管的薪酬回报转化为证券、期权回报，其结果注定只能是放任这些手握证券“红黑”大权的高管们肆意炒作期权，炮制泡沫，好让自己获得更多的期权红利，最终使得泡沫泛滥，一发而不可收拾。

　　不仅华尔街，英国巴林银行事件，法国兴业银行事件，表面上看，都是一名无足轻重的普通员工，通过一次次毫无必要的疯狂冒险，把整个企业拖进深渊，而其背后，无不和对期权分配的渴望息息相关。股权激励的初衷无非有二：一是鼓励进取；二是节约鼓励进取的投入成本。或者换言之，让市场和证券投资者，分担企业鼓励进取、奖励先进的成本，但一旦将这些拥有证券界翻云覆雨能力的手和金融市场捆在一起，其风险就变得莫测起来。

　　中国上市公司的情况更复杂。

　　由于资本结构的复杂性、特殊性，以及资产重组的频繁，加上所谓的“1%限制”，控股权对于中国上市公司的股权激励对象们而言，是既不可望，也不可及的，而中国上市公司股票的低成长、低分配特性，又让华尔街高管们“捏着期权等分红”的模式变得同样毫无吸引力，对于中国高管们而言，所谓“股权激励”，其实无非是一笔金额可大可小的年终奖罢了，而且这笔年终奖究竟是丰厚还是寒碜，就要看这个股票的行情走势如何了。

　　和股权结构的复杂、特殊相反，中国大多数上市公司的经营模式却十分清晰、简单。国资委也好，独立董事也好，实际上起不到应有的决策、牵制作用，原本只是“大管家”的公司高管们，不仅拥有公司的决策权，也实际拥有公司分配的决定权。简单地说，就是这些人既有办法影响二级市场股价的走势，也有权决定给自己分配的股权激励模式。在这种情形下，一方面，上市公司将股权激励和二级市场股价挂钩，让投资者分摊公司激励成本；另一方面，通过这种手段直接或间接影响股价走势，使自己手里的期权，可以尽可能高的价格兑现。很显然，这样的做法将企业风险转嫁给股市和投资者，同时人为增大了股市的投机性，酝酿了更多的金融泡沫。

　　照这种模式，被激励者手里的股价必须不断上涨，激励才有实际意义，而这些被激励者恰好又拥有炒作手中股票的大小王牌。不仅如此，在股指期货和融资融券被实际引入之前，中国的股市是举世罕见的“单边市”，任何投资者只能从股价上涨中获利，这两者的相互作用，自然令中国股市的泡沫更加汹涌。

　　中国股市在很大程度上是资金市、政策市，更是著名的“散户市”，这种畸形的股权激励模式，不仅让散户“很受伤”，也给股市结构中的每一层级带来莫大风险：泡沫终有破灭时，一旦真到了那一天，散发股权的、手握股权的、买卖股权的，都必将受到追悔莫及的重创。

　　当上市公司股权激励不再是投机的帮凶，一两家企业的激励泡汤不再是财经要闻时，或许我们的激励政策才真正发挥它的健康作用。■

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