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　　文/本刊记者 岳冰清 插图/李珅

　　通过金融品牌撬动资本进而盈利，这也许是中投公司所需要做的；有研究者认为，在官方的外汇管理中引入竞争机制，这是中投继续获得资金的积极意义所在；在为“如何管理国家财富”这个巨大的新课题积累实践经验的过

　　程中，中投的前行需要战略家的判断力和专业人士的智慧

　　业界戏称，中国投资有限责任公司(以下简称“中投”)在2009年底可谓“风光无限”—11月下旬，先是投资了一家太阳能企业保利协鑫能源控股有限公司(以下简称“保利协鑫”)，接着认购了亚洲最大的风力发电厂龙源电力集团(以下简称“龙源电力”)在香港股市总额达22亿美元的首次公开发行(IPO)中价值4亿美元的股票，成为其第五大基石投资者。

　　根据中投公开宣布的其在2009年内完成的9项投资，投资总额即已过百亿美元。中投公司在2007年9月成立当年的投资额曾高达87亿美元左右，而2008年的投资总额则仅为48亿美元。

　　2009年10月底，中投公司董事长兼首席执行官楼继伟在“清华管理全球论坛”上表示，回顾过去的两年，中投公司走过了一条不平坦的道路。目前，公司境外的金融产品累计投放资金差不多已经过半。中投公司成立时的注册资本金为2000亿美元，由财政部发行特别国债，向央行购买外汇储备后，注资中投公司，中央汇金投资公司直接转入中投公司旗下。其中，可用于境外投资的实际资金总额大约为940亿美元，这一规模仅次于中东和新加坡的主权财富基金。

　　消息人士透露，挂牌至今，中投公司的资金去向主要有三部分—二级市场的优质企业、与国际大基金合作“跟投”项目、自主的另类投资。该人士称，在两年多的时间里，可用额度已基本投完。

　　“溢价”的来源

　　与保利协鑫的交易是中投公司2009年度一笔较有特色的实体投资，也是中投公司到目前为止决策速度最快的一个交易，亦是中投公司成立以来投资的第二家民营企业。

　　2009年11月16日，保利协鑫(03800，HK)停牌，公司称其停牌的原因是，“正与一家实力强劲的投资者洽谈投资合作，并已进入最后阶段”。

　　停牌前，保利协鑫的股价一直徘徊在每股1.9港元至2.0港元之间。停牌前一天，受奥巴马访华，国家领导人扶持能源行业讲话的影响，香港市场上能源行业的股票整体上行，涨幅平均在5%6%，而保利协鑫则大涨逾13%，收报于2.31港元。

　　由于交易双方的保密措施严谨，市场并未流传出有关中投公司入股保利协鑫的消息。但股价的上涨增加了投资方的交易成本。为完成这一尚在亲密接触中的交易，公司申请停牌。

　　停牌后，市场传闻中投公司将入股保利协鑫，而公司不能长时间停牌。在此情形下，11月19日，中投公司与保利协鑫迅速草签了一份框架性协议。11月20日复牌当日，保利协鑫收报于2.50港元。这就是说，在没有签署正式协议的情况下，中投公司即在当日于账面获利逾3亿美元。11月24日，双方正式签署协议。公告即出，保利协鑫当日的股价最高攀升至2.70港元。

　　资深投资银行家称，保利协鑫股价在2.30元至2.70元之间的波动上行即可看作“中投溢价”。

　　纵观中投公司2009年进行的大规模投资，在表象上，每次出手都会出现如保利协鑫股价一样上行的特征，那么，“中投溢价”的来源是什么呢？

　　市场资深人士和中投公司的跟踪研究者归纳为三个方面的原因。

　　首要的原因基于中投公司背后是全球最大的主权财富基金的政府信用。在全球市场动荡之时，很难寻找到长期且比较稳定的基金。相比于欧洲的同类基金，中投公司有规模优势；相比于中东的同类基金，中投公司没有暴发户的色彩；相比于新加坡淡马锡等基金，中投公司背靠中国经济的庞大规模，是全球扩展的发动机。中国的改革开放已经积累了30年的经验，同时中国政府对海外投资所把持的态度非常谨慎，这些因素都帮助中投公司逐渐在市场上树立起一个“投资导向”—稳重，这自然会通过溢价反映出来。有业内人士指出，中投公司的国家背景是其他主权财富基金不能比拟的，“淡马锡不是中投的榜样”，作为一个在夹缝中生存的小经济体，它只能提供资金，借助炒作，在市场上争得一席之地。而中投的溢价来自全国，背靠的国土幅员和发展潜力都是其他基金不可比的。

　　其次是资本的规模。继2009年9月下旬频繁出手后，中投公司在11月完成交割的资金总额超过60亿美元，其投资力度之大令人瞩目，中投公司的现金实力可见一斑。知情人士说：“观察现有的基金，能够同时兼具长期、大宗特点的很少，中投公司的钱属于‘稀缺’资源。”

　　最后是中投公司能提供的附加服务。熟悉中投公司的人士称，全球慕名而来者很多都希望中投公司帮助他们找到中国的合作伙伴。中投公司的入股除了带去资金，还能带去企业所需要的其他服务，帮助企业协调外部关系，而这些附加服务可能是企业更需要的。正是因为有了国家背景，中投公司在境外的投资甚至有了外交色彩。

　　硬币总有两面。由于“中投溢价”附着在“中国概念”之上，在全球还未走出金融危机阴霾的前提下，中国经济的率先复苏能持续多久，尚难有定论，因此中投公司的故事能支撑多久也是个未知数。如果中投在这个相对较“虚”的溢价里不能增添新的故事加固基础，溢价也将随着中国经济走势的不确定性而逐渐消失。对中投公司来说，如何做实较虚的溢价，是个命题。资深市场人士说：“扎实的溢价应该来自打造一个有市场信誉的金融品牌—中投品牌。”亦有资深市场人士认为，不存在所谓“中投溢价”，因为2009年的市场形势是“傻子都能赚钱”，中投如果不赚钱，那反而是奇怪的事。

　　议价的能力

　　过去几年，中国概念的溢价即已随着中国经济的发展存在于虚拟市场。2005年，股市敏感地认识到中国经济的发展潜力，市场率先给出了溢价。但是，资本市场的溢价仅仅代表了市场的一种看法，并没有在事实上将资本调动起来。通过主权财富基金的方式将市场给予的溢价扩大到世界范围，将资本真正地调动起来，并落实在实处，这个溢价才是有效的。

　　目前，中国进行海外投资的主力军主要有三路资金—外管局、大型企业和中投公司。外管局的性质决定了其旗下基金追求的收益是“保底市价”，每笔交易的持股比例不超过3%，所以它们只能做分散化的投资，很难完成大笔交易；大型企业在国际市场上“玩”的是实业而非资本，最多将银行系统的多余资金用于短期投资。那么，探索如何通过金融品牌撬动资本进而盈利，这也许是中投公司所需要做的。

　　资本市场的秉性一向是“信其有不信其无”。无论“中投溢价”的可信度究竟有多高，中投公司在2009年的交易条款都显示了这家公司在市场上的悄然变化。

　　知情人士透露，中投公司对交易的回报率要求很高，在内部逐步形成了一个“默契”—在选择项目时，回报潜力必须在20%以上，有些交易包含了“保底收益”条款；充分体现长线投资价值，不好的行业坚决不去。

　　梳理中投公司在2009年的投资，交易条款呈现出简单、实际、可操作性强的特点，中投公司在谈判中的议价能力明显提高，这或许和投资实体公司有关，不像金融机构那么繁复，但和中投公司调整了内部策略以及投资决策程序密不可分。知情人士透露，两年多来，中投公司不断完善内部评价机制，对项目的分析和论证更加严谨，每个项目都需要回答投资委员会的提问，才可以立项。

　　《华尔街日报》在评价中投公司2009年的表现时说，虽然中投公司没有完美的制度，但已经改进了很多。中投找到了渴望注资的企业，这些企业愿意提供优厚的条件给投资人。中投在时机和目标的选择上都很聪明，“勤快”的表现让中投成为世界上最具竞争力的投资者。

　　有学者指出，尽管中投公司具备了市场溢价，而其在谈判时究竟在多大程度上能够利用溢价去提升议价能力，还需要观察。

　　新颖的变化

　　在评价中投公司2009年下半年进行如此大规模的投资时，国内媒体注意的是其在投资领域方面的重大变化。中投公司在2009年调整了全球投资组合，更多地投向资源行业、大宗商品和地产项目。而在此前的两年，中投公司则更青睐金融资产。中投公司2008年年报显示，两年权益产品投资134.7亿美元，基本投向金融行业公司，而全球资产组合大部分是现金和现金产品。

　　外媒在评价中投公司2009年的举动时，一方面迎合了楼继伟的说法—此举意在“对冲通胀风险”；另一方面，肯定了中投公司的现金策略，认为现金策略让中投公司在海外投资中能够更容易做成交易。美国《asset》杂志称，现金支付给了中投公司巨大的交易强势地位。

　　知情人士认为，两年多来，中投公司有了很多变化，比如在控制投资节奏方面有所改进，2007年过猛；2008年放缓，以现金策略为主；2009年则因时因势改变了投资领域，向多元化的方向调整。据悉，中投正在将数十亿美元投资从现金转向对冲基金和私募股权基金，而且中投公司还在投资于“基金中的基金(fund-of-funds)”。

　　外界因中投公司的国家背景而臆测其投资方向代表了政府的风向标，这是一种误解。比如对保利协鑫的投资，因当时国家领导人有关于扶持太阳能等新能源企业的讲话，市场误读为中投公司事先掌握了政府意图。接近中投公司的人士说：“那纯粹是巧合，是根据市场的变动而动，而非配合政府意见。”

　　值得关注的是，中投公司在2009年11月内连续投资了3家民营企业。第一家民营企业是未公开宣布的蒙古铁矿企业龙铭，中投公司入股前，该公司曾于3年前获得厚朴投资和淡马锡的注资。中投公司以有保底的收益投资该公司。据悉，该公司将于2010年初在香港上市。第二家是保利协鑫。第三家是龙源电力。中投公司投资民营企业的举动一方面表明了管理层的开放，另一方面说明了中投公司投资的市场化取向—谁有回报潜力就投给谁。

　　做竞争机制中的“先锋”

　　2007年下半年到2008年上半年，外管局旗下的投资公司因太过激进的投资策略，尤其在雷曼兄弟破产后，其股权投资损失惨重。有研究者根据美国财政部每年公布的各种投资分配和规模分析，2008年外管局在国际市场上进行了大幅减持，投资行为逐渐趋于保守。

　　外管局的性质决定了它只能做低风险低收益的短期项目，而管理庞大的外汇需要引入一个独立的机构做更高收益的较为长线的投资，这有助于外汇财富的保值增值和分散风险。在美元贬值的大背景下，仅靠外管局做没有收益保障的对冲，无异于给中介送佣金。而鼓励中投公司进行实物投资，可以获得有相对保障的资产升值。这不但实现了国家外汇资产配置的市场化，也符合国际资本市场的资产配置模式。

　　有研究者认为，在官方的外汇管理中引入竞争机制，这是中投继续获得资金的积极意义所在。

　　成立之初，中投公司是由财政部通过发行1.55万亿元人民币特别国债，向中国人民银行购买2000亿美元等值外汇资产用作注册资本金。这样中投公司就需要为此支付利息。从某种意义上讲，中投是没有资本金的，因为没有哪家公司要为资本金支付利息。由于之前的投资接连出现账面浮亏，财政部在内部设立了一个账户，专门用来中投公司日后的还本付息。中投公司在其2008年年报中明确，其收益目标为“以利润上缴的形式回报股东，力争覆盖特别国债的利息支付需求”。楼继伟对中投公司的投资收益目标的解释是，“简单地说，就是风险调整后的长期回报要高于外汇储备的收益”。

　　除了前述三路资金主要投资海外市场外，社保基金则肩负着人民币资产保值增值的重任，主要在国内市场从事低风险的投资。这样，中投公司、外管局、社保基金就构成一个有竞争关系的国家财富管理格局。

　　目前，社保基金理事会管理着超过700亿美元的资产，由于其2001年成立时适逢国内A股市场起步前夕，社保基金顺利地实现了资产的保值增值，年收益率超过11%。由于社保基金每年要公布它的投资收益，业绩是公开的，那么，它就成为中投公司业绩的一个参照目标，这对中投公司来说有一定的压力。

　　外媒在评价今日中投公司时认为，中投公司提高了处理牛熊循环的能力，这比做好资产负债表更重要，亚洲的主权财富基金应该把它学到的东西制度化。

　　在为“如何管理国家财富”这个巨大的新课题积累实践经验的过程中，中投的前行需要战略家的判断力和专业人士的智慧。在有史以来罕见的波动中，一个有潜力的公司是可以寻找到稀有的机会盈利的。未来掌握在中投公司手中。

　　(本刊撰稿人丁丁对此文亦有贡献)

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