作者：袁宜

　　关键词：新财富；消费

　　消费品板块凭借稳定的销售和利润增长，能给投资者在动荡的世道中带来些许安慰，素来被认为是稳健投资的理想标的。同时，消费品的利润增长不如投资品那般具有弹性，因而通常只会在投资者寻求安全和防御的时候被念及。消费品板块因此被贴上了具备防御性、缺乏进攻性的标签。

　　2009年以来A股市场的上涨行情，基本也反映了投资者的这种偏好。8月以前，在股市单边上扬的过程中，高β的投资品受到一致的追捧，消费品板块则被冷落。8月A股进入调整，在投资品板块大幅回调的情况下，消费品板块凭借其防御性特征和补涨需求，受到资金的偏爱，开始跑赢大盘。进入第四季度，医药板块受到事件性推动依然表现卓越，汽车家电板块在政策憧憬的激励下屡创新高，商贸零售板块则在CPI转正的期待下开始启动。然而，面对强势上涨的消费品，估值有点贵了，不少投资者表达出“担忧”。

　　我们认为，如果仅仅考虑消费品板块的稳定增长特性和防御功能，其估值确实已经到位，然而，考虑到一些基本面因素正在悄然发生的变化，我们发现，投资者作为一个整体，对投资品和消费品的认识与偏好正在改变，消费品板块的进攻性正在展现。

　　投资者结构改变使

　　稳定增长类公司更受青睐

　　随着1998年第一只公募基金问世，中国股市开启了机构投资者的时代。随着机构投资者队伍的壮大，市场的投资理念正逐渐由这些机构所主导。

　　在2008年以前，公募基金是机构投资者的主要代表，其持股市值一度占据了A股市场流通市值的近1/4。在相对排名的压力下，多数共同基金在板块轮动中追逐相对收益，弹性大(β系数大)的板块受到更多的偏爱。在这种背景下，稳定增长的消费品在上涨行情中往往被抛弃，只有在调整世道中才被顾及。

　　然而，机构投资者队伍的构成近年来正在发生逐步变化，追求绝对价值的机构投资者数量正在快速增加，这对投资者群体的偏好正在产生潜移默化的影响。

　　随着越来越多的明星基金经理自立门户，私募信托产品的发行逐渐夺人眼球。公募基金也不甘落后，专户—这种公募中的私募产品受到了基金公司更多的重视。凭借基金公司的品牌效应，一对一、一对多专户产品的发行较为火爆。随着保费收入和资产规模的不断扩大，保险基金和社保基金投资股市的额度日渐增加。随着大量限售股的解禁，企业法人投资者成为A股市场不可忽视的一支重要力量。

　　这类投资者的目标是绝对收益，他们更多会在乎是赚了还是赔了，而不是去比较在赚的时候谁赚得更多、在赔的时候谁赔得更少。因而，具备稳定增长特性的公司会得到这类投资者更多的青睐，对消费品板块配置偏好由此得到提升。

　　调结构政策导向增加了

　　消费品板块利润向上的弹性

　　在保增长基本无忧的前提下，调结构必将成为2010年国家宏观经济政策的主要导向。抑制产能过剩行业的投资、提升消费对经济增长的贡献，这样的政策导向意味着，投资增速超预期的空间可能受到一定的抑制，消费增速超预期的空间则被打开。我们认为，这种政策导向将在未来相当长的一段时期都会延续。

　　为了实现经济增长方式的转型，改变过于依赖外需和投资的非稳态增长模式，可以预期，鼓励国内消费的政策不但不会被削弱，而且还会不断加码。一些正在试点的政策，有望在积累经验后得到推广，如家电的以旧换新；一些正在实施的政策，在取得良好的社会和经济反响的情况下，有望进一步拓宽受惠的范围，如家电下乡、汽车购置税优惠；一些新的鼓励消费的政策正在被酝酿，有望在不远的将来出台，如休闲旅游、文化娱乐等领域的激励政策。

　　这是一种政策环境转变所带来的行业发展路径的转折，将改变消费品行业增长的轨迹和斜率。这意味着，对于那些刺激政策相对明确并有望在近期出台的消费品行业，其业绩预期将被显著上调，这些行业将由稳定性增长向成长性增长转变，可以享受成长性溢价。对于那些处在政策酝酿期的消费品行业，中期来看，其业绩具有向上调整的空间，也就是说，在能保证业绩稳定增长的底线的情况下，具备向上修正的弹性。这种下有保底、上有弹性的期权特征，将赋予这类消费品板块一个期权的溢价。■

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