当下时点的全球资产价格都在低位，“买还是不买”似乎不是一个更值得讨论的问题，关键在于怎么买？

　　文/邢帆

　　进入2009年以来，国内并购浪潮持续升温。根据清科集团最新发布的《2009年第三季度中国并购市场研究报告》，2009年第三季度中国并购市场共完成并购事件51起，比上季度减少7.3%，其中披露价格的39起事件并购总额为95.03亿美元，比上季度增长63.3%。

　　显然，国内企业在海外并购的数量和规模上都进入了一个全新的阶段。

　　毋庸置疑，这些重量级的并购无疑都进入了企业的战略层面。在此不妨重温著名管理学家明斯伯格的战略5P模型：从企业未来发展的角度来看，战略表现为一种计划(Plan)；从企业过去发展历程的角度来看，战略则表现为一种模式(Pattern)；从产业层次来看，战略表现为一种定位(Position)；从企业层次来看，战略则表现为一种观念(Perspective)；此外，战略也表现为企业在竞争中采用的一种计谋(Ploy)。显然，国内企业的并购操作还有很多值得深入思考的问题。

　　为此，《首席财务官》杂志特别专访了同时拥有国内公司进行海外并购和跨国公司进行国内收购的双边经验的斯道拉恩索(中国)CFO赵俊豪。交流中，赵俊豪给日益升温的并购热浇了“三瓢冷水”。

　　单一模式易引发“消化不良”

　　作为世界纸业规模排名第四位的巨无霸，斯道拉恩索也在国内进行了大量的收购，赵俊豪将其并购过程概括为造纸企业在产业链、市场、并购方式三个维度上的整体运作。

　　“首先要聘请有成熟经验的咨询团队对并购项目进行评估。尤其在对产业链分析中，产业链的环节选择比规模更具有战略意义，应作为并购模型的主导因素和维度，要弄清楚企业所处位置，根据业务选择、决定规划，切不可盲目跟风，造成发展过快。除此之外，外围监管也必须意识到，国外设计并购，尤其是跨国并购的法律法规都已经完善，国内则相对滞后，反垄断法尚不成熟，因此应加强监管力度，推动企业查漏补缺，帮助企业在法律范围内趋利避害。”

　　赵俊豪详细剖析了在国内颇具典范性的青岛啤酒(以下简称“青啤”)近十余年来的并购历程演变。1993年底青啤制定了成为中国第一大啤酒企业的战略发展目标，开始将并购的触角伸展到全国各地的啤酒企业。1994年至1998年间收购七家企业，随后的1999年、2000年又分别收购了17、16家啤酒企业，截止到2001年，青岛啤酒已在不到10年的时间里收购了47家啤酒企业。高速发展的背后，是内部发展的消化不良。虽然青啤成为国内最大啤酒企业的目标已经实现，但连续的盲目并购、扩充产能，已使其资产负债率高达89%。

　　“横向比较当时的雪花、燕京等品牌，青啤平均生产规模却是最差的，整体布局小而散，整体竞争力大而不强。而总结其造成这种状况的原因有以下几点，首先就是在其产业链中以横向为主，渠道环节严重缺失，未形成完整的上下游产业规模；第二就是并购手段上的单一化，缺乏必要的金融手段，没有结合当时银行的相关金融产品，过分相信企业自身的消化吸收能力。”提及此事，赵俊豪遗憾之情仍溢于言表。

　　此后，青啤在2001年开始进行内部瘦身改革计划，整合后的青岛啤酒依然有11亿元的旧账，而全球啤酒巨头AB集团正是看到这个缺口迅速切入，以14亿元对价获得青啤22.5%的流通股，并在之后的几年间陆续收购其股权，最终持股比例与青啤的大股东相差不到5%。在这样的形势下，AB集团其实已经存在着随时控股的巨大可能性，相应地潜在风险则留给了青岛啤酒。

　　AB集团此番入股青岛啤酒可以说是打了场漂亮仗。其实AB集团瞄准青啤并不是2001年才开始，在此之前AB集团一直静观其变，待其基本完成内部整合，行业内竞争基本稳定之后才进入。其不光赢在了时机上，更是赢在了对产业的理解和对市场的掌握上。

　　基于对产业的深刻理解

　　“单纯的依靠一种方式进行并购无异于将鸡蛋装在了同一个篮子里，并购有时候与投资并没有本质的差别，甚至并购的本身就是一种投资。所以分散风险的最好办法就是采用不用的金融手段。”

　　谈到这里，赵俊豪专门针对国内造纸行业的并购行为进行了深入分析，详细介绍了其反复强调的产业链、市场、并购方式三个维度的造纸企业并购模型，并根据该模型总结出了国内造纸企业主要采用的三种并购模式：市场性横向并购模式；产业性纵向并购模式；国际性混合并购模式(见图1)。市场性横向并购模式：强调对某些区域市场领先企业的获取，目的多是为了获取同类市场的规模竞争优势。如晨鸣在新闻纸领域的对外并购；产业性纵向并购模式：强调对上游林浆资源的获取，代表了产业发展方向，企业发展到较大规模后的必然选择，但除岳阳纸业外，国内目前还缺乏真正实现林、浆、纸一体化的企业。大多数企业目前仍处于探索阶段，如山东晨鸣、太阳；国际性混合并购模式：强调国际化的跨国并购，通过对某些稀缺资源的获取或与增长潜力的细分市场的领先企业的合作，目的是为了实现在国际化过程中的快速发展。如理文造纸对海外浆厂的跨国并购(见图1)。

　　赵俊豪认为，以上并购模型表明企业并购是以三维形式演进的。在市场维度是基于区域市场、国内市场、国际市场的形式发展，在产业链上按林、浆、纸的环节进行，在并购方式上按横向、纵向、混合并购过程进行。三维空间中每一个点表明其并购过程的每一个环节。企业并购结构模型是企业走向国际市场的一般模式，造纸企业的并购发展过程基本上遵循这一模式。

　　并购前认清短板

　　与以美国为例的发达国家相比，中国企业在并购历史上所表现出的短板显而易见。对并购颇有研究的赵俊豪介绍，在遍及世界各国的企业并购行为中，美国企业经过近百年市场的洗礼和磨练，其并购很具有典型性。因此研究美国企业并购结构模式对中国企业并购研究有重要的参考意义与借鉴意义。

　　美国商业史上从19世纪末至今共掀起五次并购浪潮。这五次并购浪潮的内涵变化体现了从国内经营到国际化的演进过程，并且随着并购规模急剧扩大，并购方式按从横向到纵向再到混合的步骤发展。而国内较之美国则在上世纪80年代至今的30多年间，经历了美国耗时200年的并购动荡。没有了历史的沉淀与筛选，让国内企业在发生并购过程中，方式方法较为混杂，且在利用跨国并购吸引外资方面仍有一定差距。事实上，直到1984年7月5日，我国才出现首例并购案例——保定纺织机械厂兼并保定针织器材厂。中国并购报告(2007)指出，2006年的中国并购额达到1006亿美元。截至2007年底，外国投资者共并购2.18万户中国境内企业的股份，占外商投资企业实有总户数的7.61%，其中外国投资者购买1.94万户外商投资企业的中方股份，购买2373户内资企业的股份；并购的企业实有注册资本1342.96亿美元，占外商投资企业实有注册资本的11.59%。

　　“这种速成的学习史促成了今天国内企业在选择并购方式时的频繁变化，当美国企业已经普遍选择从自身产业整合出发、并以长远规划为最终目的的并购方法时，国内企业还停留在‘五合一’模式，即美国历史上经历过的五次浪潮，在国内依然同时并存。”赵俊豪总结说。

　　赵俊豪进一步强调：“中国企业并购发展现状的归因大致可概括为以下三个方面：首先，历史因素不可避免，基础不如别人，发展短板在所难免；第二，加入WTO后，外资并购成为吸引外资的重要途径，成为全球最具成长性的并购市场。国内企业在某种程度上会主动迎合全球产业分工，在资源配置过程中逐渐演变为制造中心，因此国内企业又借机会完成重组，并购现象在30年中迅速萌发，不足为奇；第三，就是随着国际形势的转变，并购日益成为企业优化的存量资源，提高企业核心竞争力的重要手段。国内企业家管理水平也日渐成熟，不单以自身产品为出发点进行经营，也开始逐渐将视线转移到资本经营及战略管理的高度。”

　　尽管如此，赵俊豪认为想要在30年内消化掉人家花了200年才解决的问题，显然是不现实的，产生种种诟病也是在所难免的，因此国内企业必须保持清醒的头脑。

　　在赵俊豪看来，国内企业在并购过程中需要在下面四个环节做好功课：

　　首先，对于并购而言，要将前期的调查控制做到位。把握产业链细分环节的整合时机，根据不同环节的业务特点来确定是否具有并购或整合机会。了解目标企业所在的行业情报，了解目标企业在竞争中所处的位置，竞争对手的情况。必要时必须亲自到现场做实地调研，甚至内部观察，并且确保信息来源的可靠性。

　　第二，重视战略性市场定位，要从战略高度考虑市场的吸引力，从市场增长率和集中度角度综合考虑，从而确定适合进入的细分市场。

　　第三，并购要遵循产业演进的客观规律循序渐进，采用合适的并购方式。以造纸行业为例并以现在为起点，造纸业将在未来5〜10年内进行大规模整合，最终中国市场将逐步融入全球市场，未来属于长袖善舞的并购大师。但是，企业要实施成功的并购就必须根据细分领域的特点采用合适的并购模式。

　　最后是融资渠道的分散化，要做到对自有资金影响最小化，就是充分考虑股东的利益，并购江湖中低成本才是英雄。

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