在未来一段时间内，货币政策仍应继续保持适度宽松的基调，同时根据市场资金形势进行微调

　　■       胡新智

　　如果把2009年上半年看作是中国经济的筑底期，那么下半年中国经济将面临复苏过程中一个重要的拐点。从GDP数据来看，上半年第一、第二季度单季增速分别为6.1%与7.9%，而第三季度GDP增幅则达到8.9%，首次超过8%。从CPI数据来看，根据我们的估计，到11月份，中国CPI将首次转为正增长。因此，中国经济形势正在面临一个关键的转折时期。而货币政策未来走向如何，就尤为引人关注。我们认为，在未来一段时间内，货币政策仍应以相对稳定为主，保持适度宽松的基调，同时根据市场资金形势进行微调。

　　首先，经济自主性增长的基础尚不稳固。2009年前三季度我国宏观经济出现积极变化，与政府的一揽子刺激政策是密不可分的。当前，我国经济回升基础还不稳定、不巩固、不平衡。以投资为例，由于我国4万亿元的投资主要集中在基础设施项目和国有企业，投资的分布是不平衡的。而且从亚洲金融危机后的历史数据来看，经济的恢复过程往往不是一帆风顺的，存在波动和反复的可能。如果在经济恢复尚不稳固时政策就贸然退出或转向，将不利于稳定预期，也不利于经济的实质性好转。

　　其次，世界经济复苏将是一个缓慢曲折的过程。受“再库存化”和经济刺激计划的影响，主要发达国家和新兴经济体经济在第三季度都出现不同程度的反弹，各项指标均趋于好转。但是我们注意到，世界经济复苏仍处于萌芽时期，很多经济指标出现反复，特别是各国失业率还在不断上升，居民消费需求仍然不足。2009年9月底在匹兹堡举行的G20峰会上，各国领导人都表示经济复苏的进程尚未完成，承诺将在短期内继续实施刺激计划，以确保经济增长和就业增加。

　　第三，当前通货膨胀仍处于预期阶段。虽然CPI指数将在2009年年底实现同比正增长，但并不意味着通货膨胀为期不远。长期以来，我国部分行业产能过剩和重复建设问题并没有从根本上解决。在这种形势下，作为反映供求形势的物价不大可能涨得过快过猛。而且即使按照现在的速度，CPI增速超过1年期存款利率的情况也要到明年第二季度才有可能出现。因此，从物价指数来看，我国短期内尚不存在通货膨胀的风险。当然，我们也要对通货膨胀特别是输入型通货膨胀保持警惕。

　　第四，金融市场资金流动性出现下降。在贷款快速增长的情况下，商业银行的贷存比普遍上升。2009年6月末部分股份制商业银行贷存比已超过了75%的监管上限，流动性压力较大。商业银行超额存款准备金率也降低至1.55%，比2008年末下降3.56个百分点，创下2001年以来的新低。9月30日Shibor隔夜拆借利率也达到1.7742%，是今年以来的最高点。这表明商业银行资金面已趋于紧张，在这种情况下，央行仍有必要保持流动性相对宽裕的局面。

　　因此，除非出现特殊情况，预计年内货币政策仍会保持灵活的动态微调，货币政策大方向将不会有大的变化。

　　利率和存款准备金率进行调整的可能性较低。利率政策方面，我们认为直至2010年上半年加息的可能性都比较小。随着今年我国信贷投放大幅增加，社会整体资金杠杆水平明显提高，加息对企业造成的利息负担将更加严重，从而不利于我国经济实现全面复苏。存款准备金率方面，目前已经出现贷存比偏高、超额准备金率偏低、资金流动性出现下降的局面，短期内存款准备金率这种猛烈的货币政策工具使用的可能性较小。

　　公开市场操作政策上动态微调仍将持续，而且频率、力度都将加强。当前经济形势尚未出现全面好转，如果经济好于预期，则公开市场操作适当收紧；低于预期，则适当放松。从实践来看，自2009年年中人民银行确定运用市场化手段对货币政策进行动态微调以来，相比上半年，央行公开市场操作的灵活性明显增强。8月份，央行通过公开市场操作共向市场释放资金120亿元，相比之前连续3个月每月净投放超过1000亿元的规模，公开市场操作的宽松程度大为减弱。9月份，央行又根据市场形势加大了投放力度，通过公开市场操作向市场释放资金为2790亿元(如果对发行的2000亿元定向票据进行扣除，则9月份央行净释放资金为790亿元)。

　　人民币汇率政策上将继续“软盯住”美元，并参考货币篮子进行适当调整。第三季度美元贬值明显，美元兑主要货币汇率指数下跌4%左右。由于人民币基本上仍维持“软盯住”美元政策，人民币名义有效汇率指数出现下降，人民币兑主要货币总体贬值，兑美元比第二季度略有升值。我们认为，在当前形势下，人民币盯住相对弱势的美元对我国外贸出口复苏较为有利。而随着中国外贸形势的稳定和好转，人民币应根据市场的需求，对美元等主要货币保持稳步升值态势，以保持中国经济的内外均衡。■

　　作者系中国农业银行战略管理部总经理

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