2010年的政策基调继续关注经济增长和调结构，以及防范资产价格泡沫化的风险，财政政策将继续保持宽松的态势，货币政策虽转为中性偏紧，但实际效果很可能是“明紧实松”，以稳健为主

　　中国国际金融有限公司首席经济学家 哈继铭

　　2009～2010年经济走势呈“W”型

　　对于当前及未来的经济走势，笔者认为会出现“W=V+V”型趋势：两个V型分别出现在2008年底和今年底或明年初，环比增速在2008年下半年到2010年上半年间呈“W”型。具体来看，GDP增长在2008年第四季度触底(环比折年率仅为1.5%)，从2009年第一季度开始回升，到2009年年中达到高点(环比折年率为15.5%)；接下来第三季度环比增速达10%，同比达到8.9%；伴随着政府投资力度逐渐放缓，第四季度环比增速再次回落至底部，但同比增速依然攀高达10%以上。2010年环比重拾升势，到年中再次达到高位。

　　三驾马车的贡献更为平衡且更有效

　　笔者认为，尽管2010年经济增速不会大幅冲高，但有望改变2009年上半年单纯倚赖基建投资拉动的状态，结构将更为合理和均衡(见图1)：投资的贡献率下降(且结构上政府投资比例下降，私人部门尤其是房地产投资好转)；出口明显好转；消费稳步上升，促内需更注重拉动消费，尤其是居民消费。

　　房地产投资成为经济增长的主要动力

　　房地产投资进一步加快是宏观面看好的一个重要原因。近期房地产销售的强劲带动房地产开发投资回升(今年前9个月同比上升17.7%)，带动私人投资对GDP的贡献增加。

　　通过对中国房地产热点问题的研究发现：豪宅不贵，陋室难求。首先，笔者对北京和上海房价和收入分布进行研究后发现，一线城市所谓的房地产泡沫的根源是我国城镇居民悬殊的收入差距。高端住宅的价格对于那些高收入人群来讲仍处于合理范围。其次，大城市(尤其是上海)的高端住宅价格仍有上涨空间，上涨的幅度取决于国际化程度及金融和高端服务业的发展。再次，二三线城市低端房价上涨空间更大，而且二三线城市的房地产投资潜力巨大，这将会推动经济的进一步增长。所以政府对房地产政策的重心应该是加强廉租房和经济适用房的建设，而非打压高端住宅的价格。

　　出口复苏，结构升级

　　今年年底前，出口将同比转正，2010年实际出口会继续增长，达到8%。其原因：一是发达国家经济复苏，领先指标OECD走势向好，预示了复苏趋势在未来3～6个月将进一步持续(见图2)；二是出口新订单情况逐步改善；三是9月份对外直接投资同比增长也预示出口将继续好转；四是人民币有效汇率跟随美元贬值，也增强了出口企业的竞争力。中国出口升级将持续。综合考虑工资水平、实际有效汇率、经商环境、物流表现和外国直接投资，中国出口产品仍具备竞争优势，中国产品占全球贸易市场份额由1995年的2.9%上升至2008年的8.9%。伴随着出口市场份额上升，以及中国企业定价权提高，出口结构将进一步升级，尤其是中国机械设备的全球市场份额有望进一步扩大。

　　消费成为经济增长的新亮点

　　人口结构推动房地产与消费升级，从而带动家电、家具、装修材料甚至汽车等其他消费的增加。今年年初以来实行的“家电下乡”、“家电以旧换新”和“汽车下乡”等政策效果显著，推动了农村和城市居民的消费。笔者预计，强劲增长的消费对GDP的拉动将由今年上半年的3.8个百分点上升至2010年的4.3个百分点。

　　私人部门投资尤其是房地产投资好转，“宽财政”由重投资转为促消费

　　尽管“宽财政”政策2010年仍将持续，但政府投资将会逐渐淡出，增速可能由今年的60%回落至2010年的8%，对GDP的拉动将由今年的2.5个百分点缩小至2010年的0.5个百分点，使得最终资本形成的增速从2009年的15.6%回落至2010年的10.1%。而私人投资方面，预计房地产销售的强劲复苏(今年年初以来房地产销售面积增长了44.8%)将推动2010年房地产开发投资增长20%，加上出口实际增长8%带来的乘数效应，两者合计带动私人投资对GDP的贡献达3.5个百分点。

　　消费马车正在加速

　　中国消费占比虽然下降，但绝对增速并不低。需要指出的是，一般人对于“中国居民消费能力弱”的认识存在一定误区。确实，上一轮经济扩张周期中我国居民消费占GDP比重持续下降，2008年仅为35.3%，比2000年下降了11.1个百分点，也远低于国际50%～70%的一般水平。但中国消费增长的绝对速度并不慢，纵向比较，1997～2002年，中国居民消费年均增长8.0%，而2003～2007年居民消费增速则加速达9.4%(均为实际增速)。横向比较，中国消费增长也快于其他国家快速工业化阶段的消费增速，比如日本在上个世纪70年代的消费增速为9.2%，韩国在上个世纪80年代的消费增速为8.0%。同时，由于税收、统计体制还不健全，中国消费特别是服务等无形消费可能被低估。展望未来，还有几项因素有力支撑消费的增长。

　　前三个季度房地产销售火爆，将带动房地产相关下游行业的消费增长

　　今年前三个季度房地产销售大幅上升。过去多年的时间序列数据表明，房地产消费的强劲增长会带动家电、家具、装修材料甚至汽车等其他消费的增长。此外，截面数据分析显示，2006～2007年，全国主要省份的房地产销售增速和与房地产相关的下游消费(家电、家具及装修材料)以及汽车消费的平均增速呈明显的正相关关系，彰显房地产消费将带动房地产相关下游的消费。

　　农村消费观念城市化，金融危机加速了这一进程

　　过去多年大量农民工进入城市务工，长期居于城市使得其生活方式逐渐与城市居民靠拢，激发了这一群体消费观念的城市化。这些农民工即便返乡之后，也很难回到过去农村的低端消费模式。这种农村消费观念逐步城市化的现象在本次全球金融危机后更为明显——2008年底有2000万农民工失业返乡，根据农业部统计其中有96%已重新就业，但相当一部分是在本地就业。这些于当地就业的人群将城市中的消费观念逐步带到当地县城、农村，再加上这两年农村的道路、电网等基础设施的改善，将进一步激发农民购买家电甚至中低端汽车的需求。近期全国社会消费品零售数据验证了我们的判断：今年年初以来，县城和农村的零售实际增速分别达18.5%和17.8%，不仅比2008年显著加快了2.6个和5个百分点，也明显高于城市同期增速(见图3)，显示了农民工返乡就业带动当地消费升级。

　　政府出台有利于农村消费的诸多政策

　　2009年10月，财政部发布了《关于规范地方政府消费券发放使用管理的指导意见》，规定地方各级政府根据经济形势和社会发展需要可发放消费券以扩大并引导消费，发放重点为城乡低保对象、农村五保户、优抚对象以及其他困难群体。这一举措对地方政府发放消费券的行为起到了规范和鼓励作用。此外，近期农产品价格的上涨有望使农民受益，同时政府取消农业税、采取直接补贴、免除农村义务教育学杂费、课本费，以及开始逐步建立农村社保体系(包括医疗和养老保险)。这些举措都有助于提升农村消费。

　　农村进入结婚高峰，但择偶竞争压力加大

　　由于社保匮乏造成的居民“养儿防老”、重男轻女思想(在农村尤甚)，自上个世纪80年代实施计划生育政策后，中国男女比例就开始失衡，目前新生儿男女比已达1.24∶1。这些计划生育后出生的“80后”已开始进入结婚高峰，而失衡的性别结构使得男性寻求配偶过程竞争激烈，必然造成在住房、家电、彩礼上攀比等社会现象，也推高了农村消费。目前中国农村居民消费总额仅为城市居民的1/3，但以上因素使得未来这一比例有望提升。

　　人口结构推升中长期房地产需求和居民消费

　　两年前，笔者曾对中国人口结构对经济产生的影响进行过研究。当时研究结论是，中国上个世纪50～70年代出生的婴儿潮一代，带来了持续几十年的人口红利，推动了经济增长，也推升了储蓄率和资产价格。近期我们的一项延展研究发现，婴儿潮的下一代对于中国人口结构和消费也将产生深远影响——从上个世纪90年代到2005年，我国20～30岁人群绝对数量不断下降(占总人口的比重也下降)；但是从2005年开始，这一年龄段人口突然回升，这是因为上个世纪的婴儿潮一代在80年代开始生育，他们的子女在2005年前后进入20～30岁。根据联合国对于中国人口结构的预测，这一趋势将持续到2015年。据此，笔者预计2005～2015年是中国年轻人结婚、建立家庭的“黄金十年”。

　　这一判断从中国民政部统计的结婚数据上得到了证明，1985～1995是我国的一个结婚高峰，1995年之后不断下降，但2004年之后又迎来第二个结婚高峰，每年结婚人口以5%左右的增速上升，目前已达年结婚1000万对。这与我们此前对于人口结构的分析情况吻合，可以预计这个高峰还要持续到2015年。

　　政策展望：宽财政、稳货币

　　中国经济仍面临欧美经济再次探底的风险，2010年的政策基调将继续关注经济增长和调结构，以及防范资产价格泡沫化的风险，财政政策将继续保持宽松的态势，货币政策虽转为中性偏紧，但实际效果很可能是“明紧实松”，以稳健为主。

　　中国目前改善的财政收入为继续实施“宽财政”政策提供了条件

　　笔者判断，美国经济2010年下半年可能出现二次探底，直接打击中国出口，中国为了避免被再度恶化的外部经济拖累，应当在财政政策方面留有“充足弹药”；同时，中国目前改善的财政收入将为继续实施“宽财政”提供条件。

　　第一，经济刺激政策对于中国经济走出危机成效显著，未来政府手中尚有足够的筹码来拉动投资——4万亿元投资中，新增中央政府公共投资1.18万亿元，其中，2008年第四季度安排新增投资1040亿元，2009年4875亿元，2010年预计安排5885亿元。笔者估算，2009年新增投资占GDP比重达到1.5%，考虑到财政支出的乘数效应，将拉动当年GDP增长4.5个百分点。

　　第二，财政收入总体改善，将成为“宽财政”的有力保障。今年9月份全国财政收入同比增长33%(前9个月增长5.3%)，连续第5个月实现正增长，反映经济正逐步企稳回升。其中税收收入前三个季度达45067.56亿元，同比增长2.2%，首次实现正增长。随着经济的进一步好转，财政收入有望增加，全年财政收入增长8%的预算目标有望实现。

　　第三，2010年将加强财政支出对促消费和保民生的投入。今年前三个季度，财政支出在交通运输(增长66.3%)、环境保护(增长56.4%)、农林水事务(增长51.2%)和医疗卫生(增长30.5%)方面的投入较大。2010年将着重于支持居民消费，特别是扶持农村消费，扩大转移性支付和医疗文教方面的支出。

　　中国2010年货币政策将“两条腿”走路，内外互补，总体流动性依然充裕

　　笔者预计，目前适度宽松的货币政策在年底之前保持不变，2010年货币政策转向稳健，优先使用发行央票、定向票据等工具，存款准备金率上调则会迟缓，上调基准利率最早也要到2010年下半年。

　　第一，国内信贷下降对流动性影响不大。今年超9.5万亿元、2010年7.5万亿～8万亿元的新增贷款规模已经能够保证对实体经济的支持力度。

　　第二，全球流动性泛滥，国际资本再现流入，对宽松的流动性带来贡献。中国经济一枝独秀，加之投资者的风险偏好更青睐新兴市场，人民币升值压力增加，都使得中国将面临资金流入压力。随着今年第四季度与2010年出口复苏及贸易顺差上升，外汇储备将不断攀升；美联储近期不会加息，造成美元大幅贬值，大量短期资本流入中国在内的新兴市场，一方面增大了资产泡沫的风险，另一方面热钱流入带来的外汇占款的相应增长也将加大流动性。

　　第三，中国难加息。中国货币政策缺乏独立性(汇率刚性)，在美国加息之前(笔者预计美国2010年上半年不会加息)，中国擅自加息只会引来更多热钱流入。国内信贷增速具有较强惯性，造成“名紧实松”。因为今年年初以来的“宽信贷”主要向政府项目、大型基建项目倾斜，例如上半年新增中长期贷款主要投向基础建设行业(占51.6%)和房地产业(占11.3%)，这些项目投入大、期限长、惯性强，这意味着央行2010年可能会被迫继续执行“名紧实松”的货币政策，以避免大量烂尾工程和银行坏账的出现。内外因素使得中国即使有紧缩的意愿，也难于真正实现。而美国一旦加息，中国可能会跟进，但笔者认为中国将采取“非对称加息”方式，提高存款利率的必要性大于提高贷款利率的必要性。

　　第四，人民币升值压力增强。出口订单数量不断恢复预示中国贸易顺差额将扩大，美元汇率下降以及热钱流入再显端倪，而且近期贸易摩擦频发，都将对人民币汇率产生向上的压力。鉴于目前要保持人民币币值稳定，以及出口尚待恢复，笔者判断，2010年上半年人民币兑美元汇率将保持稳定，2010年底可能小幅升值3%左右，长期升值空间更大。

　　第五，行政手段防通胀。中国的通胀早于美国来临，预计2010年CPI将达到3.5%，因此调控也应当早于美国，但调控将是组合拳，重拳不在货币政策，而在行政措施，譬如控制新投资项目的审批速度，在一些领域实施物价管制和补贴等以推动供给，以及暂停公用事业的价格改革等。

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