东方证券研究所策略团队/文

　　引入实力强大的央企整合地方国有资产绝非只是一厢情愿，而是中央国资和地方国资发挥协同效应、提高企业竞争力的共同思路和诉求

　　推进国企开放性、市场化重组联合，是2009年上海国资国企改革发展的6项重点工作之一。4月8日上海市政府举行的国资国企改革发展工作会议指出，加快推进企业开放性、市场化重组联合，关键是把握好“3个结合”，即“引进来”和“走出去”相结合、整合资源与主业发展相结合、政府引导与市场运作相结合；实际上，3个结合正是从“开放性”和“市场化”两个角度阐述了国企重组联和的指导思想。

　　一方面，以行业发展作为突出主业、资产整合的依据，是适应市场规律的体现；另一方面，坚持以企业为主体的市场化运作方式，突破以行政性行业控股公司为主体的调整方式，通过兼并、收购、换股、合资、合作、引进战略投资者等多种方式实现优势互补，发挥协同效应。

　　市场导向下“开放性”的上海国资整合蕴含巨大潜力。近期上海国资的一系列重组进程显示，利用上海国资内外“两个市场、两种资源”的特征日益明晰；从具体方式来看，主要包括跨地区整合资本运作平台、产权交易引入民营资本以及国资之间的央沪合作等。

　　央地合作：央企重组新动向

　　在上海市政府在《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》中提出“吸引中央企业、全国地方企业及外资企业、民营企业参与企业重组”之后不到3个月，国务院国资委主任李荣融也指出：“要进一步加大企业重组调整力度，支持、鼓励与中央企业的联合重组、跨区域的联合重组。”这表明，引入实力强大的央企整合地方国有资产绝非只是一厢情愿，而是中央国资和地方国资发挥协同效应、提高企业竞争力的共同思路和诉求。近两年来，中冶集团入主美利纸业，中国建材集团入主冀东水泥，国电集团入主平煤集团，中国建材入主洛阳玻璃和五矿集团入主关铝股份则都是央地合作的成功案例。

　　一方面，在央企和地方国企重组合作中，曾经背负沉重历史包袱、深受资金严重短缺和市场环境制约的地方国企可以享受中央企业带来的资金、技术、管理方面的优势，扩大企业规模，同时为地方政府带来良好的税收收益和就业机会；而央企也可以获得地方国企所拥有的土地、厂房和熟练的技术工人等资源，形成资源的有效组合，提高企业的运营绩效；同时中央企业担当龙头，地方企业相应发挥配套支持功能，协同发展，实现产业价值链的拓展和增值。

　　另一方面，中央企业和地方国企的整合也有助于中央企业完成国企改革和改制上市。2007年国资委对央企提出了3年之内必须成为行业前三的要求，如果届时不能实现目标，则将被国资委强制重组。上述表态对央企形成了巨大压力，而仅靠企业自身的积累迅速的做大做强是相当困难的，利用资本市场和并购重组成为了排名不够靠前央企扩张规模的必由之路。而且通过兼并重组地方上市企业，实力雄厚的央企将获得上市平台，注入自己的优良资产后就能够实现整体或者主营业务上市的目标。

　　详细研究过央地合作的案例之后，不难发现，以央企集团和地方国企为主体的市场化兼并重组，往往具有以下特征：

　　第一，就企业的资产质量而言，常常是地方企业经营不善，虽有部分优质资产，但盈利能力欠佳，资金链紧张。地方国资委和地方政府主动引入央企进行整合，利用央企资金、管理和品牌优势来带动地方企业。平能集团、洛阳玻璃等整合都属于这种类型。

　　第二，央地合作的企业都具有产业关联性。主要存在两种情形：一种情形是横向一体化，即上市公司和央企集团从事同类业务，央企出于规模效应和做强主业的考虑，兼并地方企业。中冶集团整合锡业股份、化工集团整合风神股份都属于这一类型。另外一种情形则是纵向一体化，即央企通过兼并地方企业实现上下游产业链的拓展，提高企业综合竞争力，降低交易成本。平煤能源的整合以及生产和贸易氧化铝的五矿集团收购电解铝企业关铝股份则基于纵向一体化的目的。

　　第三，央地合作过程中往往涉及上市平台的运作。正如前文提到的，央企并购地方企业的一个重要动机就是获取资产运作平台，进而通过资产注入的方式，实现集团或者某项业务的上市。如五矿集团通过收够关铝集团成为关铝股份的实际控制人，中冶集团收购美利纸业等，都为相应的央企集团提供了某一主营业务的上市平台。

　　第四，央地合作的案例大都发生在支柱行业。国资委将央企从事的行业分为3大类，即中央绝对控制的军工，电信，航运等7大行业，国民经济的支柱行业和其它行业；而央地合作的案例尤其集中在化工、有色、电子和机械制造支柱型制造业领域中。

　　央沪合作的主要思路

　　结合上海国资整合和央企重组的背景和经验，无论是从主观的政策导向方面，还是从上海国资具备的条件和现状来看，央沪合作都具有较大的空间和潜力。

　　首先，主观上看，无论央企还是上海国资，对跨区域整合都具有完善的思路和方法，且在政策上大力支持。国资委李荣融主任提出：“要进一步加大(地方)企业重组调整力度，支持、鼓励与中央企业的联合重组、跨区域的联合重组。”而上海市国资委在《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》也提出上海的国资重组是开放式重组——推动上海国有企业跨地区、跨所有制重组，吸引欢迎包括央企在内的各种企业来参与上海本地企业的重组，可以和调整产业布局和结构。

　　第二，就资产规模而言，上海作为国资总量最大、质量最优的省级行政区域，有能力配合央企进行资产整合。目前上海国有资产总量超过一万亿人民币，直属大型企业集团43家，上市公司72家，庞大的资产规模、优质的资产和技术以及上市公司资源，都能够有力的配合央企重组的战略。

　　第三，从产业分布上看，上海国资遍及汽车、电子、化工、冶金、机械等各个领域，而这些领域也正是央地合作最为集中的行业。通过强强联合，有助于发挥支柱性行业大型国企的行业控制力和竞争力。

　　第四，上海拥有相当多的老企业、老品牌，但由于历史包袱沉重，经营不善等原因，确实出现了效益下滑、人浮于事、现金短缺等问题。但这些无形资产仍然具有巨大的价值，通过引进央企的资金、管理模式，或者共享品牌等合作方式，能够焕发上海老字号的新价值。

　　从合作的方式来看，引入央企重组可以重点考虑两条主线：

　　第一，引入央企作为上海国资剥离辅业的“接盘者”。做强主业和剥离辅业是一个硬币的两面，剥离辅业才能够集中优势资源加强主业。而不同集团的主辅业定位的不同，则为企业吸纳其他集团辅业资产进行重组提供了前提；因而在上海国资剥离主业的过程中，可以引入央企参与重组。例如上海电气集团是国内大型的装备制造业企业集团，营业收入达600多亿元。上海电气的产品主要集中于电站、输配电、机电一体化、交通运输、机床、重工及环保领域，主要资产已经在香港上市。但是上海电气旗下还有生产家用电器器件的海立股份，生产纺织机械的中国中纺公司和上海二纺机股份有限公司等资产，这些公司经营方向与母集团并不一致，难以发挥协同效应。如果能够引入相关行业的央企，如在纺织机械工业拥有雄厚实力的中国恒天集团和电子工业界唯一一家国资委考核A类的中国电子科技集团等参与辅业剥离，不失为盘活相关资产的一条出路。

　　第二，对于盈利能力还有待进一步提高的上海企业，如果仅靠自己力量难以实现利润的显著增长，引入相关行业的央企直接整合也是一条值得考虑的思路，上海仪电集团将上海有色铜加工这部分优良资产剥离出来与中铝集团合资成立新公司就是典型的案例。目前来看，上海的化工、机械和电子领域也都存在类似的经营绩效相对低下的资产；而与之对应的，中化集团、中国电子科技集团等央企既有雄厚的实力，也有扩张做强的意图。背靠大树好乘凉，通过引入“后盾”，将有望大幅提升上海企业的研发实力和自主创新能力，进而提升国资的经营绩效。

　　深化国资国企改革是当前上海十分紧迫而现实的任务。中央企业实力雄厚，技术一流，有中央的政策扶持和支持，最近两年又有扩张做强的意愿和需求，在与其它地方国企重组的过程中，在人员安排，后期投入方面都能够给予比较优惠的条件，非常值得上海国资整合决策者们的关注。

　　央地合作案例：

　　国电集团注入平煤集团

　　平煤集团是内蒙古赤峰市的最大企业，拥有丰富的煤炭资源。但是由于经营不善，历史包袱沉重，平煤集团曾经陷入到亏损的境地。为了摆脱困境，实现跨越式发展，内蒙古赤峰市政府主动为平能集团寻求重组对象。2007年底，国电集团出资约二十一亿元收购了平煤集团51%的股权。在人员安排方面，国电集团承诺重组过程中将全部接收原平煤集团主业资产所对应的在册职工，保留其国有职工身份，工龄连续计算。再后续投资方面，依据协议，国电集团入主平煤之后，还将投资建设四大项目。包括在赤峰市投资建设年产30万吨合成氨、52万吨尿素以上的煤化工项目，建设全长约 150公里的林东至白音华铁路项目，在赤峰市投资建设元宝山区2×300MW机组热电项目，投资建设林东2×1000MW机组电源项目；以及在经分析研究具有可行性的前提条件下，在赤峰市投资建设煤脱水项目。从赤峰市政府的角度来说，国电入主平煤为经营不善的老国企带来了资金扶持，管理的优势，国电作为中国五大国有发电集团之一，是平煤能源集团出产煤炭的稳定市场，同时，国电还为地方带来了巨额投资。从国电集团的角度而言，不能获取稳定的能源供应在最近几年成为了困扰集团发展的主要障碍，为此，集团明确提出要形成“一体两翼”的发展格局：即以发电为主体，着重发展“科技翼”与“资源翼”，而资源翼就指的上游的煤炭资源。成功重组平庄煤业集团，拥有其煤炭储量28.4亿吨，是国电集团实施“一体两翼发展格局”、延伸上下游产业链的重要一步。重组一年多来，国电集团实现了对于上游资源的控制，平煤集团的2008年利润增幅达到了181%，而赤峰市政府也从税收和就业方面获得了相当的利益，实现了“三赢”的局面。

　　中冶集团入主葫芦岛有色

　　葫芦岛有色是集有色金属冶炼和化工产品生产于一体，并综合回收其他有价金属的国有特大型企业，主要生产锌、铜、铅、金、银及硫酸等，锌、铟、镉的生产能力位居全国首位，是我国乃至亚洲最大的锌生产基地之一。省国资委和新一届葫芦岛有色金属集团领导班子为解决影响企业发展的资源、资金瓶颈问题，积极走出去寻找战略重组企业。有丰富矿产资源和资金实力但没有冶炼加工企业的中冶集团，为形成完整的有色金属产业链，愿与有人才、技术、市场优势的葫芦岛有色合作重组。

　　2007年11月，中冶集团从地方国资委无偿获得锌业股份控股股东葫芦岛有色集团33%股权；08年1月，中冶集团再以现金20亿元增资葫芦岛有色集团，持股比例达51.06%，取得绝对控股地位。中冶集体通过并购实现下游延伸，形成从采选矿到冶炼、再到深加工的完整产业链；锌业股份则能借助中冶集团旗下的矿产资源大幅提高原料的自给率，从一个纯冶炼公司变为一个拥有资源优势的央企。这两家集团通过重组实现了优势互补，形成了完整的有色金属产业链，提高了抵御市场风险的能力，增强了企业核心竞争力。

　　化工集团入主风神股份

　　2007年9月，河南轮胎集团将持有风神股份39.22% 的股权无偿划转给化工集团旗下全资子公司昊华集团，以达到做大风神股份，昊华集团、焦作市政府、风神股份多方共赢的局面。2008年12月，公司非公开发行1.2亿股，筹资6亿元，昊华集团所持股份升至42.58%。

　　昊华集团承诺以风神股份为平台，通过新上项目、资产注入、收购兼并等手段，把风神股份打造成为轮胎行业及相关产业的旗舰企业。昊华集团承诺支持风神股份投资建设15万套工程子午胎和500万套轿车子午胎项目，负责解决该项目所需资金，一期投入不少于8亿元(不含股票增发募集)。

　　昊华集团同时承诺在适当时机将集团相关优质资产桂林轮胎厂合并入风神股份，以避免同业竞争。其中桂林轮胎厂为国家大型重点骨干轮胎企业，在全球橡胶轮胎行业排名第75位。总资产6亿元，年产轮胎140万套，子午胎生产线已具备年产5万套的能力，并准备扩建为30万套/年。目前风神股份的产能为400万套左右。

　　五矿集团入主关铝股份

　　2008年10月，关铝集团将持有关铝股份29.90%的股份转让给五矿集团，后者成为关铝股份的实际控制人，关铝股份的资金问题得到解决，并获得稳定的原料来源。五矿与美国铝业有30年氧化铝长单，价格为美铝成本价。五矿还在洽谈收购一些非上市电解铝资产，并拥有华北铝业有限公司和牙买加铝业资产，有可能注入关铝，实现规模效应。

　　通过控制关铝股份，五矿得以完善铝产业链。对于大型氧化铝公司及握有大量氧化铝长单的贸易公司来说，如果同时拥有电解铝厂，则可以通过控制下游电解铝产能一定程度上为自己产品寻找销路。五矿集团在其网页上也明确指出集团将实现围绕贸易，实现集约多元经营。收购关铝正是五矿集团集约多元战略的体现。

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