用会计报告来解释经营从来没有像现在这么重要。想要在危机之中重塑资本市场的信心，建立真实稳定的业务，是时候让信息变得尽可能的简洁明了了。

　　编译/孔洁珉

　　用会计报告来解释经营的重要性从来没有像时下这样显著，但是有迹象表明，情况并没有好转，而是在变糟。虽然年度报表的厚度一直在增加，但是有用的信息却更加难以挖掘。

　　一项针对CIMA特许管理会计师公会会员的调查显示，93%的人相信在过去五年中报表的复杂性增加了。这种趋势必须被扭转。

　　企业报表的作用远远不止提供根据规则制定的说明性数据。好的企业报表可以反映一个董事会如何展开其战略，而且更关键的是反映它如何管控风险，从而为投资人提供信心。

　　我们现在面对的环境在时刻发生改变，因此呈现信息的手段和两年前有了很大的不同。但是，如何呈现信息和呈现什么信息是同样重要的。一个财务总监曾经告诉我，他的公司把公司治理放在叙述性报表的最前，把战略放在结尾最显著的位置，因为这是股东最关心的问题。

　　现金流量表

　　现金流对所有公司来说都是一项关键指标，但是现在的报告对于账目使用者来说太过复杂。

　　“现在所要求提交的现金流量表呈现方式显然与以前不同，”Ultra Electronics 财务总监David Jeffcoat表示，“这不应该是什么分析师要寻找结果的报告。和法定报告要求相比，我们使用的格式更符合逻辑。”

　　一位来自金融时报350指数(FTSE350)企业的财务总监则反复重申一个观点：“我们从来不跟投资者讨论现金流量表……我们制做自己内部的临时和全年报表，法定报表和我们的内部报告没有任何关联。

　　Wimpey 前财务总监、英国皇家邮政非执行主管Andrew Carr-Locke同意上述观点：“现金流量表是年报中最不好理解，也是最没用的文件。首先，大多数人不能通过标题了解全文；其次，很多人希望了解现金和借款、负债净额以及他们的变化情况。我从来没听说过有分析师使用法定现金流量表，因为从这张表上看不出这些信息。

　　不过，CFO和投资者关系专家已明显地改善了现金流量表的状况，引入了更加符合管理实践以及使现金状况评估成为与公司业绩相关度更高的标准，并降低了编制和阅读报表的复杂水平。

　　金融工具

　　测量

　　金融危机凸显了公司准备账目的困难，尤其是当公司持有的资产和负债几乎无法估值的时候。“即使有大量的应用指导和案例，还是很难为日益多样化和创新的金融工具找到正确核算方法。”Ahold首席执行官John Rishton认为。

　　我们意识到这是一个棘手的问题，且在此刻具有重大的政治含义。尽管如此，还是有些CFO指出，传统资产负债表无法诠释价值波动性巨大的金融工具。“现在的问题是，计入账目的经济指标是基于目前状况而对未来做出的价值判断，本身就有一定波动性，”Travis Perkins行政长官Geoff Cooper表示，“我认为负责制定评估公司资产负债表的人没有充分思考清楚经济计量指标本身的波动性。”

　　披露

　　虽然一些企业在与分析师和投资者交谈时试图解释这种波动性，例如为什么某个时点的价值会不明确或有误导性，这就涉及披露复杂的金融工具的复杂性问题。即使我们可以总结出可靠的计量方式，这些时间点估值的问题依然存在，这会让分辨企业管理与估值之间的关系非常困难。

　　更糟糕的是，CFO们觉得有太多的信息披露义务，即便是没有什么重大事件也要披露信息。过于复杂的财务报告在许多情况下是无用的。“披露信息中包括衍生品交易细节实在没有什么必要，” Travis Perkins行政长官Geoff Cooper表示自己可以理解一家从事衍生品交易的公司进行细致入微的信息披露，“但是实际上，对于大多数企业，我认为披露这些内容没有多大意义，通常这些内容也是让人很难理解的。”

　　对此，汇丰银行财务总监Douglas Flint以石油和天然气工业举例说，“如果公司的一份天然气交易合同的一部分包含嵌入式衍生工具，我认为不必对这个工具进行解释，因为这和公司怎么做生意无关，只会增加会计数据解释波动的困难程度。”

　　对冲会计法

　　有关对冲会计的部分是财务报告最艰涩难懂的。除了原本的复杂度，CFO们认识到了另一个重要问题，看起来是报告主导了公司的决定，而不是公司的决定之后发布报告。

　　“因为会计后果，对冲会计……实际上已使我们无法进行有利的商业交易，”Geoff Cooper解释道，“我们都会勇敢地说，我们永远不应该让会计决定商业决策的制定，虽然这已经是事实了。”另外一位财务总监补充说：“需要为金融机构同样制订一套规则，但现实是它不在投资者关心的问题范围之内。

　　一般公允价值会计

　　当然，有关计量和金融工具披露之间的辩论，促使了有关公允价值核算方面更广泛的讨论。CIMA作为研究机构，虽然赞同公允价值也许不是一个完美的会计方式，但是也承认它是目前最好的选择。

　　“公允价值会计是有意义的概念，但现在很难应用于实践，”John Rishton坦言。“我们所利用的工具是应该基于今天的市场状况，还是转售价值，还是一个动态经营的状态，人们似乎没有达成共识，而且混乱对制订以会计标准为基础的准则没有任何帮助。”最近愈演愈烈的金融危机也显示出当市场流动性接近于零的时候如何估值的问题。

　　公允价值同样也挑战了会计应当反映业务而不是左右公司决定的前提。“当你真的运用到实践的时候，公允价值确实可以引发市场活动的行为，因此，公允价值工具被交易了，”Andrew Carr-Locke认为这几乎进入了一个恶性循环。

　　因此，CFO们坚决反对在危机时刻暂停公允价值会计的想法，“我们的建议是对在财务报告中的这一部分进行更富有逻辑和意义的披露。”

　　亏损

　　当有一些新的亏损，特别是围绕商誉或其他无形资产的亏损出现时，往往没有一致的评定标准，这使得财报编制者和使用者都很难认为财务报告公正地反映了其背后的企业。

　　“零售连锁业在收购之后财产或者商誉可能会受到损害，这些都会记录在资产负债表上”，Geoff Cooper的疑虑在于，“如果你通过开新店而使商誉提高了，而你却不必将这个信息计入资产负债表中。那么，这个数字在财务报表中到底代表什么呢？”

　　John Rishton补充说，亏损是一个会计概念，并不总是反映现金流量的变化。“很难解释加权平均资金成本(WACC)的变化是怎样导致亏损或亏损逆转的。这些变化往往是由市场波动或者我们竞争对手力量的变化引起的，这些变化会影响加权平均资金成本，但却和资产表现几乎没有直接关系。我们披露的亏损和扭亏状况是建立在一定基础之上的，即允许读者调整我们的盈利，并得出关于我们经营业绩更具预测性的看法。

　　这种困惑在金融服务等部门更加明显。“认同标准不对称是个大问题，关于资产减值损失可以恢复这一点在账目中无法体现，” Douglas Flint无奈的表示，“这是一件奇怪的事——你必须减少实际上并没有损失的资本。因此，如果你的股权经历了‘重大的或持续的’减少，你必须在盈亏账目上进行登记。一个月后，它又升值恢复，但你却不能将盈亏账目上的亏损记录弥补回来，我始终不能明白这样的逻辑。”

　　养老金

　　与此同时，公司正面临由于保险精算假设的变化、贫穷的回报和低利率等方面带来的养老金问题，将这些问题与影响公司财务报告的问题分开是特别重要的。但是，这些报告所要求的相关性和复杂性仍然是高级会计师所关注的。

　　在David Jeffcoat 看来，养老金已成为另外一个需要进行详细繁琐披露的内容，“似乎每年都要新增额外半页的内容，披露养老基金在某一特定时间点赤字或盈余，这会潜移默化的导致错误的短期行为。”

　　Andrew Carr-Locke补充道，“披露往往很难贯彻到账目中去。业界正在呼吁一些更好披露养老金实际成本的办法，”他说，“实际执行情况非常复杂，因为你既要经营利润，又要照顾利息，还要考虑储备。”

　　递延税项

　　像许多CFO关心的领域一样，由于递延税项的复杂性，加之缺少与业务基本性能的联系，使得报告更加缺乏相关性。我们承认这些要求可能对目的的调整很重要，但这不应阻止财务报告编制者再次寻找好的报道的方式方法。“确实有不少财报披露递延税项，除了收税员，我不确定究竟到底有谁在阅读。这简直是为了披露而披露。” 另一位财务总监表示。

　　披露的一般长度

　　David Jeffcoat总结了许多这样的问题：“我做这个工作已经接近九年，九年的时间里年报中会计科目的长度已经增加了一半以上。我个人认为，我们现在提供的大量的信息是多余的。”

　　德勤的研究显示，上市公司年度报告的平均长度是96页，自2005年以来增加了34%。公司越大问题财报越长。Radley Yeldar指出，金融时报100指数(FTSE 100)的公司中年度报告的平均长度已在短短的两年时间里增加了1/4，2007年年报的平均页数是150页，但是最长的已经达到458页。

　　显然，解决前面强调过的有关复杂性和相关性的问题可以整体缩短报告页数。特别是我们看到对账目中实质性关注的持续增加——确保清晰地反映企业中决策的制定可以缩减报告长度。

　　国际财务报告准则

　　有趣的是，据我们了解大多数首席财务官并没有因为采用国际财务报告准则而从根本上改变其系统内报表和管理会计。但是在很多方面，国际准则已经从根本上改变了发布财务报告的规则。 John Rishton的观点非常典型，“采用国际财务报告准则对我们的内部报告、衡量业绩以及做出决定都没有任何影响。主要作用在于大大简化报告内容、令现金流量表易于理解以及对未来的关注。”

　　但是和Rishton一样，CFO们欢迎国际会计准则理事会做出的两年内延缓发布的声明，以便欧洲国家能够为适应国际财务报告准则做好准备。私人公司也在热切期待IFRS，虽然CIMA认为提案仍然过于复杂，尤其是对小型的公司来说，设立更简单的标准将是一个备受欢迎的趋势。

　　虽然许多人担心国际财务报告准则的复杂性和美国公认会计准则趋同。“我有一个伟大的信仰，就是全世界的账户以同样的方式表现。创造一种让每个人都能理解的财务语言是伟大的。我认为目前我们已经拥有了共同的语言，只不过这个语言无人能理解。”Carr-Locke调侃道。

　　薪酬

　　尽管大部分人认为，与金融工具或者新标准等复杂的规则相比，薪酬报告的状况还好，但它仍然有改革的潜力。“我们写了太多页，在我看来34万人的薪酬只要对从中择出六个代表进行披露就可以了，但这是治理的规则，”Douglas Flint承认报告的深度反映了社会对高管薪酬的广泛关注。

　　和关注的其他领域一样，一些编制者认为，许多披露对他们的业务来说不仅是不必要的，反而会由此带来本来就已经很复杂的高管薪酬体系更加混乱。年报中有关薪酬的一节可以以简单叙述性报告的形式呈现。

　　尽管目前很难证明叙述性报表对公司市场评级的直接的积极影响，但从几年前普华永道报告中的结论却可窥见一斑。把关于同一家公司的不同信息分别给两组分析师看，第一组分析师得到的是笼统、非叙述性的信息；第二组分析师得到的是符合具体情景的叙述性财报。结果第一组的公司估值大大低于第二组。不错，如果想要在危机之中重塑资本市场的信心，建立真实稳定的业务，是时候让信息变得尽可能的简洁明了了。

　　(本文编译自CIMA报告《Complexity, relevance and clarity of corporate reporting ；the views of CIMA FTSE 350 Directors》，有删减。)

　　表面上看，风险管控缺失是汇源今天被动局面的直接原因，但一个资产过50亿元的企业需要什么样的决策架构，一家民营企业如何解决资金饥渴，恐怕不仅仅是汇源需要思考的问题。

　　汇源失算

　　文/韦精学

　　2003年，朱新礼冒着完全失去汇源的风险，不惜以对赌的方式从当时濒临崩盘的新疆德隆手中抢回了汇源的控制权，使汇源成为德隆危机中全身而退的惟一企业，这次对赌成为朱新礼创业道路上为人称道的一个决断。在签下对赌协议后的第三天，德隆核心人物唐万平突发脑溢血，使唐氏兄弟方寸大乱，无暇顾及和朱新礼的对赌，最终朱新礼“幸运地”赢了这场赌局。

　　然而，逢赌必赢是神话。2008年9月，可口可乐向汇源抛出了高达24亿美元的全资收购要约，朱新礼做出了或许是他这一生当中最重要的一个决定——卖。此时国内《反垄断法》正式实施仅仅一个多月，收购进入了反垄断审查，这次朱新礼的卖与不卖实际上变成了商务部的批与不批。摆在朱新礼面前有两个选择：批则全力挺进果汁上游产业，不批则继续把汇源“当儿子养”，以后可以再卖。不过答案还没揭晓，他就已经紧锣密鼓地向上游产业进发——这次，是朱新礼给自己设了一个局。

　　都是缺钱惹的祸

　　朱新礼卖汇源公开的说法是“身心疲惫”。不过大通资本投资集团总经理闵志东则认为：“身心疲惫只是其一，关键还是融资的问题。”

　　在汇源的发展历程中，资本运作是推动汇源快速成为行业老大的重要因素，早年与德隆的合作尽管十分惊险，但也让朱新礼尝到了资本的甜头。

　　“如果朱新礼真的想套现安享晚年，他可以不卖给可口可乐，如果此次收购方不是可口可乐，而是纯粹的财务投资公司，按照商务部‘无关民族品牌和贸易保护’的裁决，这笔收购就没有反垄断审查的风险，朱新礼早已坐在家里想着怎么花钱了。”闵志东表示。

　　实际上，朱新礼把目标锁定在了果汁的上游产业，缺的是钱，卖掉汇源是以退为进的战略选择。汇源早已在全国开展果汁上游基地的布局，在收购公布后，汇源不但没有放慢上游基地的建设，步伐反而迈得更大。汇源公开资料显示：2008年9月14日，汇源投资7.2亿元的果蔬饮料食品加工项目在湖北钟祥开工；9月28日，决定在辽宁本溪兴建果蔬汁加工项目；12月13日，汇源投资2亿元在河北隆化建厂；12月20日，汇源集团考察宁夏平罗县枸杞项目，并顺利推进；2009年1月初，汇源集团派出两位副总裁考察河北衡水和海南定安县，筹划建立水果种植加工基地项目。这些项目投入总金额将达到20亿元。汇源的宣传资料显示，汇源已经在全国20多个省及直辖市，30多个地市县建立了工厂，“纵贯南北、横跨东西”。

　　在朱新礼的战略规划中，“卖猪”成功之后，汇源将拥有近80亿元的资金，“可以全面进军果汁上游产业，吸引200亿元、300亿元甚至500亿元资本的协同投入。”如果并购成功这些规划似乎没有问题。“大中国，大农业；大果园，大品牌——这就是我的中国梦！”在央视2008年经济年度人物颁奖典礼上，朱新礼的获奖感言让所有人为这个心系千万果农的企业家而感动。但这个梦想实现的时间恐怕得推后了。

　　汇源的销售业绩进入2008年以来已经不容乐观。由于积极进行扩大产能和机构调整，而缩减营销渠道的投入，产能扩大，销量却没有同比扩大，造成生产线效率低下。汇源2008年上半年财报显示，2008年前六个月销售额和毛利均出现负增长。销售额为12.94亿元，同比下跌了5.2%；毛利从去年的5.03亿元大跌到只有3.67亿元，跌幅达到22.2%。

　　“在企业创建两年后，1994年我经历了第一次经济低谷，从此以后我就小心谨慎一些，该扩张的时候要扩张，不该扩张时绝对要赶快收缩投资。”这是朱新礼曾经说过的一句话，但在这次收购审批过程中，自诩谨慎的朱新礼的一切部署却都是按照“批”来进行的，并没有看到风险对冲的措施，着实令人费解。

　　局势误判 风控缺失

　　并购进入反垄断审查以后，朱新礼显然低估了《反垄断法》的影响。“《反垄断法》自去年8月1日开始实施以来，敏锐的投资者就已经密切关注这部法律对他们在中国开展并购业务的影响。不过中国此前长达二十多年对外资持开放欢迎的积极态度，甚至很多地方政府为完成招商引资任务，让外资享有“超国民待遇”，使他们相信，《反垄断法》的实施更大程度是为了规范审批涉及国家经济安全的并购行为更具法律化、程序化，他们以为只要不涉及经济安全，《反垄断法》的实施只是多了一道审查程序而已，而没有意识到中国政府对产业安全预警的担忧。”信诚律师事务所刘军厂的话或许代表了朱新礼当时对反垄断审查的心理评估。

　　外资收购在过去带来了不少负面影响，2006年国务院研究发展中心发表的一份研究报告指出，在中国已开放的产业中，每个产业排名前五位的企业几乎都由外资控制，中国28个主要产业中，外资在21个产业中拥有多数资产控制权。由此引发了对国内产业安全的担忧。“汇源并购案遭商务部否决具有标志性意义，这是中国产业预警升级的强烈信号。”刘军厂在接受记者采访时表示。

　　不过刘军厂也承认，《反垄断法》只是使外来投资者有所顾忌，不会改变他们在中国市场的投资预期。很不幸，朱新礼成了第一个撞枪口的人。

　　朱新礼这次输了，不过至少没输太惨，上游扩张计划虽然大张旗鼓，但投入的真金白银尚不多。可是汇源的资金压力不仅来自于上游的投资，兑现财务投资者的承诺迫在眉睫。汇源三年前与华平基金、荷兰发展银行和香港惠里基金签署可换股协议，汇源控股获得了8500万美元的风险投资。但协议对赎回期做了规定，其中到2009年6月28日，只要2/3权益的债券持有人同意，汇源控股就得在两个月内全部偿付。业内人士估算，如果朱新礼不能说服投资者共进退，他必须在今年8月以前拿出接近8000万美元的现金赎回汇源的债券。

　　在收购遭禁止后，汇源马上出台了“救火措施”，先是紧急叫停了上游产业的建设，并通知紧缩所有采购，把力量转向销售市场，第二天立即推出了新品“柠檬ME”，此前汇源自收购要约公开后，已经长达半年没有任何新产品推出。毕竟，在后续融资能力下降的现实下，主抓销售，加强应收账款管理，保证现金流，才是应急之需。但显然很难在短期内解决现金的问题，加强后续融资是解决当前不利局面的最佳办法。但闵志东指出：“当前国内资本推动产业发展的力量依然很弱，他们学会了外国的财务操作技巧，却没有学会如何去研究产业，忽略了自身金融服务的职能。当年朱新礼光着膀子带领汇源走出沂蒙老区，有多少人愿意给他钱？而当汇源成了香饽饽，非理性的资本却开始蠢蠢欲动，现在朱新礼想进军上游产业，可是有多少投资者愿意把钱投到回报期长达5年甚至10年的产业，他们是等着朱新礼赚钱了，再通过财务操作技巧从中赚一笔。”

　　“国内目前的融资环境尽管已经有很大改善，但理性的资本太少，企业的融资成本依然很高，国外公司CFO在企业融资中发挥的作用十分大，但国内CFO存在意识缺位、职能缺位的问题，再优秀的CFO必须、也必须在合理的职能架构下才能 履行他们的职责。”闵志东指出。

　　可口可乐收购汇源案随着商务部一纸禁止收购裁决宣告结束，不过围绕汇源的喧嚣依然没有停止。朱新礼的难题悬而未决，惟一可以肯定的是，这番折腾对汇源势必造成极大的内伤。表面上看，风险管控缺失是汇源今天被动局面的直接原因，但一个资产过50亿元的企业需要什么样的决策架构，一家民营企业如何解决资金饥渴，恐怕不仅仅是汇源需要思考的问题。

　　创业板开闸，打开了资本市场面向中小企业的“一扇窗”。只有投融资双方积极参与，形成合力，创业板市场才能培育起来，中小企业亦才能真正多一个融资渠道。

　　备战创业板

　　文/屈涛

　　被外媒誉为“中国版纳斯达克”的创业板经历10年磨砺终于亮剑，这让多年来困窘于融资难的中小企业看到了一线曙光。

　　证监会《创业板IPO管理办法》(以下简称《办法》)今年5月1日起开始生效，对拟到创业板上市企业的发行条件、发行程序、信息披露、监督管理和法律责任等方面进行了详细规定。接下来的问题是什么样的企业才能有幸搭上创业板的首航。

　　四道财务门槛

　　根据《办法》规定，到创业板上市的企业应当是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司；最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长，或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元；最近两年营业收入增长率均不低于30%；企业发行后的股本总额不少于3000万元。

　　符合这四条财务要求是创业板上市企业要跨的第一道门槛。“对于中小企业来说，这样的财务门槛并不高。”傅子刚咨询公司合伙人傅子刚认为，“实际上，经过最近十几年的发展，中国已拥有一批数量可观、成长性较好的中小型和科技企业群体。很多企业的整体水平已经远远超过了创业板IPO暂行办法中财务指标的要求，而 30%的年营收增长率对相当一批成长型企业也不是问题。”

　　深交所副总经理周明4月2日接受媒体采访时说，深交所近期一项针对29个开发区的900多家企业进行的调查显示，有300多家已经达到上市要求。而《创业家》杂志二三月份的一份调查也表明，目前仅就中关村符合创业板条件的企业就有1000家以上。

　　据悉，证监会为保证首批登陆创业板的企业质量刻意抬高了门槛。据了解，数家从中小板上市申请中“刷下来”的公司，其财务质量已经远超征求意见稿中设定的标准。

　　“在创业板市场处于摸索的前期阶段，门槛高一点、公司质量好一点是很必要的，对市场的长期发展是有好处的。” 傅子刚表示。

　　此外，首批Pre-IPO企业必须在行业里面要足够优秀，并且代表中国新的生产力发展方向，最好是在生命周期上处于成长期并接近成熟阶段的公司。

　　三个月审核

　　证监会副主席姚刚日前表示，企业正式在创业板挂牌的时间是2009年8月后，这中间的三个月，此间证监会会出台一系列相关的规章制度，姚刚解释说，中小企业因为稳定性差一些，风险高一些，需要更加慎重，对于一些新型的产业，则需要更多的时间去研究。

　　对此，傅子刚表示认同，严格的资本市场审核不仅能规范企业运作，降低投资者风险，对整个市场也有益，“作为一个新兴市场，必须保证这个市场的成功率，做好第一批上市的公司审核，创业板才能保持对投资者的吸引力和参与度。”

　　有业内人士分析，“把配套制度出齐再加上培训，至少需要一个月；然后编制招股说明书，发行保荐书，准备相关材料，也至少需要一个月；再初审、反馈、发审会，批文，又需要一个月。”

　　两项准备

　　中小企业创业板上市，除了股份制改造等基本条件外，即将上市的企业应当从两方面着手准备。

　　一是做好业务方面的准备。股份本身就是一种金融产品，企业上市事实上就是让股份所代表的业务获得投资者认可。因此，商业模式以及对市场资源的把握应该成为上市前需要自查的软指标。

　　二是完善公司财税法制度。按照规定，上市保荐人应向与企业联系密切的机构全面了解情况。比如向税务部门了解企业的纳税情况；向贷款银行调查企业的贷款数额及还贷情况等，以了解企业的信用；通过向上下游客户调查原材料购买、产品销售情况，以了解企业的生产经营成本、市场发展前景；向会计师事务所了解企业的财务情况等等。因此，企业应充分发挥主导作用，协同律师事务所、咨询公司、上市保荐人、会计师事务所和券商(主承销商)等专业机构配合尽职调查提供真实的资料。

　　此外，合理计划安排上市日程也是上市准备的一个重要方面。上市准备工作牵涉面广，耗时长。可将上市准备工作分解成多个连续的阶段，最终完成上市。

　　一个合力

　　创业板的推出为成长型中小企业开辟了新的融资渠道。但是企业能否成功上市、融资，最终取决于市场、取决于投资者对企业以及相关中介机构的信任。因此，首批上市企业的幸存率对于创业板长远来说也至关重要。

　　从上市企业角度看，不能把创业板看成一次简单的融资活动。“创业板上市后，打通了资本市场的融资渠道，为企业提供了一个上市和再融资的平台，甚至是一个品牌的发展空间。”傅子刚坦言，对于中小企业来说，社会的认知度和信用度非常关键。因此，上市企业无论是在招股书公布之前还是公司上市以后，信息披露都是非常重要的，上市公司有责任向股东交代企业发展的过程。

　　而从投资者角度看，《办法》首次引入投资者准入制度，意在保护投资者。第一批上市的公司应当是能够让投资者赚到钱的公司，这样市场才能够良好地运行下去。

　　投融资双方积极参与，形成合力，创业板市场才能培育起来，中小企业才能真正多一个有效融资渠道。

　　1998年到2008年是中国创投行业的十年，弹指一挥间，中国创投行业从无到有，经历了完整的冷热轮回。

　　中国创业投资十年回顾

　　2009年对世界经济而言极不平静，一场被形容为风暴海啸的金融危机正席卷全球，所过之处均在思考如何处理及把握危机中的机会。

　　2009年，也是中国创投行业十年风雨的里程碑，回首十年，中国创投业从无到有，经历了完整的冷热轮回。

　　创投环境十年变迁

　　在过往十年，中国经济经历了年均复合为10%的GDP增长，中国A股市值占GDP比重也经历了一轮飙升，流通市值1999年从9.2%曾经跃升到2007年的36.2%。宏观经济形势的利好极大的助长了中国创业投资行业的爆发性发展。

　　在国家立法方面，创投得到越来越多的重视，政策环境也在逐步改善。从1998年民建“中央一号”提案到2008年社保投资资金，再到创业板的草案，特别是最近创投领导基金办法，很多利好消息都在推动这个行业的发展。尤其值得一提的是2005年的外管局系列文件，对外资创投在中国的投资有很大的影响，过去的三四年里我们见证了外资创投飞跃式的发展(见图1)。

　　在经济、政策双重向好的形势下，十年间中国创业投资表现异常活跃，募资和投资活动频繁。创业投资从概念型的投资方式逐渐被大众所熟知、接受。中国创业资本规模与投资总量呈跳跃式快速增长，屡次刷新历史记录，在募资金额上，年均复合增长达到33%。

　　创投管理的资本量也在稳步的增长，根据清科研究中心的统计，2001年活跃在中国市场的创投基金可投资到中国大陆的资本存量为115亿美元，而在2008年这个数字已经达到了244亿美元。十年间，年均复合达到11%的递增。资本的趋之若鹜、势不可挡，必有其逐利的理由。中国资本市场经过近些年的快速发展，从市场制度到政策环境都具备了成熟发展的基础，创投管理的资本量稳步增长，这普遍反映出资本对中国未来的信心，也反映出资本对中国企业的认可(见图2)。

　　创投投资也保持着快速增长，几年间的年均复合增长率为25%，投资案例则以9%的速度增长，2008年的绝对投资额达到42亿美元，投资案例为607起。从创投投资平均投资额的变化上也可见一斑。十年时间里，2002年是单笔投资额的低点，为200万美元，而2008年这个金额则达到780万美元，涨幅惊人(见图3)。

　　虽然面前资本市场上IPO的大门尚未重新开启，但清科十年数据告诉我们，这个期间创投在IPO退出数量上稳中有增。其他的退出渠道形式上丰富多彩，包括股权转让、并购、上市后减持、回购、MBO、清算等各个方面均有涉及。

　　投资行业、阶段、地域全面开花

　　根据清科研究中心的全面数据统计，创业投资在十年间呈现各个行业全面开花之势，而广义IT领域则更为吸引创投者的目光，显示出在中国经济高速发展期间，互联网、软硬件、通信、IT服务、光电等领域极具发展空间、深具投资价值。无论在已经披露的创业投资数量上，还是已经披露的创投金额上，广义IT行业都以53%的比例占据半壁江山。传统行业与服务业则在创业投资数量与创投金额上分别占据了第二位和第三位。

　　创投投资上多元化，但针对初创期、扩张期、成熟期处于不同时间阶段的企业，创投显示了资金的偏爱，从创投案例和投资数据上看，创投对扩张期企业的投入独占鳌头(见图4)。

　　创投在各个行业全面呈现，但在中国广袤的大地上，创投则更愿意加强与经济发达地区联姻，北京、上海、江苏、深圳、浙江、广东、山东等成为创投重点开发和发展的地域(见图5)。

　　外资创投主力军  本土创投在崛起

　　中国创投行业经过十年发展，也一步步发生着显著变革。在本土创投和外资创投募资比较上，外资创投募资在2005年井喷式增长，其后呈稳定之势；本土创投募资循序渐进，逐年攀升，但与外资募资尚有差距。在未来若干年内，人民币投资有机会超过美元投资，成为中国创投的主流。但回顾十年我们看到，外资创投带来的美元投资还是占据着大部分。在本土创投与外资创投管理资本量的比较上，外资创投管理资本量的增长似乎更加稳健(见图6)。

　　但值得关注的是，本土创投在投资案例上近几年增长迅猛，至2008年本土创投以270个投资事件直追外资创投的296个投资事件。国内本土的创投市场上，像上海创投、深圳创投等，在过去十年间不但没有消失，反而更强。他们投资的项目数，从以前一年两三个项目，到2008年一年投了60个项目，增长非常迅速。资金规模也是如此，很多人民币基金今年做的预算是放量增加的。人民币基金投资特别像数学里面的函数，有望再次进入增长周期，人民币基金募资速度正在快步赶超美元基金的过程中。

　　综合分析，本土创投在管理资本、募集以及投资金额的增长上，为交错式增长，投资规模的涨幅上则更胜一筹。人民币基金募资则正在快步赶超美元基金(见图7)。

　　创投促企业展翅高飞

　　创业投资家们在中国的十年开拓和耕耘中，不仅仅要找到好的投资项目，在找出下一处宝藏在哪里这个艰辛而专业的过程中，还要寻找那些真正能够改变产业发展方式的创意、技术或创新。但不管创投们活跃在哪个领域，也许在前景广阔的生命科学、在进展迅速的信息技术、在创新不断的光伏能源，客观上创业投资家们与企业形成合作关系之后，除了以资金换取被投资公司的部分股份外，创业投资家还会通过在董事会担任某个职位以积极促进公司发展，介绍客户，扩展更多的合作伙伴关系，帮助团队招募优秀人才等等。

　　事实上，更多的优秀企业以及高科技成果成功的借助了创投资金，并进一步通过海内外融资上市，企业得到了迅速的发展，取得了长足进步。最直接的成果通过清科的统计数字得到了全面反映：创投投资案例稳步递增，2001年至2005年，每年创投投资数量保持在200起左右的水平，而近三年，则一年迈上一个台阶，2008年创投投资案例数量达到607起；有如此坚强的基础，创投支持的IPO企业的数量，才得以稳步而平衡的健康发展；

　　另一个令人难忘的数字是，创投支持的中国上市企业市值已逾800亿美元。在海外市场上，创投支持的上市企业数量为89家，上市企业市值为523亿美元；在境内市场上，创投支持的上市企业数量为84家，上市企业市值为299亿美元(见图8)。

　　总结过去十年，创投极大的推动了中国企业的成长，中国创投行业的十年，也是推动社会发展、经济发展、科技进步和就业增长的十年；但不可忽视的是，一场全球性的金融危机对中国经济、资本市场以及股权投资市场都带来严重的冲击。

　　危机中潜藏着更多的机会。中国是一个孕育新兴企业、快公司、新商业模式的温床，是创投的天堂。在互联网、在服务领域、在传统行业等方方面面，中国给创业投资企业带来巨大商机，而且中国的市场潜力还没有进一步释放。国有资本对创投的兴趣越来越浓厚，不管是社保，还是其他的保险机构会慢慢进入这个市场。另外，多层次市场的建立，包括ODC市场，创业板市场，都逐渐在中国建立，随着投资环境的改善，随着中国4万亿元的巨大投资机会，最佳投资时机将如期而至。

　　(本文由清科研究中心提供)

　　实体经济受损必然会传导给咨询业，但“危”、“机”从来都是辩证的。

　　危难见“咨询”

　　文/屈涛

　　经济景气度与咨询行业的发展有很大关联度。咨询行业通过为各行各业提供专业服务来体现价值，实现生存和发展，当企业发展出现危机的时候，这种困难一定会传导到咨询业。在实体经济遭受巨大冲击下，咨询行业不可能独善其身。但事物总有正反两面，并不是所有咨询机构都一刀切地陷入困境。

　　多元化解风险

　　困难时期，企业没必要咨询，还是更需要咨询，这是个见仁见智的问题。中国经济发展的“黄金10年”，咨询行业也分享了这场盛宴，业务来源充沛、客户不断涌来。一场席卷全球的经济危机，让中国的实体经济遭受冲击，很多企业开始缩减开支，用于咨询的预算开始大幅缩减，甚至根本没有安排预算。尤其是很多利润率较低的出口型制造业，面临资金和市场的双重压力，对于管理咨询对企业的提升显得心有余而力不足。

　　但据Frost & Sullivan中国区总经理王昕介绍，由于他们公司独特的市场定位，整体没有受到太大的影响。

　　作为一家跨境经营的咨询公司，Frost & Sullivan的服务几乎涵盖了除国防外的所有行业，由于涵盖的行业广，此消彼长，风险相对分散了。“据我们2008年的统计数据显示，有些行业的咨询业务是增长的，比如医疗行业，不管经济景气还是萧条，病人看病的需求是刚性的；再比如环保和新能源行业，国家大力支持这类企业发展，他们咨询的需求也很旺盛。”王昕对市场未来充满信心。

　　与经济繁荣时期企业纷纷追求细分市场价值和精准营销不同，Frost & Sullivan的多元化试图在“泛”与“专”之间找到平衡。“我们的竞争对手相对集中在某些行业。比如就IT行业的咨询服务商而言， Gartner排名第一，Frost & Sullivan排名第五。 我们肯定和某一行业的专业咨询公司有区别，但区别不大。每年我们就客户市场及策略咨询项目发出了50多个行业领域的上千份报告。”王昕坦言。

　　理念独辟蹊径

　　Frost & Sullivan仔细研究中国企业在咨询服务方面的需求，发现现在的企业做大做强之后，更加注重咨询的实际效果，从务虚走向务实。过去有许多企业需要策略性质的咨询服务，而现在却是比较注重可行性计划的咨询。“我们提供的咨询是整体的分析，基于数据、信息，这样所得出的结论有很坚实的事实依据和可靠性，可执行性强，可以帮助企业达到最终成效。”王昕解释道。

　　GPS服务是Frost & Sullivan提出的一种服务理念，即Growth Partnership Sevices，咨询公司给客户提供有价值、有影响力的建议，客户提供给他们的，是企业成长的知识和经验积累，双方互相促进，体现与客户的双赢。

　　此外，360度CEO方法论是Frost & Sullivan独创的一个分析法，它用一个图形显示CEO面临的复杂环境，包括用户、竞争、全球化、技术等各个轨道，旨在提醒CEO全面关注企业。

　　在王昕看来，“危机”本身就蕴含着“危险”与“机遇”对立统一的两个方面，关键是如何从当前的危机中发现机遇，并能将这些机遇转化为企业的核心竞争力，保证企业不仅能在寒冬中得以生存发展，也能帮助企业在经济复苏之初就可以率先腾飞。

　　低成本、高效率地实现数字电视网络和机顶盒的双向改造，是当前行业必须克服的难题，同时也是前景巨大的市场机遇。

　　资本激活数字电视

　　文/吕丹

　　在英国广播公司早期的电视节目中，有一首以《电视》为题的歌曲这样唱道：“神秘的电视，从蓝天而降，把迷人的‘魔术’送到我们身旁。”这个从天而降的神秘礼物甚至在这之后的几十年中改变了很多人的生活方式。今天的数字电视给我们带来了更多更有创意也更迷人的新应用。业界预计，未来数字电视行业将成为中国最具消费潜力的行业之一。

　　市场向左，资本向右

　　据致力于中国有线数字电视行业10年，全程见证并参与了中国数字电视市场成长过程的天柏集团董事长吕品介绍，到2009年1月底为止，中国有线数字电视用户已经达到4500万，这代表了中国广电数字化产业改革的决心和成果，也内含无限商机。但对于消费者而言，有线电视数字化与模拟信号时代相比，如果惟一的体会仅是可收视频道增多了，这对用户没有太大的意义，“用户真正关心的，从来就不是他们可以获得多少个收视频道的选择，而是他们所选择的，运营商有没有提供。”

　　目前看来，用户数量的增加并未如预期般带来服务满意度的相应提升，对于运营商而言，整转后只是有限地增加了收视费，多频道也并未带来多收益。在互联网高速发展的今天，消费者有众多获得网络资讯的方式和渠道，数字化早已不是一个带有悬念的词汇，怎样数字化，有线电视的数字化能带来怎样独特、个性化、人性化的数字生活才是行业发展的命脉所在。对有线数字电视进行个性化业务拓展，提升其商业附加值，从技术与服务的双重角度去引导消费者，接受数字电视，培养其消费习惯，开发其消费潜力，令其享受数字电视生活才是获得市场的“王道”。

　　行业前景毋庸置疑，但技术和资本是制约行业快速发展的两大因素。为加快有线电视网络由模拟向数字化整体转换工作，国办发[2008]1号文件发布了若干政策，其中包括2010年东部和中部地区县级以上城市、西部地区大部分县级以上城市的有线电视基本实现数字化；2015年基本停止播出模拟信号电视节目。随着数字电视产业的发展，不管是内容提供商、设备提供商还是网络运营商，整个产业对资金的需求日益增加，仅仅依靠政策上扶持将难以满足企业的要求，因此可以预见到，产业融合的同时，将有更多的企业进入资本市场，依靠资本的杠杆拉动企业的高速发展。

　　对此，中国传媒大学广告学院院长黄升民教授表示“广电行业步入数字化时代，蕴涵着巨大的机会和投资价值，相信数字电视产业投资基金会挖掘出更多的金矿。”2007年10月，国内最大的数字电视条件接收系统提供商——永新同方在美国纽约证券交易所挂牌交易，融资约1.92亿美元。为公司的发展提供了充足的资金动力，成为行业年度内的一大看点。加之此前在国内上市的电广传媒、中视传媒、广电网络、中信国安、歌华有线、东方明珠、深圳同洲等广电企业，广电行业在资本市场上逐渐形成了一个完整的板块。

　　据业内资深专家介绍，从技术层面看世界各国的同行业经验表明，能为运营商带来高附加值的业务，基本以互动业务为主，而互动也被业内公认将成为数字电视技术发展的必然趋势。我国有线数字电视，由于大多数地区使用的是单向网络，单向机顶盒，无法承载内容丰富的互动业务，从很大程度上限制了行业的发展。而对拥有如此大规模用户市场的产品进行更新换代无论是对技术抑或资金，都是个严峻的考验。因此，如何“低成本，高质量，高效率”地实现中国有线数字电视网络和机顶盒的双向整体改造，是当前中国有线数字电视行业必须克服的难题。

　　低成本解决方案

　　实际上，数字电视用户规模的增长必然会产生巨大的市场需求，催生上下游产业链的发展。吕品认为，“按照产出定投入，根据业务选技术”的策略，“宽窄融合，平稳过渡才是目前中国有线数字电视网络改造最切实可行的途径。”

　　天柏集团3月份推出的“天地通”系统就是一个低成本、渐进式的解决方案。“天地通”设计了多种双向网改造投资策略，可以缓解运营商资金压力，运营商可根据自身实际情况，选择分期改造、滚动投资、平滑升级各阶段完美衔接，在尽快开展交互业务的同时，实现动态回报。顺势而为，量力而行，最终实现全网双向宽带的终极目标。

　　天柏倡导有资金压力的运营商采纳BOT模式进行双向网改造，认为它是一种前期风险最小，后期利润无限的投资选择。而天柏的母公司是香港上市企业“天地数码”，其背后股东为中信集团、摩托罗拉、霸凌投资等国际著名高科技公司和投资公司。基于与资本市场的紧密联系，天柏可以为运营商引荐投资机构。

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