陈志武：公司应该选择在什么地方上市

　　美国耶鲁大学管理学院金融经济学教授陈志武

　　本报记者 陈雪频 发自上海

　　33岁以前，陈志武一直生活在湖南茶陵乡下，直到他1978年到长沙念大学。他念的本科和硕士专业都是计算机，1990年，陈志武成为耶鲁大学的金融学博士。如今，他是耶鲁大 学管理学院金融经济学终身教授，普纳思经济管理研究院联合学术主席。

　　在潜心于经济学教学与研究的同时，陈志武教授与朋友一起创立了美国价值引擎公司和华尔街Zebra对冲基金公司，并担任Zebra对冲基金公司的首席投资经理。Zebra基金95%的操作，都是依靠陈志武教授研究出的数理模型来操作。

　　从2001年开始，陈志武教授开始关注

中国经济，并“以中国自己过去和现在的经历或者数据为基础的研究”，从文化和历史中寻找灵感和论据，解读各种“中国问题”，对

房地产、

人民币升值、民间金融、城乡差距等几乎所有中国的热点问题发表了自己独特的见解。

　　不久前，陈志武教授在上海国家会计学院为来自金融领域的EMBA学生教授投资管理的课程。

　　公司选择在何地上市？

　　随着越来越多的中国公司到境外上市，他们也同时面临一个在什么地方上市的问题。陈志武教授认为，选择上市地点涉及到相关法律、上市成本、公司影响力以及投资者偏好等诸多要素，因此需要综合各种要素来考虑。

　　一般来说，一个公司在上市所在国家的销售额越大，那么该公司在该国家的品牌知名度也就越高，该公司在该国股票市场成功的可能性就越大。这可以解释，为什么主要销售额在境外的中国公司，也会选择在境外上市。

　　其次，选择在离自己文化和地理位置靠近的国家上市，该公司的股票表现会较好。例如那些加拿大和墨西哥的公司通常会选择在美国上市。还有一个例子是在芬兰，说瑞典语的人喜欢买那些公司CEO也说瑞典语的股票。

　　还有一个有趣的事实是，在美国上市的印度公司往往能够溢价发行，而在美国上市的中国公司往往是折价发行。陈志武教授认为，这是因为美国的投资者往往更信任和他们说同样语言、并且法律制度比较相似的印度，而不是中国。

　　但这一个定律并非总是有效。例如在美国上市的中国公司的平均市盈率(大约22倍)，远高于在新加坡上市的中国公司的平均市盈率(不到6倍)。陈志武教授解释，这是因为和新加坡的投资者相比，美国的投资者更加了解中国市场。

　　如果该公司所处的行业恰好也是上市所在国(或地区)投资者比较熟悉的行业，这样的股票往往会有不错的表现。比如在香港上市的金融、房产和航运行业的股票表现较好，而高科技行业的股票则表现一般，因为香港的投资者对前者更熟悉。

　　一种新的趋势是，越来越多的公司倾向于在发达国家上市。1997年，80%的外资都投向发达国家。陈志武教授解释说，这说明在任何国家都不能用武力保护海外资产后，投资者更愿意把钱投向有法治、产权受保护的发达国家。

　　另外一种趋势是，越来越多业绩良好的内地民营企业跑到境外去上市，而且取得了比在内地上市更好的表现，并由此导致中国内地在境外上市的民营企业的经营业绩普遍好于在内地上市的民营企业的经营业绩。

　　市场透明度与股市动向

　　陈志武教授对市场透明度和股市动向的相关性的研究表明，市场透明度越高，那么在该市场中股票向同一个方向走的概率越小，也就是说股票涨跌的相关度越低。一个成熟的市场往往是那些市场高度透明的国家和地区。

　　在一个市场透明度较低的市场，往往会导致“劣币驱逐良币”。在这样的市场，那些业绩不好的公司往往通过造假来获得更好的股市表现，这将导致业绩较好的公司选择退市，后来市场上只存在业绩较差的公司，最终导致市场关闭。

　　陈志武教授对1991年后中国股票向同一个方向走的比例做的研究表明(参见附表)，中国股市在2000年的股票向同一个方向走的概率最低，在最近几年呈上升趋势。他解释说，这意味着中国股市的市场透明度在最近几年有下降趋势。

　　陈志武教授举例说，中国证监会在2002年后对上市公司处以罚款的数量和金额都在下降，同时上市公司对媒体诉讼并胜诉的数量却在上升。陈志武教授解释说，这从某个侧面反映出媒体对上市公司的监督权利并没有得到有效的保护。

　　陈志武教授认为，新闻报道并不一定对公司的股价有负面作用，恰恰相反，一个公司的媒体的曝光率往往和公司的股价成正相关性。一家公司在媒体中出现的频率越高，这家公司的品牌价值就越高，该公司的股票价格和市盈率也就越高。与此同时，公司的形象广告也能起到类似的效果。

　　其中最知名的例子是中海油。几年前，为了上市，中海油做了大量的公司形象广告，并且在媒体中频频曝光。一段时间下来，中海油在公众心目中的形象和中石化与中石油变得旗鼓相当，虽然中海油的规模比后两者要小很多。

　　从另一个角度来看，这也可以解释为什么很多跨国公司喜欢在许多证券市场上市的主要原因。因为在该地市场上市能大大增加该公司在该国家媒体曝光的可能性，从而提高该公司的品牌知名度，从而促进该品牌在该国家的销售。

　　作为比较，从2005年7月1日到10月19日,在雅虎财经上只能见到11条有关东方航空公司的消息，而仅仅在10月19日一天，在雅虎财经上就能看到21条有关IBM的信息,这从某种角度说明了媒体曝光率和品牌价值的关系。