文：白露

　　黄光裕和国美电器又一次陷入“囚徒困境”。

　　3月1日，国美电器(00493.HK)发布公告，公司已于2月25日收到北京市第二中级人民法院的起诉书副本。据起诉书副本显示，公司全资附属公司国美电器有限公司及公司前主席黄光裕涉嫌单位行贿罪，涉及金额456万元人民币。

　　具体的罪行包括：检方指控黄光裕涉及其旗下的国美电器、鹏润地产两公司分别向公安部经侦局副局长相怀珠行贿106万元，向北京市公安局经侦处的靳红利行贿150万元，向国家税务总局稽查局一处处长孙海亭行贿100万元，向北京市国税局稽查局检查科科长梁丛林及其同事凌伟各行贿50万元。

　　事件最初爆发于2008年11月18日，黄光裕因涉嫌内幕交易罪、非法经营罪等，被北京市公安局监视居住。

　　转眼，距离黄光裕出事已经一年半过去了。努力淡化黄光裕的国美电器(00493.HK)在经过一番资本和人事的博弈之后已经成功将黄光裕事件切割在公司运营之外，公司经营也开始逐渐好转。但随着法院的一纸诉状，再一次将国美和黄光裕推向舆论的风口浪尖。

　　对于检方的指控，国美电器称，根据公司的内部调查结果及外部专业机关对本公司财务状况的审查，“集团内部控制系统并无任何重大方面之不足及本公司管理层没有发现本集团的任何资产和资金被挪用及用于起诉书中所声称对有关国家机关工作人员进行行贿的用途。”并表示，“收到该起诉书后，本公司高度重视此事，并已聘请资历深厚的刑辩律师作为附属公司的辩护人。本公司针对附属公司的指控将会积极抗辩。”

　　国美电器的公告在情理之中但又让人感到意外。

　　值得注意的是，这其中的关键在于，究竟定性为“个人行贿”还是“公司行贿”？业内律师表示，如果国美电器子公司和黄光裕共同承担单位行贿罪，黄将最高被判5年徒刑，国美电器子公司将被处以罚金；但如果国美电器撇开黄光裕，黄将有可能因此受到个人行贿罪的指控，而最高被判无期徒刑。

　　国美电器何去何从，是继续捆绑在黄氏泰坦尼克号上，还是毅然与之切割彻底摆脱黄氏影响？显然，在此事的选择上，并不是区区几百万元的罚金取舍，而是有罪和无罪辩护的阻隔。

　　在获悉法院起诉书之后、国美电器作出决定之前，公司第三大股东摩根大通2010年2月26日减持了国美电器1.7757亿股(1.18%)，每股作价2.43港元，总价值约4.32亿港元。几天后，当国美电器发布公告，摩根大通转而增持了国美电器1.3468亿股(0.89%)，每股作价2.45港元，总价值约3.3亿港元，最新持股量增至9.1%。或许，上市公司国美电器已经决定继续切割与黄光裕事件的联系，走向更加公众化。一如它过去17个月内所做的一样？但很显然，此次对于黄兴裕案件定性已经出现“新的转机”，黄光裕的命运归属也将面临更多的变数。

　　贝恩资本“趁虚介入”

　　2009年6月22日，已停牌7个月的国美电器发布公告，宣布了总价值约32.36亿港元集资计划。国美电器将向美国私募基金贝恩资本发行总金额为18.04亿港元的可换股债券(2016年到期)，转股价为1.108港元。同时，国美电器按照每100股配售18股的比例向股东配股融资，配股价格为0.672港元，可配售股份为22.96亿股至24.85亿股。根据国美电器2009年7月31日公告，公司最终配股22.62亿股，融资约15.2亿港元。

　　如果贝恩资本可转债股按每股1.108港元换股，国美电器将发行16.28亿股新股，占公司扩大后已发行股本约11.3%，而贝恩资本与一致行动人最终持股量比例将增至23%。在公开配股之前，黄光裕及其旗下的Shining Crown持有国美电器33.7%的股份，如果黄光裕不配股或者无力配股，其所持股权将进一步被稀释。

　　看起来，似乎是贝恩资本“趁虚而入”？但事实上，贝恩资本的介入将改变国美电器的股权结构，正是所谓“去黄光裕化战略”的重要一环。在贝恩资本介入之前，黄光裕持有国美电器近35%的股权，远远超过摩根大通和JP摩根10%左右的持股比例。但是，贝恩资本介入有可能持有23%的股份将无疑会威胁到黄光裕的大股东地位。

　　事实上，随着黄光裕被查，银行将调低国美电器的信用评级。屋漏偏逢连夜雨，国美电器此时为了稳定供货商需要动用大笔资金。2008年11月，国美在黄光裕事发后，立即对供应商采取安抚措施，如承诺改善款项结算周期等，通过300亿元的大单采购稳定供应商，防止供应商提前结款造成资金压力。

　　也就是说，引入贝恩资本，其实是为了使国美“淡化黄光裕个人色彩”的“有的放权”。

　　为了保证国美电器大股东地位不被削弱，身陷囹圄的黄光裕在资产冻结的情况下通过套现筹资配股。据香港联交所披露，2009年7月20日，黄光裕夫妇100%控股的Shining Crown，以每股1.704港元的价格减持了2.35亿股国美电器，套现4亿港元，持股比例减至33.7%。随后，黄光裕及旗下Shining Crown耗资5.49亿港元悉数认购配售股份，配股完成后，黄光裕持有国美电器的股份比例上升至34%，牢牢把握了第一大股东的地位。

　　另一方面，贝恩资本以比市场价格折价40%的优惠价格获得国美电器超过10%的股份，得益于国美电器因黄光裕事件陷入了资金短缺压力。根据国美电器2008年年报，其应付票据、应付货款、可换股债券及银行借贷4项总额高达166亿元。而2010年5月到期的可转股债将达46亿元。

　　此前瑞士信贷分析师在2008年11月发布报告认为，国美在2010年5月前将遭遇巨大的融资困难。除非黄光裕事件迅速明朗化，否则国美的财务状况将进一步恶化。

　　此次融资之后，时隔一个半月，2009年9月23日，国美电器公告，将发行以人民币计值及2014年到期票息为3%的可换股债券，这将为它最多筹集3.422亿美元(约合人民币23.37亿元)资金。

　　家电业最大规模股权激励出台黄光裕被查1个多月后，多位重量级人物相继落马。香港公海赌王连超2008年底在内地被警方刑事拘留。2009年1月，公安部部长助理郑少东、公安部经侦局副局长兼北京直属总队总队长相怀珠被调查。期间，黄光裕妻子杜鹃涉嫌经济犯罪被调查。与黄光裕同时被调查的还有其兄黄俊钦、中关村董事长许钟民和国美电器CFO周亚飞。

　　随着案件不断放大，供应商人心惶惶。多数家电供应商采取催缴货款和断货供应来应对未知局面。2009年元旦，国美电器卖场里甚至出现无货可卖的情形。

　　为了应对突如其来的变故，国美电器在2008年11月27日获悉黄光裕因涉嫌经济刑事案件被公安局调查之后，即任命陈晓为代理主席，并同时成立非执行董事孙强及三名独立董事组成的董事会“特别行动委员会”，负责监控并评估黄光裕事件对公司财务及运营状况造成的影响，同时就调查而采取的行动向董事会提供建议。

　　原任国美电器总裁的陈晓为上海家电卖场永乐家电的创始人，为人精明强干，有上海生意人特质，能屈能伸，善于作出妥协。2006年国美电器收购永乐家电后，陈晓出任国美电器总裁。

　　陈晓出任代理主席之后，为解决困局频频出招。先是在资本上引进贝恩资本，随后在2009年8月4日，国美电器公告，随着投资协议完成交割，董事会宣布委任竺稼、Ian Andrew Reynolds及王励弘为非执行董事。陈晓表示，作为国美的战略合作伙伴，贝恩投资在全球零售业拥有丰富的经验，必将为公司的业务发展带来巨大价值与支持。贝恩投资广泛的企业经验也将帮助国美不断提高企业管理水平。

　　此次调整完成后，国美电器董事会人数仍然维持11人的总数不变，除了贝恩资本派驻的三名非执行董事外，还包括陈晓、伍健华、王俊洲、魏秋立和孙一丁五名执行董事以及史习平、陈玉生、Thomas Joseph Manning三位独立董事。

　　此次董事会调整似乎并没有削弱黄氏家族色彩。5名执行董事之中，伍健华、王俊洲、魏秋立和孙一丁等4人或是黄光裕的私人代表，或是其心腹爱将。黄氏家族利益在董事会中仍然占据压倒性优势。

　　不过，为了保证局面不会进一步失控，国美电器还是为董事们和管理层准备了一份厚礼，这份厚礼足以让这些职业经理人为公司利益效忠。

　　2009年7月7日，国美电器公告了其首次股权激励方案的细节。公告显示，方案涉及总计3.83亿股股份，约占现有已发行股本的3%。按当日收盘价计算，该方案总金额近7.3亿港元，是目前为止中国家电业金额最大的激励股权方案。

　　国美电器董事局主席兼总裁陈晓与另外10位公司董事及附属公司董事共获授购股权为1亿2550万股，其中陈晓获2200万购股权，股权激励覆盖了分公司总经理、大区总经理，以及集团总部各中心总监、副总监以上级别，共惠及105人。

　　业内分析人士表示，此举既能稳定管理层人心，将管理层这些职业经理人与国美电器的利益捆绑在一起，一旦出现对公司利益有损害的冲突方，忠诚和利益的天平自然而然会倾斜。

　　不要迷信忠诚，忠诚只是个传说。

　　强弩之末？

　　大乱初定，人心思变。虽然穷尽一切招数，但是不出所料，国美电器2009年的经营业绩还是因此受到较大影响，门店收缩，业绩下滑。

　　2009年11月18日，国美电器公布当年前三季度未经审计的财报。前三季度，国美电器收入314.3亿元，同比下滑13.6%；净利润为9.65亿元，同比上年的15.93亿元下滑39.4%。销售毛利率虽然上涨至16.83%，但仍然低于竞争对手苏宁电器的17.17%。苏宁电器公布的第三季度财报显示，前三季度苏宁销售收入406.14亿元，同比增长6.97%；净利19.7亿元，同比增长15.06%。国美代理首席财务官方巍表示，前三季度销售收入减少主要是由于第一季度宏观经济环境疲软及网络优化策略实施使门店总数减少造成的。另外，关闭低效门店、期权费用等开支较大，对利润造成了不利影响。

　　从门店数量看，截至9月末，国美关闭158家门店，相比2008年底的859家净减少117家。而国美副总裁、新闻发言人何阳青透露，2009年国美关闭了近300家门店。

　　2010年1月，由美国零售业权威杂志《Stores》评出的最新全球零售250强榜单中，中国香港的屈臣氏、内地的百联集团、国美电器进入前100名，但是国美电器的排名由前一年的63位下滑至91位，下跌28名。

　　家电专家刘步尘这样总结劫后国美电器：“黄光裕出事后，国美经历了阵痛期。一般企业可能因此出现重大挫折甚至倒闭，但显然国美挺过来了。”

　　不过，业内分析人士于清教认为，国美电器经营的外部环境仍然不容乐观。一方面，家电行业周期波动处于低谷期、制造企业利润下滑、利润突围企业转型迫在眉睫；另一方面连锁业竞争格局与业态正在发生变化，国美、苏宁等商业模式面临电子商务和家电企业自身变革的挑战日益激烈。包括京东商城等家电购物网站的兴起正快速对传统的家电连锁销售模式形成冲击。

　　对此，何阳青表示，“(国美电器)以前的增长模式是以开店作为增长的主要方式，未来则更多是通过提升单店的经营质量来实现增长”。而陈晓1月份接受采访时表示，从金融风暴的过程里面，我们更清楚地看到了市场需求的成长是有限的，而我们这些企业的主要网络、布局，多集中在一二线城市。从网络结构的长远来看，未来我们要在三四级市场形成一个合理的网络分布和覆盖。

　　业内将国美管理层的表态做了这样的理解：国美电器将在一二线城市收缩战线，而将扩展力量放置到三四线城市。

　　切割与黄光裕事件联系后，陈晓时代的国美电器能否上演王者归来的好戏，其决定因素在陈晓为首的管理层。而究竟能与黄光裕切割到什么程度，却像是一颗定时炸弹。 

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