地产富人身家仍将继续提升

　　房地产行业富人云集，这深刻地反映了房地产行业因为人民币升值和

　　行业快速集中而出现的巨大财富效应。中国房地产行业的整合大戏才刚刚拉开序幕，

　　估计未来行业内富人的身家还将持续提升。

    张宇/文

　　一年一度“新财富500富人榜”的出台，除了给人们提供一些茶余饭后的谈资外，还有一个很重要的价值，就是记录下不同行业在某个时点所发生的一些重大变化。在2007“新财富500富人榜”中，房地产行业无疑是大赢家，共有92人上榜，占总数的18.4%。虽然这个比例不是历年最高的，但是与上一年相比还是增加了9.8%，呈上升趋势。不仅如此，在前10名富豪中，有7名从事房地产行业，前四名更是被碧桂园地产的杨惠妍、世茂集团的许荣茂和富力地产的李思廉、张力所囊括。无独有偶的是，以往世界500强企业中从未出现过房地产企业，但是2006年美国前四大住宅开发企业竟然联袂进入了这个名单，这与“新财富500富人榜”的情况相映成趣。

　　分析其原因，首先是由于流动性泛滥而导致全球房地产价格持续上涨，房地产开发企业成为最大的受益者。在中国，由于恰逢

　　人民币升值趋势不变，房地产股票上涨不止

　　从2006年开始，人民币升值趋势非常明显，投资者则对房地产股票非常热衷。经验表明，在日元升值前期，日元升值了40%，而房地产行业指数领先NKY225指数250%。2005年7月以来，人民币升幅与房地产行业指数的超额收益率高度相关，二者相关系数达到0.9，即人民币对美元每升值1%，房地产行业超额收益率倾向于提高14.4%（图1）。这说明，“升值不止，行情不断”的投资判断有相当的合理性。由于国内主要房地产开发商股票涨幅惊人，财富效应推动了大量开发企业直接在海外上市，如钟声坚的仁恒集团、陈卓林家族的雅居乐集团都是将自己的开发业务拿去上市，并且由于良好的市场表现而使得个人财富飙升。

　　目前，因人民币升值而导致国外投资者对商品房投资趋之若鹜，并波及到房地产股票。这类投资的途径包括：（1）直接投资国内商品房市场，至少获得7%的租金回报和3%以上的升值收益；（2）通过投资H股房地产股票间接投资国内房地产；（3）通过QFII等渠道直接投资A股房地产股票；（4）在人民币升值背景下，外资通过H股和A股房地产股票的高投资收益吸引内资共同追逐房地产股票。

　　总体看来，外资在国内的房地产投资额越来越大，虽然其绝对额对国内机构来说显得很大，但是对于海外投资基金来说，这只是逐渐加大了中国房地产在其全部投资中的配置比例而已，还谈不上集中投资。因此，只要这种升值的趋势依然保持，再加上流动性泛滥和新会计准则的实施，国内房地产股票的估值潜力和上升幅度还有非常大的空间，所以估计未来房地产业富人的身家还将因股票的上涨而持续提升。

　　在财富效应的刺激下，大量的开发商将原有的土地储备纷纷注入上市公司内。这样一来，开发商不仅可以在价格较低的情况下增持公司股权，进一步提高对公司的控制力，还可以在政府对国内房地产行业管制日益严格的情况下，先将土地储备放到上市公司，再借助股权抵押的形式获得开发贷款，通过改善公司资产的流动性，大大缓解开发资金紧缺的压力。比如，2006年新湖集团的黄伟将大量土地以定向增发的形式注入中宝股份，持股比例不仅大幅提高，而且市值上升迅速，类似的情况还有苏宁环球的张桂平等。预计未来一段时间，这种模式将被越来越多的民营房地产企业所借鉴。

　　行业集中加速，优秀公司受益

　　行业集中度加速是目前国内房地产行业最值得关注的行业特征，例如：万科集团收购上海南都、浙江南都、镇江南都等股权，收购北京朝万中心股权，意味着万科集团取代了南都集团和朝万中心在当地的市场份额。万科集团近年的收入与利润高速增长更多的是外延式扩张的结果，已经完全不同于以前基于相同物质资源与人力资源上的内涵式增长。

　　强势大中型企业正在取代中小企业市场份额，这一点从2007“新财富500富人榜”可以得到印证：富人们的财富总额比上年快速增加，但富人总数增长不大，人均财富加速集中（表1）。在这场声势浩大的收购兼并活动中，首先被强势大中型企业并购和淘汰的将是众多项目公司，然后是小开发商。

　　目前国内市场基本认同“政府将不断加强对房地产行业的管理”的观点，不断深入的政策调控将使未来房价涨幅受限，因此，房价对房地产公司的净利润贡献度将趋于下降。价格贡献度下降充分表明：未来谁的开发面积和销售量最大，谁的业绩就更有可能保持快速增长，而加剧的行业竞争使得越来越多的土地和资金资源集中到强势大中型企业手中（图2）。例如，万科集团开工面积从以往的150万平方米上升到300万平方米，销售面积从150万平方米增加到250万平方米；招商地产开工面积从以往的不足100万平方米增加到170万平方米以上，规模效应将更多地体现在企业的经营业绩之中。房地产行业富人财富的大幅提升也在一定程度上说明了这个趋势。

　　无论从未来的竞争态势还是商业模式来看，房地产这个曾经高度分散的行业，正在随着亿万消费者的成熟，而迅速出现资源向少数优势企业集中和功能向专业化裂解的变化，企业内部整合开始转向社会化整合，开发类企业从基于相同资源的内涵式增长向收购兼并为主的外延式扩张转变。未来房地产行业将出现大型综合开发商、众多产业构件制造企业、实力强大的金融服务企业、专业辅助配套服务企业并存的全新格局。

　　上述解读是否正确，还需要在未来一年做进一步的考证。可以肯定的是，已经有20年发展历史的中国房地产业在经历了1998年取消福利房分配政策所带来的巨大市场扩容机遇和始于2004年的暴风骤雨式的宏观调控之后，已经迅速从因为史无前例的爆炸式城市化速度而产生的粗放型高速增长，转向管制日趋严格规范、开发利润日趋平均和确保未来可持续发展的新阶段，产业的使命已经从为数以亿计的城市家庭包括数千万新增家庭提供住所，转向了为中国数以亿计的家庭提供可供配置的人民币资产的新阶段。

　　另一方面，中国房地产企业依然要面对人多地少的基本国情、相对传统的经营方式和日趋紧张的资金瓶颈现实。如何在消费升级和高速城市化新进程中继续满足城市新人口对居住的基本需求？如何保证作为最大宗的人民币投资类资产价格不出现剧烈波动？如何在充分运用消费信贷等金融工具的同时，防止金融风险的快速积累？如何实现住宅产业在对上下游产业有效带动的同时，有效避免对其他产业在信贷资源和自然资源方面的挤压？如何构建一个长期有效的市场环境，充分保护各生产与消费相关主体的权益？这些问题都难以从一张富人榜中得到答案。而在2007年的政府工作报告中，我们可以看到政府正在思考和积极地探索，在逐步解决上述问题。未来政府对房地产行业的政策方向将是非常明确的，那就是对于商品房的开发与建设，更加强调其作为满足普通居民需求的重要消费品的作用，类似“90平方米占开发面积70%”等政策将得到更加坚定不移的实施，这是整个社会基本保障体系重构的一个重要信号；同时，在行业准入及规划、建设、交易、中介等环节的管理上，政府将全面构筑完整的制度框架，采取信贷与税收管制等方式进一步抑制房地产作为投资品的特征，房地产市场监管因此将不断被强化，最终确保在人民币升值的过程中，作为重要人民币资产的商品房价格保持稳定的目的。

　　作者系国泰君安