B股的融资功能几近丧失 中国B股市场如何谢幕

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　　本报驻京记者 王子恢

　　近日，英国《金融时报》一篇题为《中国B股市即将淡出》的报道使人们陡然想起了 沉寂近3年的B股市场。

　　证监会不得不很快对此作出回应，称目前并未就关闭B股市场进行研究，但更多人相信关闭B股市场的说法并空穴来风。

　　中国于1990初设立B股市场的初衷是为国内企业寻求外资，以求在人民币不能自由兑换，外资不能进入A股市场的情况下，达到既从国外筹集资金，又避免外资给处于起步阶段国内证券市场造成冲击的目的。

　　但B股市场可谓命运坎坷，1993年后，随着H股、N股等企业直接到境外上市的步伐加快，境内企业投入B股市场吸引外资的意向越来越少。特别是自1997年红筹股、H股大量发行上市以来，B股市场为内地企业筹集外资的功能已经大大弱化，无论市场总体规模还是单个股票流通规模，均不能与红筹股、H股相比。

　　据高亚洲董事总经理胡祖六的统计分析，B股市场诞生后10年内，累计筹集不过43亿美元，而中国企业通过海外上市短短几年所筹集资金已经接近B股融资额的10倍，这一数据表明，B股在吸引外资方面其功能已经边缘化。

　　2001年2月，B股市场对境内居民开放境外投资者急流勇退，逢高减持离场，境内投资者成为市场主体，B股市场基本上转化为本土化市场。

　　2003年，QFII制度正式实行，大量境外各机构投资者得以合法进入A股市场，此时的B股市场已形同一个功能衰竭的老人，其历史使命实际上已经终结。

　　目前，B股市场上市公司还停留在原来的100多家，不足A股市场的10%，沪深两市B股总市值130亿美元左右，只有A股的8%，日均交易量2亿左右人民币，换手率也远远落后于A股，B股的融资功能几近丧失。

　　在这样的局面下，无论是证监部门还是市场人士，对B股市场的去留问题都不得不认真考量。

　　成败皆箫何

　　B股市场近几年最令投资者难忘的，当是2001年向境内居民开放时迸发的井喷式行情。

　　兰州的石女士因不慎进入兰州证券黑市，损失达到100多万元。但在2001年4月份，因此较早进入B股市场，她此时退出的收益已能弥补在证券黑市的损失。但这样的幸运儿只是少数，在当年6月1日后进去的许多人一直深陷其中。

　　其实早在1996年上半年，B股市场就曾一度向投资者敞开大门，并激发了一轮力度较大的行情，但同年6月28日，证监会发布《关于严格管理B股开户问题的通知》，重申境外投资者才能持有B股，9月20日，证监会接着又发布《关于清理B股帐户的通知》，对不符合规定的B股帐户，进行清理和规范，原有帐户只能卖出，不能买进，刚刚对开启的B股大门又关上了。

　　2001年2月20日，中国证监会国家外管局发布《关于境内居民个人投资境内上市外资股若干问题的通知》，宣布B股市场对国内自然人开放，但2月19日起存入的外币，只能在6月1日以后入市。

　　这一政策的出台造成B股市场历史上鲜见的暴涨暴跌。市场开放之后的3个月时间内，两市B股指数涨幅达到200%，但孰料6月1日后，便一路狂跌，上证B股指数的最大跌幅一度高达46.15%，深证B股的最大跌幅也达到45.89%，已远远超过了同期A股市场的下跌幅度。

　　B股市场股价暴涨，使境内居民在6月1日后大批进入，但境外投资者相继逢高减持离场，此次开放的最终结果是解放了被套近10年之久的外资股东，此时入市的投资者蒙受了惨重损失，据里昂证券当时的研究，外资除了一些小机构少量资金参与热身炒作外，其余已全部退出。

　　去留之辨

　　近年来，证监部门高层针对B股市场的表态始终徘徊不定。

　　2000年7月，中国证监会首席顾问梁定邦先生在香港发表了中国证监会准备用18到24个月的时间实现A股自然接轨的讲话，但前证监会主席周小川2001年3月7日又称A、B股5到10年内不会合并。

　　2001年3月27日，时任证监会秘书长的屠光绍表示，将研究允许B股公司继续增资发行，2002年5月，国家计委在发展白皮书中提到了推进B股的再融资，一年多后，随着上证B股与京东方B股增发，有人认为管理层将对B股市场扩容，但实际上B股市场的定位并没有重大的变化。自2003年年底开始，B股开市场开始回暖，但这种恢复性的上涨趋势是与A股市场的回暖一脉相承的。

　　许多业内人士均认为，2001年2月20日B股向国内投资者开放后，3年多来B股后续正一直难产，以至于目前的B股市场犹如残荷听雨，不明确的政策期待已成为困扰B股走势的最大不确定因素。

　　一些市场人士认为，B股市场应该重新定位的，“为境内的外汇资金创造投资渠道，为境内的公司提供外汇资本。”理由是资本项目可兑换还不能实现的情况下，人民币升值的压力由此导致的外汇相对过剩也将长期存在，还有人认为B股市场应该继续进行政策创新，允许国内机构投资者进入，以激活市场。

　　“实际上，许多国内机构也已经通过变通方式盘踞其中，因此，允许内地机构进入B股市场的意义不大，能吸引的增量资金并不多。再加上境内机构多无外汇收入而一些外向型且的流传外汇也仅是流动性周转基金。”西南证券分析师张刚认为，大力发展B股市场的后果，只能为以后A、B股合并增大难度。

　　中国社会科学院金融研究所尹中立博士说：QFII实施之后，国际热钱选择B股进行人民币升值的投机可能性已经大大减少，因此，B股市场缓解人民币升值问题上起到的作用绝对是杯水车薪，他说：“搞活市场并不难，但要知道意义何在。”

　　出路何在

　　市场变化使B股的出路成为市场人士最为关心的话题。

　　一种出路是B股与H股合并，但是这种说法业内看来不具有操作性，北京证券分析师范国英说：“香港市场的结算方式制度法规等与国内均不尽相同，如果有个别的公司作为个案是可以操作的，但是如果是整个市场的合并，对于B股公司而言，就有了首次IPO性质，协调的成本就更高。”尹中立也认为，和H股合并不太可能。

　　但安邦咨询公司观点是，B股、H股合并的可能性还是存在的，其设想的步骤是：现用美元计价的上交所B股，可考验改用港币计价，而深交所考虑B股与港交所实现相互挂牌。这一设想的关键问题在人民币的可兑换问题上，但在香港开办人民币业务之后，问题已经变得简单起来。

　　还有一种观点认为，B股应该通过创业板寻找出路。早在去年CEPA正式实施之后，香港金融界就提出香港创业板与深圳B股“一地上市，两地买卖”的建议。中国国家外汇管理局也曾称香港创业板直接与以港币作为交易单位的深圳B股市场合作在操作上更加可行。但是显然，这样两种出路目前还需要更深入的研究。

　　市场更认同的是未来B股将与A股自然接轨的看法，但在合并的时间表上，看法不尽一致。高盛亚洲董事总经理胡祖六在2003年2月份大胆预测，A、B股合并的时机在两年内将发展成熟，两个市场合并可能不会等到人民币在资本项目下可自由兑换，相反可能是先于后者的，而国家信息中心徐宏源去年称，A、B股市场合并最快也要5至6年。

　　“B股市场的未来发展方向应该是与A股自然接轨，但A、B股的合并于人民币汇率改革息息相关，突发性的关闭B股市场是不可能的。”北京证券分析师范国英说，“目前A、B股之间还有价差，几乎所有公司的B股定价都大大低于A股，上海B股价差约46%深圳B股约39%，如果强制合并，这中间的价差如何弥补？”

　　“从市场利益的角度来看，与A股合并的可能性更大。因为价差的存在，B股投资者有溢价的预期，更容易接受。”尹中立认为，B股未来的出路只有与A股自然接轨，而且现在这种趋势有加速的迹象。“A、B股价差原来大概是3：1左右，但现在已经只有1.5：1左右，已经很接近了。随着资本管制的逐渐开放，这种价差会逐渐消失，那时候，A、B股合并将水到渠成。”