基金观察：社保基金投资海外市场应循序渐进

　　海通证券 陈峥嵘

　　社保基金理事会有关人士日前表示，为了分散和规避投资风险，社保基金正积极探索对其他合适领域的投资，力争在安全性、流动性的前提下，实现基金资产的增值。保险、信托、海外证券市场，包括房地产及大型基础设施建设在内的实业投资等，都可能成为社保基金新的投资范畴。这预示着海外证券市场将首次进入社保基金的投资视野，有望成为社保基

金新的投资领域。

　　一、养老基金境外证券投资有助于规避和控制投资风险

　　从国际经验来看，近年来各国纷纷放宽对养老基金投资范围的限制，养老基金投资境外证券市场的比重有上升的趋势。但国内证券投资仍占有绝大比重，处于主导地位。这一方面是因为各国对境外证券投资都有严格的比例限制。另一方面，不少国家养老基金境外证券投资的比重都远未达到规定的上限比例。

　　随着经济全球化和金融一体化进程的不断加快，国际间的资本流动日益频繁，跨国投资日益增加，各国证券市场在世界范围内形成了一个更广阔意义上的大市场。根据投资组合理论，如果投资品种越分散，投资组合越多元化，就越有利于降低投资风险，提高投资收益率。而且，一国证券市场在本国的经济冲击下往往表现出很强的相关性，而国外投资与国内投资之间的相关系数通常较小，因此养老基金投资境外证券市场可以扩大投资范围，调整投资组合，促使资产的国际多样化，有助于更加迅速有效地规避和控制投资组合风险特别是系统性风险。欧洲投资基金及投资企业协会名誉主席马克·巴约特在接受媒体采访时曾表示，多渠道地投资境外证券市场对于分散、控制投资风险的确有帮助，并且不认为外汇管制一定会阻碍境外证券市场投资。这为我国社保基金扩大投资领域、提高投资收益提供了极具价值的借鉴和启迪。

　　二、社保基金有望担当我国QDII的探路先锋

　　一直以来，中国证监会以A股市场可能受到冲击为由，对引入QDII制度持相当谨慎和保留的态度。而且，由于我国正在研究建立的QDII制度，将涉及A股和B股市场的利益问题，所以QDII制度可能会暂缓推出。证监会有关负责人曾表示，实施QDII应有两大前提：即恢复B股发行，建议由保险公司先做试点。

　　去年年底，上工B股向已选定的特定境外机构投资者增发不超过1亿股B股如数申购完毕，成为近年来B股市场上的首次再融资，说明第一个前提已经具备。业界推测，所谓“由保险公司先做试点”很可能是把海外上市的保险公司的减持资金作试点。由此，社保基金的海外市场投资很可能就是证监会正在研究讨论的试点。这意味着社保基金极有可能拔得头筹，成为QDII的先行者。

　　与此同时，一份有着项怀诚签字的关于社保基金投资海外市场的便函也已送到财政部、国家外汇管理局、中国证监会及中国人民银行有关负责人手上。待取得各部门反馈意见后，将上报国务院批准。如果此项建议付诸实施，社保基金将成为QDII的雏形，率先进军海外证券市场。目前财政部对社保基金理事会投资海外证券市场这一运作思路予以肯定，这对社保基金来说是个可喜的消息。

　　三、社保基金海外证券投资应积极稳妥逐步推进

　　由于目前我国基金制养老保险体系还远未形成，社保基金的市场化、专业化管理体制难以很快建立起来，证券市场的金融工具还很不丰富，资本项目尚未完全开放，因此，我国社保基金海外证券投资应当采取循序渐进的原则，积极稳妥地加以推进，不可能一蹴而就。

　　1、从投资品种来看，社保基金海外证券投资初期应主要集中于债券市场，包括投资发达国家(或地区)的政府债券、金融债券和信用等级高的公司债券等。等到社保基金海外证券投资发展到一定阶段后，再逐步增大对国外股票的投资。国外股票投资可以采用直接投资和间接投资两种方式。直接方式是指社保基金根据预先设定的投资比例直接投资国外股票市场。间接方式就是进行股票互换(swap)。美国著名的金融学家Bodie和Merton认为，在实行资本项目管制的情况下，应将股票互换广泛应用于养老基金的投资。简单来说，其做法是A国投资者与B国投资者事先设定一个名义投资额，在一定期限以后，如果A国股市的整体收益率高于B国股市，则A国投资者向B国投资者支付一定数量的资金；反之亦然。由于实际发生的跨境资本流动只是两个市场收益率之差与名义投资额的乘积，所以不会造成大规模的跨境资本流动。

　　2、从投资比例来看，在我国利率市场化才起步不久、资本项目开放还比较有限以及对金融机构的监管制度还不完善的情况下，应当对社保基金的投资组合品种的上、下限做出严格规定。最初可以把社保基金投资海外证券的上限定为2%。以后随着基本条件的日趋成熟，再逐渐放松这一比例限制。例如，社保基金投资海外政府债券或公司债券的上限可以定为2—5%，投资海外公司股票的上限可以定为2—10%。