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-中信证券 薛继锐
2004年“封转开”仍是最具有想象力的话题。封闭式基金和债券类似，都有一个到期偿还或清盘的概念，基金定价某种程度上应反映剩余期限，但实际上存在定价结构偏差，这种定价结构偏差蕴藏着一定套利机会。
从我国目前封闭式基金的情况看，新发起成立的基金一般存续期为15年，改制基金则依已经存续期间长短而有所不同。现有封闭式基金中大型基金剩余期限仍在10年以上，而部分小型基金剩余期限仅有3-4年，期限差异比较大。
从理论上讲，不同剩余期限的基金的持有风险是不相同的，剩余期限越长，风险越大，则价格对净值的折让也应越多，这也是风险溢价的一种形式。也就是说，折价率应该表现为基金剩余期限的一种函数关系。
但是从我国封闭式基金的表现看，基金折价率并没有显示出这种关系。下面我们采用相关系数分析的方法，研究封闭式基金折价率和剩余期限的关系。
可以看出，就全部基金而言，折价率和规模剩余期限关系最明显，都在0.6以上，而和累计净值增长等因素关系呈现比较微弱的负向关系。但是如果剔除规模因素后，则发生较大变化。分组按5-8亿、15-20亿和25-30亿规模三种基金计算相关系数后，折价率和剩余期限的相关关系非常微弱，仅有0.2-0.3左右，可见，前面的相关性主要由规模因素带来，而和剩余期限本身并没有很强的直接关系。这意味着小盘基金目前的折价率水平没有反映出剩余期限的特征，和大盘基金相比，折价率水平偏高。从上面的分析中可以看出，基金的折价率差异并没有反映基金剩余期限的差异。而实际上，基金剩余期限对基金定价有比较大的影响，现有定价关系结构没有反映出这种关系。
这种定价结构偏差提供了一定的投资机会，那么这种套利空间有多大，我们可以直观的通过年度折价率升水来显示。下表是基金的剩余期限、折价率以及折价率升水，可以看出，年度升水最多的基金高达6-7%，对于中长期投资者来说，这一幅度非常具有吸引力。
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