京东方B：杠杆收购法能否复制？

　　王宏亮/财经时报

　　高负债快速扩张杠杆收购法能否复制？

　　在以3.8亿美元“杠杆收购”韩国现代TFT-LCD业务几个月后，几经精巧安排，京东方当家人王东升进入了另一个规模更大的超豪华赌局--预计耗资几十亿美元的北京亦庄TFT-LC D生产基地。这一次，他的赔率是多少？

　　事先毫无动工的征兆，6月6日，京东方B(200725)TFT-LCD北京生产基地匆匆宣布入驻亦庄科技园。

　　在规划中，京东方这片基地将分三期建设。一期为一条五代技术的TFT-LCD生产线，总投资预算12亿美元，今年四季度开工，2005年一季度投产，投产后可实现年收入15亿美元。其中，先期启动的TFT-LCD模块线预计投资2980万元，京东方持股75%，BOE-HYDIS(京东方在韩国设立的全资子公司)持股25%，今年11月投产。

　　如此高的投资预算，钱从何来？资本和财务运作的高手王东升自有办法。

　　B股增发悬案

　　一是增发B股。5月15日，京东方公布了定向发行不超过3.5亿股B股的议案，募集10亿-15亿港元，用于偿还收购韩国现代TFT-LCD业务所借的一年期9000万美元借款，投资TFT-LCD模块生产线项目2235万美元及补充营运资金2亿港元。

　　京东方高层对记者表示，所以选择增发B股，首先是出于引进境外投资人的考虑。但业内人士则倾向于认为，此举皆因京东方未能满足“最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于10%，且最近一个年度不低于10%”的A股增发要求。

　　至于增发的结果，由于目前B股市场低迷，尚难预知。

　　置业公司救急

　　妙在京东方于增发之外，还安排了多种补足资金缺口的后招，比如引进产业资本、银行拆借等等。董秘仲慧峰告诉记者，公司一些上下游厂商中，如康佳、TCL、长虹、方正、首信、西门子、金正、新科、步步高等，已有一部分有参股基地建设的意向。银行拆借则可以还旧债借新债，也非难事。

　　颇为蹊跷的是，目前该生产基地的注册资本、公司名称以及资金配套方案都还未定，12亿美元的投资额也只是一个大致匡算。京东方高层对此表示，公司原定的方案是融资和厂房兴建同步进行。“在前期，只要稍有一点钱补着，做好龙头开发，后面不愁没有资金跟进”。

　　但前期的动土开发费用也不是个小数。万一增发延迟，后续资本又没有及时跟进，这整个“连环套”计划将何以善其后？

　　在宣布增发B股几天后，王东升实施了另一项“备份”方案：将所持有旗下京东方置业有限公司的70%股权转让给其关联股东北京电子城，作价3880万元；同时将2.4亿元的房地产资产委托给置业公司经营管理，2003年度预计公司资产委托经营收益为2445万元。

　　京东方置业公司从10年前成立至今一直效益偏低。此时把它分出去，一来突出主业，二来也可临时救急。何乐不为？

　　于是，在种种资本运作和财务安排之下，京东方的亦庄生产基地急切上马了。尽管包括B股增发在内的资金配置计划迄今还是一个悬案，但被负债扩张的致命诱惑所吸引，京东方已无法止步。

　　杠杆收购法能否复制？

　　今年2月22日，京东方正式完成收购韩国现代半导体株式会社(HYNIX)和韩国现代显示技术株式会社(HYDIS)与TFT-LCD业务有关的资产，相应的资产交割手续同日亦办理完毕。

　　这一迄今最大宗的国内企业海外收购案，以其机缘巧合和国际通行的杠杆收购法而令京东方尽得其利。

　　纵观整个收购案，京东方的出资虽为3.8亿美元，但真正自筹的资金只有1.5亿美元，其中自有资金及自有资金购汇6000万美元，通过国内银行借款9000万美元，全部用于投资BOE-HYDIS。另外的2.3亿美元，一部分来自HYNIX最大的债权银行韩国汇兑银行联合其他3家银行和一家保险公司提供的贷款，由BOE-HYDIS以资产抵押方式获得；另一部分来自HYNIX提供的卖方信贷，通过BOE-HYDIS以资产向HYDIS再抵押方式获得。

　　值得注意的是，上述贷款的利率都非常之低，其中银行贷款期限为3～7年，卖方信贷期限为5年，全部由BOE-HYDIS负责偿还--京东方只对国内借款负责。不过，作为牵制手段，京东方的BOE-HYDIS股权证已交由中国工商银行汉城分行托管。

　　整个过程之分寸拿捏无不恰到好处。在京东方与韩国现代之间，价值的平衡随时转换，但步步不出京东方所料。

　　据悉，此役的幕后策划者至少有两个，一个是京东方的财务顾问花旗银行，一个是其独立财务顾问南方证券。

　　此次收购之前，京东方曾公募增发A股，筹资97490万元。但因为增发在先，收购在后，这笔并非针对收购而募的资金，后来只好临时变更投资用途。远不如最近的增发B股来得直接。

　　但是，类似的杠杆操作技巧，要想再度运用于刚刚开盘的京东方亦庄生产基地，却也并非易事。“国内《公司法》、《反垄断法》等相关法律的缺位，使得这种金融运作手段几乎没有操作的空间和可能。”一位投行人士对记者如此表示。

　　扩张的诱惑

　　京东方如此急切且不惜以高负债为代价扩张地盘，究竟出于何种考虑或者压力？

　　答案不难在2002年年报中找到：京东方集团营业额达91.1亿元，其中主营业务收入47.8亿元，虽比上一年度有显著增长，但利润却连续6个季度下滑，到今年3月，依然无反弹迹象。

　　显然，为了强化主业，京东方必须扩张，在短时间内补足短板--即便以高负债为代价。TFT-LCD于是因缘际会，为京东方提供了迅速扩张的契机。

　　王东升在接受记者采访时表示，亦庄生产基地TFT-LCD屏和模块的投产，将对玻璃基板、液晶材料、彩色滤光片、ITO导电玻璃、背光源、驱动IC等上游产业，以及PC监视器、笔记本电脑、液晶电视、车载导航系统、手机及PDA等下游应用产品产生巨大推力。“北京这条生产线起来后，加上广电等企业的产品，以往被日本、韩国和台湾所把持的三角局面就可能被打破。单单在北京，这个产业两年后就可能产生400亿元的收入”。

　　王东升的底气来自于今年一季度刚刚合并来的TFT-LCD业务的业绩--该业务已占到了京东方总营收的一半。

　　眼下来看，京东方集团的家底已经颇为殷实。除了待建的亦庄科技园66万平方米TFT-LCD基地之外，集团尚有北京电子城32万平方米制造基地，苏州科技园300亩用地及厂房，绍兴科技园600亩VFD生产基地，深圳科技园的LED显示器生产基地，韩国的TOD和STN工厂等等。

　　同时，集团还拥有浙江京东方、绍兴京东方、深圳京东方、京东方真空电器等子公司，以及北京东方冠捷、北京松下彩管、北京松下照明、北京旭硝子、日伸、日端、东方万事利、星城置业、环宙大厦等合资公司。

　　或许，未来“京东方系”的主力成员，将从中产生。

　　据透露，京东方旗下的一些控股或参股子公司，已启动上市程序。比如，1997年合资组建、京东方占股52%的东方冠捷，目前就正在做上市准备，辅导期已过了8个月，由南方证券承销。尽管该公司不打京东方品牌，在战略上双方却多有配合，京东方亦有权对之进行策略管理。

　　另一例子是浙江真空电子有限公司。最早京东方拥有其60%的股权，为完成对韩国现代TFT-LCD业务的收购，京东方转让了25%股权，仍为第一大股东。据报载，原本该公司的上市辅导期已到，但由于主承销商浙江证券有其他违规行为，被中途搁置了。将来恢复上市程序，应只是时间问题。

　　头些年，在中国“电子百强”的排名中，京东方几乎总是在倒数最后几名的位置上徘徊着。从2000年增发A股以来，京东方尴尬稍解。直到去年，京东方才一跃而升为第13名，令人一惊。

　　业内人士预言，如果京东方今年营业收入达到150亿元的豪语能够兑现的话，该公司进入“电子百强”前10应该不难。