万科必须建立抗震墙(2)

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　　地产2004＝彩电1996

　　在每一个市场上，当那些标杆企业不断提升横杆的标高时，整个行业的标准也会随之 提高，这一市场的进入门槛必然水涨船高。彩电业之后，地产又在演绎同样的故事。

　　2004年的地产市场，相当于1996年的彩电市场。这是郁亮的一大发现，其时站在市场化边缘的彩电市场，是他近来研究的重点。“1996年，21英寸彩电已经在城市普及，所以很多人认为，彩电企业的发展空间有限，但事实上，此后很多家庭不仅更新换代到29英寸、64英寸纯平、背投、等离子彩电，还买了第二部甚至第三部彩电。这和现在房地产市场的情形类似。目前，国内80%的居民有了自用住宅，但是，这并不代表住宅市场缺少需求。除了每年的新增需求外，市场上最有质量的需求，是改善性需求，而这一需求远未满足。”

　　彩电企业的情形也可以类比。“那时，各地政府都有重点扶持的企业，但是在市场化的过程中，它们多数被淘汰了，成为行业巨头的，反而是TCL、‘长虹’这样的草根企业。”郁亮认为，由于房地产业的门槛低、技术壁垒低，从过去到未来，都会有很多企业进入，但是，只有专业的地产商才能笑傲江湖。

　　把制造业与地产业类比的，还有摩根大通。2003年，在研究“万科”、“中海”、“合生创展”、“上海置业”等六大地产商之后，他们亦提出，中国的房地产商与制造业厂商的特征颇为相似。比如，市场过于分散，主要城市没有占绝对优势的企业，北京、上海、广州、深圳排名前10位的开发商占全部市场的份额不过16%，因此，开发商对于市场价格的影响力很小，企业只有靠销量增长和市场份额扩张实现成功，而这有赖于快速的资产周转和严格的存货管理。

　　土地储备，又成了绕不开的一个问题。“‘万科’不追求太多的土地储备，第一，这会占压大量资金，第二，积压土地对于城市的发展不利。”郁亮表示，“万科”的土地储备只满足3年的滚动开发需要，而其每年的开发量将在现有基础上保持30%的增长。截至去年底，万科拥有的土地储备744万平方米，按照当年177万平方米的新开工面积测算，亦正好满足3年开发的需要。

　　这一观点，也印证了摩根大通的研究结果：高资产周转率是地产商增加盈利的关键，大规模的土地储备会令地产商的资产周转率极度不足，从而影响业绩。

　　资金，是地产商的另一主穴。近来，“万科”不断尝试各种融资渠道：债券信托方面，2003年12月，在深圳的“东海岸”项目中与新华信托合作开发了2.6亿元的“集合资金信托计划”；营销信托方面，今年7月，在深圳的“17英里”项目中，同样是与新华信托合作开发了2亿元的“集合资金信托计划”；境外融资方面，今年7月从德国Hypo集团旗下Hypo Real Estate Bank International(HI公司)处为中山“万科城市风景花园”项目融得3500万美元；9月24日，公开发行总额为19.9亿元的可转债；据郁亮透露，目前，一项股权信托计划也在筹划中。除了郁亮认为20%复利太高的海外房地产基金尚未考虑外，其他地产公司所使用的融资渠道，“万科”几乎都有涉足，以至外界对“万科”是否资金紧张产生了种种猜测，但从今年中报看，“万科”54%的资产负债率，显著低于全国房地产企业平均74%的水平。

　　“‘万科’的项目开发资金中，自有资金占48%，银行贷款占24%，外资占4%。到年底，银行资金的比例还会降一些。万科从银行获得的授信额度有104亿元，但我们只用了44亿元。目前，我们手中还有18亿元资金，这是受了宏观调控的影响。”

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